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1、
信托型PE搶占先機(jī) 有限合伙型PE后來(lái)居上
2008-6-25 10:06:11 新財(cái)富
獨(dú)家:調(diào)整行情何時(shí)休?關(guān)鍵時(shí)刻你的股票有無(wú)大資金建倉(cāng)
緊跟聰明錢:暴跌中大資金瞄準(zhǔn)最佳建倉(cāng)良機(jī)
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創(chuàng)業(yè)板推出前夕,民間資本各顯其能,在募集資金與發(fā)掘項(xiàng)目方面做了大量制度創(chuàng)新。通過信托產(chǎn)品和有限合伙企業(yè)的架構(gòu),為募集資金解決合法渠道;通過與投資銀行的多種方式合作,獲取優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目資源。
從2007年底開始,伴隨著股市的“退燒”和管理層對(duì)創(chuàng)業(yè)板的“預(yù)熱”,私募證券投資基金風(fēng)光不再,私募股權(quán)投資基金(PE)日漸成為資本圈的焦點(diǎn)。特別是2008年初
2、證監(jiān)會(huì)主席尚福林表態(tài)創(chuàng)業(yè)板即將推出后,民間資本聞風(fēng)而動(dòng),各類股權(quán)投資機(jī)構(gòu)如雨后春筍般增長(zhǎng)。據(jù)統(tǒng)計(jì),2008年1季度,僅深圳新設(shè)立的名為“創(chuàng)投”的機(jī)構(gòu)就超過50家,還不包括個(gè)人獨(dú)資企業(yè),其中絕大部分機(jī)構(gòu)都將目標(biāo)瞄準(zhǔn)Pre-IPO(預(yù)上市項(xiàng)目)市場(chǎng),把企業(yè)未來(lái)一兩年內(nèi)能否上市作為最重要的考慮標(biāo)準(zhǔn)。
信托型PE搶占先機(jī)
國(guó)際上,PE的組織形式主要包括契約型、合伙型、信托型和公司型。在國(guó)內(nèi),由于受到相關(guān)法規(guī)的限制,活躍的本土PE或是公司型,如深圳創(chuàng)新投、上海聯(lián)創(chuàng)等,或是通過在英屬維京群島、開曼群島等地設(shè)立有限合伙企業(yè)離岸運(yùn)行,如鼎暉、弘毅、三山等。長(zhǎng)期以來(lái),困擾國(guó)內(nèi)PE機(jī)構(gòu)發(fā)展的一
3、個(gè)最大原因就是合法資金渠道無(wú)法解決,2007年2月,國(guó)家有關(guān)信托管理的新規(guī)定《信托公司集合資金信托計(jì)劃管理辦法》出臺(tái),股權(quán)投資信托成為政策明確允許的信托公司集合資金信托計(jì)劃的運(yùn)用方式。此后,大批資金開始涌向PE信托。
中信信托于2007年4月率先推出了“中信錦繡1號(hào)股權(quán)投資基金信托產(chǎn)品”,投資方向?yàn)椤爸袊?guó)境內(nèi)金融領(lǐng)域股權(quán)投資、IPO配售和公眾公司的定向增發(fā)項(xiàng)目”,最突出的特點(diǎn)是利用中信集團(tuán)內(nèi)部資源,將銀行理財(cái)資金納入集合資金信托產(chǎn)品之中,共同投資于PE領(lǐng)域。湖南信托隨后推出“創(chuàng)業(yè)投資一號(hào)”,由深圳市達(dá)晨財(cái)信創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司擔(dān)任投資管理顧問,投資范圍包括“參與Pre-IPO,投資擬
4、上市公司,投資擁有核心技術(shù)或者創(chuàng)新型經(jīng)營(yíng)模式的高成長(zhǎng)型企業(yè)”。在該模式下,湖南信托主要負(fù)責(zé)信托資金募集,而達(dá)晨財(cái)信主要負(fù)責(zé)信托財(cái)產(chǎn)的管理運(yùn)用和變現(xiàn)退出。
