貨幣市場基金功能創(chuàng)新專題報(bào)告：交易時(shí)效革故鼎新支付功能獨(dú)辟蹊徑0118

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1、基金市場基金策略證券研究報(bào)告研究支持基金策略2013 年 1 月 18 日相關(guān)研究風(fēng)險(xiǎn)與收益共舞，制度紅利消減中還看產(chǎn)品設(shè)計(jì) 2013 年信托產(chǎn)品投資專題報(bào)告流動(dòng)性約束下，成本上行壓力大于收益上行空間銀行理財(cái)產(chǎn)品壓力測試專題報(bào)告證券分析師朱赟 A王曉彥 A0230112080020(8621)232978187297交易時(shí)效革故鼎新，支付功能獨(dú)辟蹊徑貨幣市場基金功能創(chuàng)新專題報(bào)告主要內(nèi)容： 為謀求現(xiàn)金管理類產(chǎn)品的差異化發(fā)展，貨幣市場基金功能創(chuàng)新包括交易流動(dòng)性和消費(fèi)支付兩條途徑。 交易流動(dòng)性創(chuàng)新：包括場外 T+0 貨基、場內(nèi)申贖型貨基、貨幣 ETF 三類。對(duì)比各類 T+0 產(chǎn)品：1）場內(nèi)貨幣類產(chǎn)品

2、實(shí)現(xiàn) T+0 資金即時(shí)可用，提升股票賬戶的資金使用效率。目前的各類產(chǎn)品中，場內(nèi)申贖型貨基與貨幣 ETF 具有較低的資金門檻，滿足閑散資金的現(xiàn)金管理需求；收益性方面，貨幣 ETF的收益和費(fèi)用更具吸引力，而申贖型貨基的流動(dòng)性約束會(huì)降低組合期限；流動(dòng)性和便捷性方面，券商 T+0 現(xiàn)金類產(chǎn)品由于可以實(shí)現(xiàn)自動(dòng)抓取，操作便捷性優(yōu)勢明顯。2）場外貨幣類產(chǎn)品實(shí)現(xiàn) T+0 資金可取。與銀行 T+0 現(xiàn)金理財(cái)產(chǎn)品相比，貨基在資金門檻和收益率方面都具備明顯優(yōu)勢。 支付功能創(chuàng)新：分為消費(fèi)和還款兩類。網(wǎng)購支付采取貨基份額結(jié)算，并引入第三方支付公司的合作模式，但合作商家范圍亟待拓展。還款功能可在多賬戶進(jìn)行信用卡或房貸、車

3、貸、繳費(fèi)還款，跨行轉(zhuǎn)賬免費(fèi)，但操控的時(shí)效性和便捷性有待提升。 現(xiàn)金類產(chǎn)品市場展望：場內(nèi)產(chǎn)品中，更看好券商 T+0 現(xiàn)金類產(chǎn)品的流動(dòng)性和便捷性。若大類資產(chǎn)向風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)轉(zhuǎn)換，投資者對(duì)于現(xiàn)金類產(chǎn)品的流動(dòng)性要求將提升。場外產(chǎn)品中，貨基 T+0 申贖和交易支付功能的開啟將吸引潛在銀行端客戶的現(xiàn)金管理需求，看好其規(guī)模增量空間。 投資策略：推薦南方現(xiàn)金增利、廣發(fā)貨幣。兩只產(chǎn)品均已開通場外 T+0 贖回功能，且贖回過程中免手續(xù)費(fèi)。過往收益排名均在前 20%，組合期限偏長，杠桿調(diào)整靈活，規(guī)?？壳?。聯(lián)系人魯炳良(8621)地址：上海市南京東路 99 號(hào)電話：(8621)23297818上海申銀萬國證券研究所有限公司

4、http:/本公司不持有或交易股票及其衍生品，在法律許可情況下可能為或爭取為本報(bào)告提到的公司提供財(cái)務(wù)顧問服務(wù)；本公司關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)在法律許可情況下可能持有或交易本報(bào)告提到的上市公司所發(fā)行的證券或投資標(biāo)的，持有比例可能超過已發(fā)行股份的 1%，還可能為或爭取為這些公司提供投資銀行服務(wù)。本公司在知曉范圍內(nèi)履行披露義務(wù)?？蛻艨赏ㄟ^ 索取有關(guān)披露資料或登錄 信息披露欄目查詢。客戶應(yīng)全面理解本報(bào)告12013 年 1 月基金研究目錄1. 海外經(jīng)驗(yàn)：美國貨幣基金發(fā)展啟示. 2 1.1 發(fā)展背景：利率市場化成就貨基黃金十年 . 2 1.2 功能創(chuàng)新：可作消費(fèi)支付的“第二支票” . 3 2. 交易功能：殊途同歸實(shí)現(xiàn) T

5、+0 資金可用. 3 2.1 投資門檻：三類創(chuàng)新型貨基投資門檻優(yōu)勢顯著 . 5 2.2 流動(dòng)性：貨幣 ETF 與申贖型貨基難相伯仲，券商現(xiàn)金產(chǎn)品更具優(yōu)勢 . 5 2.3 收益性：貨幣 ETF 優(yōu)于申贖型貨基，開通 T+0 申贖對(duì)場外貨基收益負(fù)面影響微弱 . 6 2.4 便捷性：券商資管操作更為便捷，場外 T+0 貨基日贖回時(shí)段更長 . 9 2.5 小結(jié)：場內(nèi)券商現(xiàn)金類產(chǎn)品略顯優(yōu)勢，場外貨基 T+0 前景廣闊. 10 3. 支付功能：深掘支付還款功能背后的增量空間. 11 3.1 網(wǎng)購支付：貨基份額結(jié)算創(chuàng)新，第三方合作范圍亟待拓展. 11 3.2 還款功能：多賬戶現(xiàn)金管理，操作便捷性有待提升 .

6、 12 3.3 小結(jié)：看好支付功能創(chuàng)造潛在需求 . 13 4. 產(chǎn)品推薦. 13 請(qǐng)參閱最后一頁的信息披露和法律聲明申萬研究拓展您的價(jià)值122013 年 1 月基金研究2012 年，在利率市場化加速推進(jìn)和股市持續(xù)疲軟的背景下，為滿足中低風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資需求，基金公司大力發(fā)展貨幣基金產(chǎn)品和短期理財(cái)產(chǎn)品，與此同時(shí)，隨著泛資產(chǎn)管理平臺(tái)的推進(jìn)，銀行理財(cái)、券商資管也紛紛推出了各自的現(xiàn)金管理類產(chǎn)品。作為大類資產(chǎn)配置的重要組成，現(xiàn)金類產(chǎn)品功能開發(fā)成為現(xiàn)金管理的重要課題。其中，交易流動(dòng)性和消費(fèi)支付功能兩方面的功能創(chuàng)新是貨幣基金成為活期存款替代品的重要途徑。圖 1：貨幣基金創(chuàng)新思路資料來源：申萬研究1. 海外經(jīng)驗(yàn)

7、：美國貨幣基金發(fā)展啟示1.1 發(fā)展背景：利率市場化成就貨基黃金十年從美國的經(jīng)驗(yàn)來看，15 年利率市場化進(jìn)程對(duì)應(yīng)了貨幣基金快速擴(kuò)張的歷史階段，利率市場化的演進(jìn)過程呈現(xiàn)為“先大額資金利率、后小額活期利率”。在此過程中，催生的小額現(xiàn)金管理需求為貨幣基金提供了廣闊的發(fā)展空間。這與目前中國資本市場環(huán)境存在驚人相似。1970 年以前，美國早期的共同基金以權(quán)益類產(chǎn)品為主。70 年代初，以大額 CD 利率放開為標(biāo)志，美國用 15 年時(shí)間完成利率市場化改革。美國國內(nèi)通貨膨脹率和市場利率大幅上升以及股票市場的疲軟，促使投資者將資金轉(zhuǎn)向相對(duì)安全的短期流動(dòng)資產(chǎn)。而此時(shí)對(duì)商業(yè)銀行定（活）期存款利率上限的管制尚未放開。在

8、此背景下1，對(duì)初始投資額要求較低的貨幣市場基金應(yīng)運(yùn)而生，當(dāng)時(shí)，金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)大力進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新，商業(yè)票據(jù)和可轉(zhuǎn)讓存單等各類貨幣市場工具逐步繁榮，大額 CD 利率也率先放開。但由于大部分貨幣市場工具對(duì)初始投資額有較高的要求，普通投資者難以參與。請(qǐng)參閱最后一頁的信息披露和法律聲明申萬研究拓展您的價(jià)值-232013 年 1 月基金研究從而使普通投資者得以間接參與貨幣市場。至 1984 年，貨幣基金占比達(dá)到 74%。21.2 功能創(chuàng)新：可作消費(fèi)支付的“第二支票”在貨幣基金的功能創(chuàng)新方面，富達(dá)于 70 年代中后期開創(chuàng)性地推出了一種可開支票的貨幣市場基金，增加了貨幣基金的支付功能，凸顯其良好的流動(dòng)性。此舉不

9、僅帶領(lǐng)公司走出上世紀(jì) 70 年代末低谷，同時(shí)也帶動(dòng)了貨幣市場基金的繁榮發(fā)展。現(xiàn)在，成熟市場中貨幣市場基金相當(dāng)于“第二支票”，兼具基金賬戶簽發(fā)支票、支付賬單等功能。2. 交易功能：殊途同歸實(shí)現(xiàn) T+0 資金可用目前市場上貨幣基金交易流動(dòng)性的創(chuàng)新包括三類：場外 T+0 貨基、場內(nèi)申贖型貨基、貨幣 ETF。表 1：全市場 T+0 金融產(chǎn)品對(duì)比運(yùn)作賬戶場內(nèi)場外產(chǎn)品類型產(chǎn)品名1 日國債回購GC001R-001券商 T+0 現(xiàn)金類產(chǎn)品信達(dá)現(xiàn)金寶、國泰君安現(xiàn)金管家等場內(nèi)申贖型貨基添富收益快線貨幣 ETF華寶興業(yè)現(xiàn)金添益、銀華交易型貨基場外 T+0 貨基嘉實(shí)貨幣等銀行 T+0 理財(cái)產(chǎn)品交銀天添利等銀行渠道運(yùn)作

10、機(jī)制柜臺(tái)交易上證基金通申贖采用全額現(xiàn)金替代模式或基金公司先行墊付資金門檻10 萬元5 萬元1000 元1 萬元1000 元1000 元5-10 萬元(交易)類資金可用性類比股票交易申購 T+1，贖回 T+0申購 T+1，贖回 T+0 可用， T+1 可取比股票，買入 T 日可贖，T+1 日可賣；賣出即時(shí)可用，(申贖)申購 T+1，贖回 T+2 可用可取申購 T+1，贖回 T+0申購 T+1，贖回T+0T+1 可取設(shè)置每日贖流動(dòng)性贖回限制無基本無上限(國泰君安產(chǎn)品巨額贖回比例為 75%，母公司提供回上限（凈申贖限額與基金資產(chǎn)中現(xiàn)金資產(chǎn)中的較低數(shù)），量大可能引發(fā)折價(jià)基金經(jīng)理也可按市場流動(dòng)性設(shè)置贖回

11、5-10 萬無50 億流動(dòng)性支持)超過限額的贖回申請(qǐng)無法確認(rèn)。上限申贖時(shí)間交易時(shí)間首次簽約后自動(dòng)提取，無需重復(fù)操作交易時(shí)間交易時(shí)間交易時(shí)間交易日，贖回時(shí)間晚至 22：00一般長于交易時(shí)間收益性計(jì)息日計(jì)、每計(jì)尾不計(jì)頭計(jì)頭不計(jì)尾計(jì)頭不計(jì)計(jì)尾不計(jì)部分頭尾計(jì)頭不計(jì)尾方式日公布尾頭都不計(jì)1985 年后，美國權(quán)益類產(chǎn)品的再度擴(kuò)張和債券基金的發(fā)展，貨幣基金占比逐步回落，近年來穩(wěn)定在 25%左右。請(qǐng)參閱最后一頁的信息披露和法律聲明申萬研究拓展您的價(jià)值4收益率2013 年 1 月基金研究費(fèi)用交易費(fèi)用0.001%信達(dá)現(xiàn)金寶：管理費(fèi) 0.7%、托管費(fèi)0.05%，30%業(yè)績提成。國泰君安現(xiàn)金管家：管理費(fèi) 0.9%，托