2007年7月,深國(guó)投與深港產(chǎn)學(xué)研創(chuàng)投公司、深圳松禾投資公司合作推出了“深國(guó)投·鑄金資本1號(hào)股權(quán)投資集合資金信托計(jì)劃”。由于深港產(chǎn)學(xué)研創(chuàng)投公司、深圳松禾投資公司的實(shí)際控制人厲偉、崔京濤夫婦及羅飛等人在資本圈有廣泛的人脈,在未進(jìn)行大規(guī)模推介的情況下,該P(yáng)E信托在推出前一個(gè)月就已獲得投資者3倍多的超額預(yù)約認(rèn)購(gòu),不僅提前十幾天成立該產(chǎn)品,而且擬于8月份推出的該系列第二期信托計(jì)劃也獲得了足額預(yù)約。在該模式下,深港產(chǎn)學(xué)研創(chuàng)投公司管理團(tuán)隊(duì)及松禾
5、投資公司作為該P(yáng)E信托的投資顧問,以人民幣4000萬(wàn)元加入該信托計(jì)劃,以保證利益的一致性。在投資過程中,投資顧問負(fù)責(zé)投資項(xiàng)目初期篩選、中后期管理和變現(xiàn)退出等智力支持,而深國(guó)投在全部環(huán)節(jié)中都擁有最終的否決權(quán),發(fā)揮監(jiān)管作用。根據(jù)用益信托統(tǒng)計(jì),從2007年7月開始,股權(quán)投資產(chǎn)品成為各類信托產(chǎn)品中上升最快的品種,當(dāng)月信托公司共發(fā)信托產(chǎn)品43只,其中股權(quán)投資產(chǎn)品比例達(dá)到了17%,8月繼續(xù)升高到28%,9月份維持在23%,10月、11月回落到13%、8%,但12月再度回升至23%。2008年1季度,信托公司共發(fā)行產(chǎn)品152只,其中63.16%是證券投資產(chǎn)品,12.5%是股權(quán)投資產(chǎn)品。
有限合伙型
6、PE后來(lái)居上
隨著信托型PE的發(fā)展,2008年2月,中國(guó)銀監(jiān)會(huì)下發(fā)《信托公司私人股權(quán)投資信托業(yè)務(wù)操作指引》(征求意見稿),對(duì)PE信托進(jìn)行了規(guī)范,比如在產(chǎn)品設(shè)計(jì)上,規(guī)定投資顧問應(yīng)持有不低于該信托計(jì)劃1%的信托單位;實(shí)收資本不低于3000萬(wàn)元;主要團(tuán)隊(duì)成員從業(yè)經(jīng)驗(yàn)不少于3年,業(yè)績(jī)記錄良好等。該《指引》表明了銀監(jiān)會(huì)對(duì)信托公司開展這一業(yè)務(wù)的支持態(tài)度,但在具體操作上卻留有許多“真空”。
與此同時(shí),證監(jiān)會(huì)對(duì)信托型PE所投資企業(yè)的上市問題始終持謹(jǐn)慎態(tài)度。投行界人士表示,證監(jiān)會(huì)的謹(jǐn)慎在于:信托業(yè)缺乏有效登記等制度,信托公司作為企業(yè)上市發(fā)起人股東無(wú)法確認(rèn)其代持關(guān)系。法律界人士也表示,PE信托
7、投資企業(yè)上市涉及到信息披露等監(jiān)管問題,按照《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則》的有關(guān)規(guī)定,上市企業(yè)必須披露企業(yè)的實(shí)際股權(quán)持有人,而信托型PE和所投資的企業(yè)是代人持股關(guān)系,信托財(cái)產(chǎn)當(dāng)事人的股東關(guān)系比較難得到直接的確認(rèn)。另一方面,《信托法》規(guī)定,信托公司作為受托人對(duì)委托人、受益人以及處理信托事務(wù)的情況和資料負(fù)有依法保密的義務(wù)。因此,證監(jiān)會(huì)對(duì)于信托型PE作為上市公司發(fā)起人應(yīng)當(dāng)不會(huì)支持。一個(gè)明顯的例證是,中國(guó)太保《招股說(shuō)明書(申報(bào)稿)》顯示,2007年12月上市發(fā)行前夕,華寶信托、北京國(guó)際信托和上海國(guó)際信托三家信托公司按照監(jiān)管層的要求將所持中國(guó)太保股份轉(zhuǎn)讓或者轉(zhuǎn)為自有資金持股。