12、管費(fèi) 0.05%，30%業(yè)績提成。無參與、退出費(fèi)添富快線 A費(fèi)用合計(jì)0.88%（除場外貨基的管理費(fèi)、托管費(fèi)、銷售服務(wù)費(fèi)外，多了 0.35%的增值服務(wù)費(fèi)）華寶興業(yè)現(xiàn)金添益 ETF費(fèi)用合計(jì) 0.69%（固定費(fèi)率類比添富快線低, 無增值服務(wù)費(fèi)）。另外，交易費(fèi)用參考股票。普通貨基的固定費(fèi)用+取現(xiàn)費(fèi)（或有）。華夏、南方、民生加銀無取現(xiàn)費(fèi)；部分T+2 之前取現(xiàn)分段收取。交行天添利：銷售手續(xù)費(fèi)1%，托管費(fèi)0.06%，投資管理費(fèi)是扣除約定收益和其他收費(fèi)后的費(fèi)用平均收益或與券商資管收益率過去一年平均3.07%3%左右(國泰君安現(xiàn)金管家年化收益約在 3.12%)產(chǎn)品接近，低于貨幣ETF（考慮申贖沖擊，組收益率優(yōu)于

13、場內(nèi)申贖型貨基，但須考慮折溢價(jià)對(duì)收益的影響平均 3.89%（同普通場外貨基）固定收益，約為 2.2%-2.8%。合平均剩余期限短）資料來源：申萬研究交易機(jī)制：殊途同歸實(shí)現(xiàn) T+0 資金可用場內(nèi)申贖型貨基：通過“上證基金通”平臺(tái)對(duì)申購、贖回申請(qǐng)有效性進(jìn)行實(shí)時(shí)確認(rèn)，借助中登上海的凈額交收模式，實(shí)現(xiàn)贖回款項(xiàng)的 T+0 可用、T+1 取現(xiàn)，滿足投資者對(duì)證券賬戶閑余資金的高流動(dòng)性需求。目前，除添富快線外，已有部分傳統(tǒng)貨幣基金登陸“上證基金通”平臺(tái)。貨幣 ETF：交易型貨幣基金同時(shí)開通一級(jí)市場申贖及二級(jí)市場交易功能，其中申贖采用全額現(xiàn)金替代模式，無狹義上的指數(shù)跟蹤標(biāo)的。交易時(shí)類比股票，買入 T 日可贖，T

14、+1 日可賣。賣出即時(shí)可用，T+1 可??；申贖時(shí)申購 T+1，贖回 T+2 可用可取。目前上報(bào)通過的兩只交易型貨基中，華寶興業(yè)現(xiàn)金增益采用“收益每日分配，凈值保持不變”的結(jié)轉(zhuǎn)模式，通過公布前一日未結(jié)轉(zhuǎn)收益凈值及當(dāng)日預(yù)告的凈值增量來作為參考交易的標(biāo)準(zhǔn)；銀華交易型貨基則采用“收益每日累計(jì)、年度結(jié)轉(zhuǎn)，凈值每日波動(dòng)”的形式，現(xiàn)金紅利每年初以“新年紅包”形式發(fā)放。場外 T+0 貨基: 在原有貨幣基金基礎(chǔ)上新增了實(shí)時(shí)贖回功能，通過銀行渠道或基金公司先行墊付實(shí)現(xiàn)“申購 T+1、贖回 T+0 資金可取”。目前已有華夏、嘉實(shí)、南方、匯添富、國泰、民生加銀、廣發(fā)等基金公司為旗下規(guī)模較大的貨基增開此項(xiàng)功能。目標(biāo)人群

15、：場內(nèi)產(chǎn)品受眾為股民，場外產(chǎn)品面向儲(chǔ)戶按目標(biāo)人群可分為場內(nèi)和場外兩大類。其中，場內(nèi)申贖型貨基、貨幣 ETF均在上交所上市，主要目標(biāo)人群為股民，將為股票賬戶提供低起點(diǎn)閑錢增值請(qǐng)參閱最后一頁的信息披露和法律聲明申萬研究拓展您的價(jià)值52013 年 1 月基金研究服務(wù)，同時(shí)減輕了資金流出券商系統(tǒng)、流向低風(fēng)險(xiǎn)銀行理財(cái)?shù)膲毫?。目前從市場上已有的產(chǎn)品來看，添富快線屬于場內(nèi)申贖型貨基，而貨幣 ETF 則包括華寶興業(yè)和銀華兩家。此外，市場上現(xiàn)有同樣面向股票賬戶的其他機(jī)構(gòu)提供的產(chǎn)品類型還包括 1 天國債回購（GC001，R-001）和券商“現(xiàn)金寶”。場外產(chǎn)品主要為場外 T+0 貨幣基金，該類產(chǎn)品在原有貨幣基金基礎(chǔ)

16、上新增了實(shí)時(shí)贖回功能，通過提升貨基流動(dòng)性為投資人提供“貨幣化”的高效服務(wù)。目標(biāo)客戶主要包括原有渠道客戶和銀行理財(cái)產(chǎn)品投資者。此外，目前市場上其他機(jī)構(gòu)發(fā)行的可比產(chǎn)品主要為銀行“天添利”“日日盈”等各類天天理財(cái)產(chǎn)品。2.1 投資門檻：三類創(chuàng)新型貨基投資門檻優(yōu)勢顯著場內(nèi)產(chǎn)品的資金門檻方面，兩類場內(nèi)創(chuàng)新型貨基的投資門檻顯著低于其他機(jī)構(gòu)發(fā)行的場內(nèi)產(chǎn)品，能有效填補(bǔ)中小額保證金帳戶的現(xiàn)金管理需求。以添富快線為代表的場內(nèi)申贖型貨基起點(diǎn)為 1000 元，而貨幣 ETF 申贖的參與門檻同為 1000 元，買賣起點(diǎn)則為 1 萬元。其他產(chǎn)品中，券商現(xiàn)金類產(chǎn)品的投資起點(diǎn)普遍為 5 萬元，而 1 日國債回購每筆 10 萬

17、元，資金要求均高于場內(nèi)貨基。場外產(chǎn)品中，場外 T+0 貨基起點(diǎn)也為 1000 元，比起銀行天天理財(cái)產(chǎn)品一般 10 萬元的投資門檻具有明顯優(yōu)勢。2.2 流動(dòng)性：貨幣 ETF 與申贖型貨基難相伯仲，券商現(xiàn)金產(chǎn)品更具優(yōu)勢從申贖操作來看，i)添富快線采取申購 T+1，贖回 T+0 可用， T+1 可取。ii)貨基 ETF 則細(xì)分為買賣與申贖兩類，以華寶興業(yè)現(xiàn)金添益為例：交易時(shí)類似股票，買入 T 日可贖，T+1 日可賣。賣出即時(shí)可用，T+1 可?。簧贲H時(shí)申購T+1，贖回 T+2 可用可取。iii) 場外 T+0 貨基則采用申購 T+1、贖回 T+0 資金可取的交易機(jī)制。對(duì)于兩類在場內(nèi) T+0 產(chǎn)品，在實(shí)

18、際交易過程中貨幣 ETF 的流動(dòng)性未必優(yōu)于申贖型貨基，申贖型貨基受到大額贖回機(jī)制約束，而貨幣 ETF 則可能發(fā)生折價(jià)情況。當(dāng)場內(nèi)申贖型貨基遇大規(guī)模贖回時(shí)，可能會(huì)觸發(fā)基金大額贖回機(jī)制，出現(xiàn)贖回失敗的極端情形。目前添富快線的贖回上限設(shè)定為凈申贖限額與基金資產(chǎn)中現(xiàn)金資產(chǎn)中的較低數(shù)。而對(duì)于貨幣 ETF 來說，投資者若選擇賣出，則資金能實(shí)現(xiàn)即時(shí)可用、T+1 可取，而贖回時(shí)仍為普通貨基的 T+2 模式。另外，套利機(jī)制將吸引做市商參與，提升二級(jí)市場流動(dòng)性。但當(dāng)基金規(guī)模較小時(shí)，集中大規(guī)模賣出可能出現(xiàn)交易困難、折價(jià)交易的情況，沖擊成本較高。請(qǐng)參閱最后一頁的信息披露和法律聲明申萬研究拓展您的價(jià)值362013 年

19、1 月基金研究將所有場內(nèi)運(yùn)作的產(chǎn)品進(jìn)行比較，券商現(xiàn)金類產(chǎn)品在流動(dòng)性方面最具優(yōu)勢：在一次性簽約后，券商可于每日收盤后自動(dòng)抓取簽約客戶存放在證券賬戶內(nèi)的閑置資金，不存在贖回障礙或折價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。場外產(chǎn)品方面，場外 T+0 貨基在贖回上限和渠道上存在限制。場外 T+0貨基由銀行渠道或基金公司先行墊付，單日贖回上限在 5 萬到 10 萬不等。另外，多數(shù)基金 T+0 贖回僅針對(duì)直銷渠道3。與其相比，銀行天天理財(cái)產(chǎn)品基本不設(shè)贖回上限約束。表 2：貨幣 ETF 與申贖型貨基難相伯仲，券商現(xiàn)金產(chǎn)品更具優(yōu)勢運(yùn)作賬戶場內(nèi)場外產(chǎn)品類型1 日國債回購券商 T+0 現(xiàn)金類產(chǎn)品場內(nèi)申贖型貨基貨幣 ETF場外 T+0貨基銀行 T

20、+0 理財(cái)產(chǎn)品信達(dá)現(xiàn)金產(chǎn)品名GC001R-001寶、國泰君安現(xiàn)金管添富快線華寶興業(yè)現(xiàn)金添益、銀華交易型貨基南方貨基T+0華夏增盈天天理財(cái)家(交易)類比申購 T+1，股票，買入 T(申贖)申資金可用性類似股票交易申購 T+1，贖回 T+0贖回 T+0可用， T+1日可贖，T+1日可賣；賣購 T+1，贖回 T+2 可用申購 T+1， 申購 T+1，贖回 T+0 贖回 T+0可取出即時(shí)可可取用，T+1 可取設(shè)置每日基本無上限贖回上限（凈申贖(國泰君安限額與基基金經(jīng)理贖回限制無產(chǎn)品巨額贖回比例為 75%，母金資產(chǎn)中現(xiàn)金資產(chǎn)中的較低量大可能引發(fā)折價(jià)也可按市場流動(dòng)性設(shè)置贖回5-10 萬無公司提供50 億流

21、動(dòng)性支持)數(shù)），超過限額的贖回申請(qǐng)無上限法確認(rèn)。資料來源：申萬研究2.3 收益性：貨幣 ETF 優(yōu)于申贖型貨基，開通 T+0 申贖對(duì)場外貨基收益負(fù)面影響微弱流動(dòng)性提升對(duì)收益的影響：申贖型貨基組合期限降低，貨幣 ETF 賣出存折價(jià)風(fēng)險(xiǎn)由于場內(nèi)流動(dòng)性與股市漲跌高度相關(guān)，因此除貨幣市場和債券市場收益對(duì)場內(nèi)貨幣基金收益率影響外，流動(dòng)性對(duì)場內(nèi)貨基收益也有顯著影響。而兩類場內(nèi)創(chuàng)新型貨基在流動(dòng)性對(duì)收益的影響方面有顯著的差別。總體來看，貨幣招商貨幣基金提供在招行網(wǎng)銀 T+0 贖回操作。請(qǐng)參閱最后一頁的信息披露和法律聲明申萬研究拓展您的價(jià)值72013 年 1 月基金研究ETF 收益接近傳統(tǒng)場外貨基，而場內(nèi)申贖型

22、貨基受流動(dòng)性對(duì)收益的負(fù)面影響最為顯著。場內(nèi)申贖型貨基為應(yīng)對(duì)規(guī)模大幅變動(dòng)，需保留一定數(shù)量的高流動(dòng)性資產(chǎn)比重，如添富快線約定組合平均剩余期限不超過 120 天，低于普通貨基的 180天。另外，大額申購還可能攤薄當(dāng)前持有人利益：由于設(shè)定 T 日申購份額當(dāng)日起享受收益，但 T+1 日資金才到賬，T 日大額申購將攤薄原有持有人利益。貨幣 ETF 由于流動(dòng)性主要通過二級(jí)市場實(shí)現(xiàn)，申贖對(duì)規(guī)模影響有限，因此真實(shí)的組合平均剩余期限長于場內(nèi)申贖型貨基，收益更為接近甚至優(yōu)于場外貨基。從 2012 年全年收益率水平來看，國債 1 天回購按收盤價(jià)計(jì)算的資金年收益率均值為 3.07%。國泰君安現(xiàn)金管家的年化收益率為 3.