為了
8、解決信托型PE的上市退出問題,民間資本開始了新的“創(chuàng)新”。最常見的方法是,由該P(yáng)E信托作為股東投資成立另一家公司,由該公司接手其所持有的企業(yè)股權(quán)。不過,有業(yè)界人士認(rèn)為,這種設(shè)計(jì)存在法律風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)樵赑E信托的架構(gòu)之下,由于“信托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立性”的制度特征,所投資企業(yè)股權(quán)不會(huì)因?yàn)樾磐泄净蛲顿Y顧問的原因被追償;而一旦改為由有限責(zé)任公司持有股份,就不具備信托制度賦予的安全特性,存在因?yàn)橥顿Y顧問或信托公司自身原因被追償?shù)目赡苄?,喪失了信托的制度?yōu)勢(shì)。也正因如此,該做法仍然存在政策風(fēng)險(xiǎn)。
事實(shí)上,自2007年6月新的《合伙企業(yè)法》施行以后,PE更多的是采用直接成立有限合伙企業(yè)的方式。自2007年6
9、月29日國(guó)內(nèi)首家以有限合伙方式組織的PE—深圳市南海成長(zhǎng)創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)成立之后,這種PE組織形式逐漸成為流行趨勢(shì)。深圳工商局信息表明,2007年注冊(cè)于深圳地區(qū)的有限合伙制PE不超過10家,而到2008年4月末已超過40家。不過,有限合伙型PE并不具備PE信托的破產(chǎn)隔離性、績(jī)效記錄公允性、轉(zhuǎn)讓流動(dòng)性等優(yōu)勢(shì),大規(guī)模募集的難度較大,而且在操作層面障礙較多。比如,目前為止,有關(guān)合伙制企業(yè)的工商注冊(cè)、銀行開戶和證券交易開戶的具體辦法,相關(guān)政府部門還沒有作出制度性的規(guī)定,即使是免繳所得稅這一最大的制度優(yōu)勢(shì),也難以確定為“賣點(diǎn)”。根據(jù)《企業(yè)所得稅法》,公司制創(chuàng)投企業(yè)按25%稅率繳納企業(yè)所得,投資于高新技術(shù)
10、的公司制創(chuàng)投企業(yè),還可享受投資額的70%抵扣應(yīng)納稅所得額;根據(jù)《個(gè)人所得稅法》,公司制企業(yè)的投資者需按照20%的投資收益稅率納稅。與之相比,雖然合伙制企業(yè)本身不需繳稅,但合伙制企業(yè)投資者個(gè)人須按5%-35%的超額累進(jìn)稅率繳納個(gè)體工商經(jīng)營(yíng)所得。如果照上限的35%執(zhí)行,有限合伙型PE的避稅誘惑并不算很大。據(jù)了解,截至目前,各地的工商和稅務(wù)部門尚無(wú)具體統(tǒng)一的執(zhí)行辦法。
發(fā)掘投行與國(guó)企資源
無(wú)論信托型PE還是有限合伙型PE,要想在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)占得先機(jī),最關(guān)鍵的一環(huán)是如何以低廉的價(jià)格獲取優(yōu)質(zhì)的股權(quán)。在獲取股權(quán)的方式上,各路民間資本根據(jù)自身特點(diǎn),充分發(fā)掘外部資源,做了大量制度創(chuàng)新。其中,
11、投資銀行因?yàn)榫哂刑烊坏捻?xiàng)目挖掘優(yōu)勢(shì)而受到各路資金“青睞”。
南海成長(zhǎng)創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)提供了一種模式。其一般合伙人鄭偉鶴早年就職于深交所,后任廣東信達(dá)律師事務(wù)所合伙人,鄭偉鶴的妻子、南海成長(zhǎng)另一位一般合伙人黃荔曾任聯(lián)合證券投行部總經(jīng)理,被認(rèn)為在投行界和企業(yè)界有廣泛的人脈。在南海成長(zhǎng)成立前后,深圳高交所對(duì)外宣稱,南海成長(zhǎng)是由高交所設(shè)計(jì)并發(fā)行,深圳市同創(chuàng)偉業(yè)創(chuàng)業(yè)投資有限公司及其負(fù)責(zé)人鄭偉鶴為執(zhí)行合伙人,同創(chuàng)偉業(yè)和高交所為聯(lián)席投資顧問,投資范圍為擬上市企業(yè)股權(quán),其中投資于“創(chuàng)新型企業(yè)成長(zhǎng)路線圖資助計(jì)劃”企業(yè)的資金不低于50%。