23、12%，扣除業(yè)績報(bào)酬后約為 2.75%。從處于封閉期的運(yùn)作情況來看，華寶興業(yè)貨幣 ETF 比添富快線的 7 日年化收益高約 40bps。場外產(chǎn)品中，普通貨基 A 類過去一年年化收益均值為 3.82%，短期理財(cái)基金約在 3.75%。從已開通 T+0 申贖的場外基金近一個(gè)月的運(yùn)作情況來看，3.91%的收益率遠(yuǎn)超 3.65%的市場均值，可見開通 T+0 申贖對(duì)場外貨基收益的負(fù)面影響很小。表 3：貨幣 ETF 優(yōu)于申贖型貨基，開通 T+0 申贖對(duì)場外貨基收益負(fù)面影響微弱運(yùn)作賬戶場內(nèi)場外產(chǎn)品類型1 日國債回購券商 T+0現(xiàn)金類產(chǎn)品場內(nèi)申贖型貨基貨幣 ETF場外 T+0貨基銀行 T+0 理財(cái)產(chǎn)品信達(dá)現(xiàn)金產(chǎn)

24、品名GC001R-001寶、國泰君安現(xiàn)金管添富快線華寶興業(yè)現(xiàn)金添益、銀華交易型貨基南方貨基T+0華夏增盈天天理財(cái)?shù)燃移骄找婊蚺c券商收益率過去一年平均 3.07%3%左右(國泰君安現(xiàn)金管家年化收益約在 3.12%)資管產(chǎn)品接近，低于 收益率優(yōu)于場內(nèi)申贖型貨貨幣 ETF 基，但須考慮折溢價(jià)對(duì)收（考慮申 益的影響贖沖擊，組平均3.89%（同普通場外貨基）固定收益，約為2.2%-2.8%。合平均剩余期限短）資料來源：申萬研究套利功能：收益結(jié)轉(zhuǎn)差異導(dǎo)致套利交易差別，銀華產(chǎn)品具有避稅功能貨基 ETF 為投資者提供一二級(jí)市場套利的途徑，而收益結(jié)轉(zhuǎn)方面的差異使得產(chǎn)品套利的便捷性存在區(qū)別。華寶興業(yè)貨幣 ETF

25、 與添富快線、傳統(tǒng)場外貨基類似，均采用“收益每日分配，定期結(jié)轉(zhuǎn)，凈值保持不變”的方式。該模式下，二級(jí)市場上的交易價(jià)格圍繞 100 元上下浮動(dòng)（具體是在 99 至 101 元之間），做市商進(jìn)行套利時(shí)，折溢價(jià)更為直觀，套利便利性較強(qiáng)。而銀華貨請(qǐng)參閱最后一頁的信息披露和法律聲明申萬研究拓展您的價(jià)值482013 年 1 月基金研究幣 ETF 采用“收益每日累計(jì)、年度結(jié)轉(zhuǎn)，凈值每日波動(dòng)”的形式。每日收益不分配，而是逐日累加并反映在交易價(jià)格上，即交易價(jià)格會(huì)越來越高，折溢價(jià)空間大。該模式的另一優(yōu)勢在于每年初采取“新年紅包”形式發(fā)放現(xiàn)金紅利，有助于機(jī)構(gòu)投資者合理避稅。表 4：收益結(jié)轉(zhuǎn)差異導(dǎo)致套利交易差別，銀華

26、產(chǎn)品具有避稅功能產(chǎn)品類型場內(nèi)申贖型貨基貨幣 ETF產(chǎn)品名添富收益快線華寶興業(yè)現(xiàn)金添益銀華交易型貨基收益結(jié)轉(zhuǎn)方式收益每日分配，定期結(jié)轉(zhuǎn)，凈值保持不變收益每日累計(jì)、年度結(jié)轉(zhuǎn)，凈值每日波動(dòng)套利性收益可否避稅不可套利否折溢價(jià)更為直觀，套利便利性較強(qiáng)否交易價(jià)格趨勢上行，折溢價(jià)空間大是資料來源：申萬研究費(fèi)用：貨幣 ETF 費(fèi)用低于場內(nèi)申贖型貨基，場外產(chǎn)品費(fèi)用較場外更低貨幣 ETF 總體費(fèi)用低于場內(nèi)申贖型貨基。場內(nèi)申贖型貨基除場外貨基的管理費(fèi)、托管費(fèi)、銷售服務(wù)費(fèi)外，增加了一項(xiàng)增值服務(wù)費(fèi)，目前添富快線 A將增值服務(wù)費(fèi)設(shè)定為 0.35%，固定費(fèi)率合計(jì)為 0.88%。而華寶興業(yè)現(xiàn)金添益 ETF無增值服務(wù)費(fèi)，固定費(fèi)

27、率 0.69%、低于添富快線 A。若進(jìn)行交易，則類似于股票需支付交易費(fèi)用。與其他場內(nèi)運(yùn)行的產(chǎn)品橫向比較，絕大部分券商現(xiàn)金類產(chǎn)品收取業(yè)績提成4，費(fèi)用加總后與添富快線費(fèi)率類似。場外 T+0 貨基按贖回金額分段收費(fèi)，費(fèi)率基本在 0.01%以下，其中華夏、南方、民生加銀等部分基金免贖回費(fèi)。由于場內(nèi)產(chǎn)品的費(fèi)率中存在一部分費(fèi)用為彌補(bǔ)券商用賬戶閑置資金做同業(yè)貸款的所得息差收益而設(shè)的，產(chǎn)品整體費(fèi)用均高于場外貨基。表 5：貨幣 ETF 費(fèi)用低于場內(nèi)申贖型貨基，場外產(chǎn)品費(fèi)用較場外更低運(yùn)作賬戶場內(nèi)場外產(chǎn)品類型1 日國債回購券商 T+0 現(xiàn)金類產(chǎn)品場內(nèi)申贖型貨基貨幣 ETF場外 T+0貨基銀行 T+0 理財(cái)產(chǎn)品信達(dá)現(xiàn)

28、金產(chǎn)品名GC001寶、國泰君安現(xiàn)金管添富快線華寶興業(yè)現(xiàn)金添益、銀華交易型貨基南方貨基T+0華夏增盈天天理財(cái)家信達(dá)現(xiàn)金寶含管理費(fèi) 0.7%、托管費(fèi) 0.05%、30%的業(yè)績提成，整體算來低于添富快線 A 的固定費(fèi)率合計(jì) 0.88%。國泰君安現(xiàn)金管家含管理費(fèi) 0.9%、托管費(fèi) 0.05%、30%的業(yè)績提成。請(qǐng)參閱最后一頁的信息披露和法律聲明申萬研究拓展您的價(jià)值92013 年 1 月信達(dá)現(xiàn)金寶：管理費(fèi)普通貨基基金研究0.7%、托管費(fèi) 0.05%，添富快線 A費(fèi)用合計(jì)的固定費(fèi)用+取現(xiàn)費(fèi)用交易費(fèi)用0.001%30%業(yè)績提成。國泰君安現(xiàn)金管家：管理費(fèi)0.9%，托管0.88%（除場外貨基的管理費(fèi)、托管費(fèi)、銷

29、售服務(wù)費(fèi)外，多了華寶興業(yè)現(xiàn)金添益 ETF 費(fèi)用合計(jì) 0.69%（固定費(fèi)率類比添富快線, 無增值服務(wù)費(fèi)）。另外，交易費(fèi)用參考股票。費(fèi)（或有）。華夏、南方、民生加銀無取現(xiàn)費(fèi)；部交行天添利：銷售手續(xù)費(fèi) 1%，托管費(fèi)0.06%，投資管理費(fèi)費(fèi) 0.05%，30%業(yè)績提成。無參0.35%的增值服務(wù)費(fèi)）分 T+2 之前取現(xiàn)分段收取。與、退出費(fèi)資料來源：申萬研究2.4 便捷性：券商資管操作更為便捷，場外 T+0 貨基日贖回時(shí)段更長從操作的便捷性來看，場內(nèi)產(chǎn)品的操作均在交易時(shí)間進(jìn)行，其中場內(nèi)申贖型貨基需先有贖回動(dòng)作，貨幣 ETF 則需掛單撮合成交。其他場內(nèi)產(chǎn)品中，券商現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品交易便捷的優(yōu)勢更為明顯，在一次

30、性簽約后，券商可于每日收盤后自動(dòng)抓取簽約客戶存放在證券賬戶內(nèi)的閑置資金，無需投資者重復(fù)操作。圖 2：國泰君安現(xiàn)金管家操作流程設(shè)置保證金賬戶最低保留資金額度資料來源：申萬研究場外產(chǎn)品中，部分場外 T+0 貨基每日申贖時(shí)間不受交易時(shí)限，如華夏現(xiàn)金增利贖回時(shí)段至 22：00，南方現(xiàn)金增利贖回時(shí)段至 17：00。場外 T+0 貨基與請(qǐng)參閱最后一頁的信息披露和法律聲明申萬研究拓展您的價(jià)值102013 年 1 月基金研究場內(nèi)申贖型貨基一樣需有贖回動(dòng)作才能取現(xiàn)?？傮w便捷程度與銀行天天利理財(cái)產(chǎn)品類似。表 6：券商資管操作更為便捷，場外 T+0 貨基日贖回時(shí)段更長運(yùn)作賬戶場內(nèi)場外產(chǎn)品類型產(chǎn)品名1 日國債回購GC

31、001券商 T+0 現(xiàn)金類產(chǎn)品信達(dá)現(xiàn)金寶、國泰君安現(xiàn)金管家場內(nèi)申贖型貨基添富快線貨幣 ETF華寶興業(yè)現(xiàn)金添益、銀華交易型貨基場外 T+0 貨基南方貨基 T+0銀行 T+0 理財(cái)產(chǎn)品華夏增盈天天理財(cái)申贖時(shí)間交易時(shí)間一次簽約、自動(dòng)劃轉(zhuǎn)，無需重復(fù)操作交易時(shí)間交易：交易時(shí)間申贖：交易時(shí)間交易日，贖回時(shí)間晚至 22：00一般長于交易時(shí)間計(jì)息方式券商渠道自有券商渠道（不代銷）基金直銷、券商、銀行代銷基金直銷、券商、銀行代銷基金直銷平臺(tái)（招商貨幣可在招行網(wǎng)銀 T+0 贖回）銀行資料來源：申萬研究2.5 小結(jié)：場內(nèi)券商現(xiàn)金類產(chǎn)品略顯優(yōu)勢，場外貨基 T+0前景廣闊總體而言，場內(nèi)貨幣類產(chǎn)品在股市交易機(jī)會(huì)增多的市場

32、環(huán)境中能夠提升資金的使用效率。目前的各類產(chǎn)品中，場內(nèi)申贖型貨基與貨幣 ETF 具有較低的資金門檻，能夠充分滿足閑散資金的現(xiàn)金管理需求；收益性方面，在賣出折價(jià)有限的前提下，貨幣 ETF 的收益和費(fèi)用更具吸引力；而在流動(dòng)性和便捷性方面，券商 T+0 現(xiàn)金類產(chǎn)品由于可以實(shí)現(xiàn)自動(dòng)抓取，且贖回限制少，因而優(yōu)勢更為明顯。由于場內(nèi)產(chǎn)品主要面向股票投資者，其對(duì)交易的時(shí)效性和便捷性更為敏感，在兩類場內(nèi)貨基創(chuàng)新尚處于起步階段的背景下，券商 T+0 現(xiàn)金類產(chǎn)品仍具備一定優(yōu)勢，相對(duì)而言場內(nèi)申贖型貨基操作性更強(qiáng)。我們更加看好場外貨基 T+0 申贖功能的開發(fā)。場外貨基主要面向銀行端的潛在客戶群。與銀行 T+0 現(xiàn)金理財(cái)產(chǎn)

33、品相比，貨基在資金門檻和收益率方面都具備明顯優(yōu)勢。加之未來場外貨基交易支付功能的開發(fā)，貨幣基金將通過有效提升資金運(yùn)用效率，成為大類資產(chǎn)配置中短期貨幣類產(chǎn)品的重要配置標(biāo)的。請(qǐng)參閱最后一頁的信息披露和法律聲明申萬研究拓展您的價(jià)值112013 年 1 月表 7：全市場 T+0 金融產(chǎn)品優(yōu)劣勢概覽基金研究運(yùn)作賬戶場內(nèi)場外產(chǎn)品類型1 日國債回購券商 T+0 現(xiàn)金類產(chǎn)品場內(nèi)申贖型貨基貨幣 ETF場外 T+0 貨 銀行 T+0 理基 財(cái)產(chǎn)品產(chǎn)品名資金門檻GC001高信達(dá)現(xiàn)金寶、國泰君安現(xiàn)金管家中添富快線低華寶興業(yè)現(xiàn)金添益、銀華交易型貨基低南方貨基T+0低華夏增盈天天理財(cái)高流動(dòng)性便捷性中高低中高高中中中高低低

34、中高中高中收益性收益率費(fèi)用中低中高中高高（可能折價(jià)交易）中高高中低高資料來源：申萬研究3. 支付功能：深掘支付還款功能背后的增量空間日前，市場上已有多家基金公司推出具有支付功能的貨幣基金。具體來看可分為消費(fèi)和還款兩類。我們看好未來貨幣基金網(wǎng)購支付合作范圍擴(kuò)大以及還款時(shí)效提高所帶來的規(guī)模增量空間。3.1 網(wǎng)購支付：貨基份額結(jié)算創(chuàng)新，第三方合作范圍亟待拓展第一類可直接用于網(wǎng)上消費(fèi)支付，采用貨基份額結(jié)算，目前僅有華安現(xiàn)金富利。該產(chǎn)品的操作流程上，客戶通過華安基金網(wǎng)上直銷平臺(tái)申購華安現(xiàn)金富利貨幣基金，并開通“電子支付”功能，隨后在合作的電子商務(wù)網(wǎng)站上購物，就可直接使用其持有的基金支付與金額相同的基金份