2008年1月,深國(guó)投和深圳市高特佳投資集團(tuán)有限公司合作
12、推出名為“創(chuàng)富”的PE信托。該P(yáng)E信托的賣點(diǎn)是,高特佳的控股股東是國(guó)泰君安證券實(shí)際控制的一家公司,高特佳的主要經(jīng)營(yíng)管理團(tuán)隊(duì)蔡達(dá)建、黃煜、陳采芹等人曾任職于國(guó)泰君安投資銀行部、收購(gòu)兼并部、大企業(yè)戰(zhàn)略合作部等部門,積累有企業(yè)人脈。其信托文件稱,高特佳擁有“國(guó)內(nèi)國(guó)際資本市場(chǎng)豐富的資源和經(jīng)驗(yàn)”。
由于《合伙企業(yè)法》限制國(guó)有企業(yè)擔(dān)任有限合伙企業(yè)的普通合伙人,籌備中的深圳市融智創(chuàng)新資本創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)在利用國(guó)企資源方面獨(dú)辟蹊徑。該合伙企業(yè)由深圳市融智投資顧問有限責(zé)任公司擔(dān)任普通合伙人,但是主要投資決策都由擔(dān)任該合伙企業(yè)財(cái)務(wù)顧問的深圳市創(chuàng)新投資集團(tuán)有限公司(“深圳創(chuàng)新投”)負(fù)責(zé)。根據(jù)合伙協(xié)議,深圳
13、創(chuàng)新投除通過該合伙企業(yè)投資于目標(biāo)企業(yè)外,同時(shí)以與該合伙企業(yè)相同的交易條件運(yùn)用自有或管理的資金投資所有該合伙企業(yè)所投資的目標(biāo)企業(yè),且對(duì)于每一個(gè)目標(biāo)企業(yè)的投資,深圳創(chuàng)新投的投資金額不低于該合伙企業(yè)的投資金額的兩倍,此外,深圳創(chuàng)新投認(rèn)購(gòu)不少于合伙企業(yè)實(shí)際募集資金金額5%。與之相應(yīng),深圳創(chuàng)新投可以獲得該合伙企業(yè)收益向有限合伙人提取17%的業(yè)績(jī)提成,而普通合伙人融智投資顧問有限責(zé)任公司僅向有限合伙人提取3%的業(yè)績(jī)提成。
深國(guó)投與國(guó)信證券合作推出的“深國(guó)投·紅嶺資本一號(hào)股權(quán)投資集合資金信托計(jì)劃”則采用了更有吸引力的模式,該P(yáng)E信托由尚未取得直接投資資格的國(guó)信證券公司擔(dān)任財(cái)務(wù)顧問,充分享受國(guó)信證券
14、豐富的擬上市企業(yè)資源儲(chǔ)備。據(jù)了解,該P(yáng)E信托吸引了不少國(guó)信證券員工投資,使信托委托人(受益人)與財(cái)務(wù)顧問之間形成緊密的利益關(guān)聯(lián)和資源共享。為了解決PE信托所持企業(yè)股權(quán)無(wú)法上市的問題,該P(yáng)E信托合同聲明,深國(guó)投有權(quán)以該P(yáng)E信托的資金成立一家有限合伙企業(yè)或有限公司,并由該有限合伙企業(yè)或有限公司投資并持有目標(biāo)企業(yè)股權(quán)。2008年1月,深圳市紅嶺創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)(有限合伙)募集成立,由深國(guó)投擔(dān)任財(cái)務(wù)顧問,由深國(guó)投實(shí)際控制的一家公司深圳市眾易實(shí)業(yè)有限公司擔(dān)任普通合伙人。工商資料顯示,深圳市眾易實(shí)業(yè)有限公司由兩個(gè)自然人出資,與深國(guó)投并無(wú)股權(quán)上的關(guān)聯(lián),因而回避了國(guó)有企業(yè)不能擔(dān)任普通合伙人的法律規(guī)定。