35、額。商戶端直接收取華安現(xiàn)金富利基金份額后可隨時(shí)將其贖回變現(xiàn)，到賬時(shí)間為 T+1。目前單筆及每日支付上限為 5 萬份。華安對(duì)于可直接消費(fèi)支付的功能創(chuàng)新對(duì)于市場的啟示在于：貨基份額結(jié)算創(chuàng)新：這項(xiàng)業(yè)務(wù)得以出現(xiàn)的基礎(chǔ)在于，貨幣基金的面值始終保持 1 元，產(chǎn)生的收益按新增份額結(jié)算，因此每天 15 點(diǎn)之前消費(fèi)的份額不再產(chǎn)生收益，其余份額收益仍按正常方式分配。引入第三方支付公司合作模式：在交易過程中，第三方支付公司匯付天下充當(dāng)“后臺(tái)接收份額、即時(shí)發(fā)起贖回，并向商戶支付現(xiàn)金”的橋梁功能，商戶收款與傳統(tǒng)網(wǎng)購別無二致。但由于目前份額直接支付的道路相對(duì)單一，基金公司的下游商戶很可能受制于第三方支付公司，能連入的只有

36、與后者合作的簽約商戶，從而部分限制了網(wǎng)購支付功能的發(fā)揮。請(qǐng)參閱最后一頁的信息披露和法律聲明申萬研究拓展您的價(jià)值5122013 年 1 月表 8：“貨幣通”支持商戶京東商城邦購買票網(wǎng)綠盒子紅孩子母嬰之家愛嬰室上海助醫(yī)網(wǎng)基金研究資料來源：申萬研究TA 平臺(tái)功能發(fā)掘：根據(jù)央行目前規(guī)定，第三方支付公司不得將沉淀資金用于任何形式的投資理財(cái)。因此，在“即時(shí)贖回”設(shè)計(jì)中基金公司平臺(tái)建設(shè)十分關(guān)鍵。據(jù)悉，華安基金醞釀這一創(chuàng)新已有兩年之久，已建立自有的 TA 系統(tǒng)(即基金注冊登記系統(tǒng))，可在自家平臺(tái)上設(shè)計(jì)份額的轉(zhuǎn)出支付等創(chuàng)新。目前，市場上大多采用中登的 TA 系統(tǒng)，僅有南方等少數(shù)老牌基金公司中擁有自建 TA。3.

37、2 還款功能：多賬戶現(xiàn)金管理，操作便捷性有待提升另一類貨幣基金支付創(chuàng)新著力于還款功能的發(fā)掘。例如廣發(fā)“錢袋子”業(yè)務(wù)，以及此前匯添富、工銀瑞信先后發(fā)展的與信用卡還款掛鉤的貨幣基金卡。其中，廣發(fā)“錢袋子”可掛鉤信用卡或房貸、車貸、繳費(fèi)還款等業(yè)務(wù)。投資者通過廣發(fā)網(wǎng)上直銷平臺(tái)向“錢袋子”充值等同于申購廣發(fā)貨幣基金。還款時(shí)提前 2 日申請(qǐng)轉(zhuǎn)賬，系統(tǒng)自動(dòng)還款，可實(shí)現(xiàn)零手續(xù)費(fèi)跨行還款?！板X袋子”與匯添富等推出的貨幣基金卡相比重要優(yōu)勢在于：不只與一家銀行合作，而是全面支持工行、農(nóng)行、建行、交行、中國銀行等 20 余家銀行零手續(xù)費(fèi)跨行還款5；另外，其還款范圍擴(kuò)展至房貸、車貸的繳納。從運(yùn)作模式來看，“錢袋子”賬戶

38、中全部持有貨幣基金份額，贖回份額變成現(xiàn)金回到申購卡或支付到其他貸款卡。其中大概率上同樣引入了第三方支付公司進(jìn)行合作，并在央行超級(jí)網(wǎng)銀跨行支付系統(tǒng)下實(shí)現(xiàn)跨行轉(zhuǎn)賬，其中成本由基金公司與第三方支付協(xié)議劃分，無須投資者承擔(dān)。多賬戶掛鉤的現(xiàn)金管理模式：貨幣基金與車貸、房貸、信用卡等賬戶聯(lián)姻，有利于貨幣基金在銀行渠道的宣傳，有效提升客戶投資的黏性，擴(kuò)充高凈值客戶群體，吸引增量資金。雖然目前還款時(shí)需要提前 2 日申請(qǐng)轉(zhuǎn)賬，但隨著廣發(fā)貨幣基金開通場外 T+0 贖回業(yè)務(wù)，貨基還款功能的時(shí)效性和便捷性將得到進(jìn)一步提升。與貨幣基金消費(fèi)支付功能創(chuàng)新類似，券商同樣致力于此方面的突破。2012年年中，已有券商在所發(fā)資管產(chǎn)

39、品中納入了網(wǎng)購、水電費(fèi)上繳等消費(fèi)支付功能。而隨著券商創(chuàng)新的深化，光大證券已率先獲得證券資金賬戶支付功能的目前，匯添富貨幣基金卡 2.0 版也已支持工農(nóng)中建交等 13 家銀行渠道的信用卡還款。請(qǐng)參閱最后一頁的信息披露和法律聲明申萬研究拓展您的價(jià)值-132013 年 1 月基金研究創(chuàng)新業(yè)務(wù)資格。其支付功能通過銀聯(lián)簽署框架性協(xié)議實(shí)現(xiàn)，將證券資金賬戶捆綁銀聯(lián)，可用于網(wǎng)購支付。3.3 小結(jié)：看好支付功能創(chuàng)造潛在需求總體而言，貨幣基金交易支付功能創(chuàng)新所面向的目標(biāo)人群為銀行端客戶。相比目前在售的銀行超短期理財(cái)產(chǎn)品，貨幣基金在資金門檻、收益率方面、流動(dòng)性、交易支付創(chuàng)新方面均有優(yōu)勢。未來，隨著貨幣基金網(wǎng)購支付合

40、作范圍擴(kuò)大以及還款便捷性的提高，我們看好交易支付功能創(chuàng)新所帶來的規(guī)模增量空間。表 9：貨幣基金支付功能創(chuàng)新支付功能創(chuàng)新消費(fèi)功能還款功能產(chǎn)品名功能運(yùn)用華安現(xiàn)金富利網(wǎng)上消費(fèi)支付廣發(fā)“錢袋子”掛鉤信用卡或房貸、車貸、繳費(fèi)還款等業(yè)務(wù)匯添富、工銀瑞信貨幣基金卡信用卡還款支付形式貨基份額結(jié)算贖回份額變現(xiàn)支付運(yùn)作模式第三方支付公司參與，自 第三方支付公司參與，在央行超級(jí)網(wǎng)建 TA 系統(tǒng)支持 銀跨行支付系統(tǒng)下實(shí)現(xiàn)跨行轉(zhuǎn)賬使用范圍時(shí)效性暫時(shí)僅限于 8 家“貨幣通”支持商戶即時(shí)交收份額，變現(xiàn)后 T+1到賬支持工行、農(nóng)行、建行、交行、中國銀行等 20 余家銀行零手續(xù)費(fèi)跨行還款提前 2 日申請(qǐng)轉(zhuǎn)賬匯添富貨幣基金卡(2

41、.0 版)支持工農(nóng)中建交等 13 家銀行渠道的信用卡還款資料來源：申萬研究4. 產(chǎn)品推薦2013 年整體資金面仍將呈現(xiàn)偏緊的局面，但緊張程度弱于 2011 和 2012年。需求方面對(duì)于影子銀行監(jiān)管加強(qiáng)將增加銀行間市場資金壓力，供給方面外匯占款流入難有明顯改善，央行可能進(jìn)行一次對(duì)沖型降準(zhǔn)，但通脹約束下央行貨幣政策放松空間有限，逆回購操作常態(tài)化將成為調(diào)節(jié)資金面的替代手段。而去年的降息以及下半年資金利率基本平穩(wěn)將壓制協(xié)議存款利率。貨幣基金主要投向返售金融資產(chǎn)（資金拆出）和通過期限匹配持有到期短期限券種。資金利率上行和債市上漲推升收益率，前者對(duì)于業(yè)績的貢獻(xiàn)更顯著。預(yù)計(jì)今年貨幣基金 7 天年化收益率均值

42、將在 3.2%-3.8%之間。推薦南方現(xiàn)金增利、廣發(fā)貨幣。兩只產(chǎn)品過往收益排名均在前 20%，組合期限偏長，杠桿調(diào)整靈活，規(guī)模靠前，場外 T+0 贖回時(shí)免手續(xù)費(fèi)。請(qǐng)參閱最后一頁的信息披露和法律聲明申萬研究拓展您的價(jià)值142013 年 1 月基金研究信息披露證券分析師承諾朱赟：基金。本人具有中國證券業(yè)協(xié)會(huì)授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業(yè)態(tài)度、專業(yè)審慎的研究方法，使用合法合規(guī)的信息，獨(dú)立、客觀地出具本報(bào)告,并對(duì)本報(bào)告的內(nèi)容和觀點(diǎn)負(fù)責(zé)。本人不曾因，不因，也將不會(huì)因本報(bào)告中的具體推薦意見或觀點(diǎn)而直接或間接收到任何形式的補(bǔ)償。與公司有關(guān)的信息披露本 公 司 在 知 曉 范 圍

43、內(nèi) 履 行 披 露 義 務(wù) 。 客 戶 可 通 過 索 取 有 關(guān) 披 露 資 料 或 登 錄 信息披露欄目查詢從業(yè)人員資質(zhì)情況、靜默期安排及關(guān)聯(lián)公司持股情況。法律聲明本報(bào)告僅供上海申銀萬國證券研究所有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會(huì)因接收人收到本報(bào)告而視其為客戶。本報(bào)告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準(zhǔn)確性或完整性。本報(bào)告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標(biāo)的的邀請(qǐng)或向人作出邀請(qǐng)。本報(bào)告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發(fā)布本報(bào)告當(dāng)日的判斷，本報(bào)告所指的證券或投資標(biāo)的的價(jià)格、價(jià)值及投資收入可能會(huì)波動(dòng)。

44、在不同時(shí)期，本公司可發(fā)出與本報(bào)告所載資料、意見及推測不一致的報(bào)告。本報(bào)告首頁列示的聯(lián)系人，除非另有說明，僅作為本公司就本報(bào)告與客戶的聯(lián)絡(luò)人，承擔(dān)聯(lián)絡(luò)工作，不從事任何證券投資咨詢服務(wù)業(yè)務(wù)?？蛻魬?yīng)當(dāng)認(rèn)識(shí)到有關(guān)本報(bào)告的短信提示、電話推薦等只是研究觀點(diǎn)的簡要溝通，需以本公司http:/ 網(wǎng)站刊載的完整報(bào)告為準(zhǔn)，本公司并接受客戶的后續(xù)問詢。客戶應(yīng)當(dāng)考慮到本公司可能存在可能影響本報(bào)告客觀性的利益沖突，不應(yīng)視本報(bào)告為作出投資決策的惟一因素?？蛻魬?yīng)自主作出投資決策并自行承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)。本公司特別提示,本公司不會(huì)與任何客戶以任何形式分享證券投資收益或分擔(dān)證券投資損失，任何形式的分享證券投資收益或者分擔(dān)證券投資損失

45、的書面或口頭承諾均為無效。本報(bào)告中所指的投資及服務(wù)可能不適合個(gè)別客戶，不構(gòu)成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報(bào)告充分考慮到個(gè)別客戶特殊的投資目標(biāo)、財(cái)務(wù)狀況或需要。本公司建議客戶應(yīng)考慮本報(bào)告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨(dú)立投資顧問。在任何情況下，本報(bào)告中的信息或所表述的意見并不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對(duì)任何人因使用本報(bào)告中的任何內(nèi)容所引致的任何損失負(fù)任何責(zé)任。市場有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。若本報(bào)告的接收人非本公司的客戶，應(yīng)在基于本報(bào)告作出任何投資決定或就本報(bào)告要求任何解釋前咨詢獨(dú)立投資顧問。本報(bào)告的版權(quán)歸本公司所有，屬于非公開資料。本公司對(duì)本報(bào)告保留一切權(quán)利。除非另有書面顯示，否則本報(bào)告中的所有材料的版權(quán)均屬本公司。未經(jīng)本公司事先書面授權(quán)，本報(bào)告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復(fù)印件或復(fù)制品，或再次分發(fā)給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權(quán)的其他方式使用。所有本報(bào)告中使用的商標(biāo)、服務(wù)標(biāo)記及標(biāo)記均為本公司的商標(biāo)、服務(wù)標(biāo)記及標(biāo)記。請(qǐng)參閱最后一頁的信息披露和法律聲明申萬研究拓展您的價(jià)值