周愛民《金融工程學(xué)》第六講二重期權(quán)組合策略

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1、2021-4-23 1 l第 一 節(jié) 分 跨 與 寬 跨 期 權(quán) 組 合 l第 二 節(jié) 垂 直 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 l第 三 節(jié) 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 l第 四 節(jié) 對(duì) 角 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 2021-4-23 2 l 分 跨 期 權(quán) 組 合 (Straddles， 又 稱 為 同 價(jià) 對(duì) 敲 或 騎 跨組 合 )：l 多 頭 的 分 跨 期 權(quán) 組 合 ；l 空 頭 的 分 跨 期 權(quán) 組 合 。l 寬 跨 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 (Strangles， 又 稱 為 異 價(jià) 對(duì) 敲 或扼 制 組 合 )：l 多 頭 的 差 價(jià) 分 跨 期 權(quán) 組

2、合 ；l 空 頭 的 差 價(jià) 分 跨 期 權(quán) 組 合 。l 垂 直 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 (Vertical Spreads)：l 多 頭 的 垂 直 進(jìn) 出 差 價(jià) 組 合 (Bull Spreads， 又 稱 為 看漲 差 價(jià) 或 牛 市 組 合 ， 可 分 別 由 Call或 Put組 成 )；l 空 頭 的 垂 直 進(jìn) 出 差 價(jià) 組 合 (Bear Spreads， 又 稱 為 看跌 差 價(jià) 或 熊 市 組 合 ， 可 分 別 由 Call或 Put組 成 ) 。 2021-4-23 3 l 對(duì) 角 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 (Diagonal Spread)：l 主

3、 對(duì) 角 型 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 ：l 買 長(zhǎng) 賣 短 的 主 對(duì) 角 型 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 (可分 別 由 Call或 Put組 成 ) ；l 買 短 賣 長(zhǎng) 的 主 對(duì) 角 型 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 (可分 別 由 Call或 Put組 成 ) ；l 副 對(duì) 角 型 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 ：l 買 長(zhǎng) 賣 短 的 副 對(duì) 角 型 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 (可分 別 由 Call或 Put組 成 ) ；l 買 短 賣 長(zhǎng) 的 副 對(duì) 角 型 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 (可分 別 由 Call或 Put組 成 ) ； 2021-4-2

4、3 4 l 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 (H orizontal Spreads):l 買 長(zhǎng) 賣 短 型 的 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 組 合 (Calendar Spreads，又 被 稱 為 日 歷 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 ， 可 分 別 由 Call或 Put組 成 ) ；l 買 短 賣 長(zhǎng) 型 的 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 組 合 (Reverse Calendar Spreads， 又 被 稱 為 倒 置 日 歷 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 ， 可 分 別 由Call或 Put組 成 ) 。l 三 重 期 權(quán) 組 合 ：l 疊 做 期 權(quán) 組 合 (Strap)， 又 稱 為

5、看 漲 對(duì) 敲 或 粘 連 /吊帶 期 權(quán) 組 合 2C+P=2maxP(t)-SP,0+maxSP-P(t),0；l 逆 疊 做 期 權(quán) 組 合 (Strip)， 又 稱 為 看 跌 對(duì) 敲 或 剝 離 /脫衣 期 權(quán) 組 合 C+2P=maxP(t)-SP,0+2maxSP-P(t),0。 2021-4-23 5 l 四 重 期 權(quán) 組 合 ：l 三 明 治 期 權(quán) 組 合 (Sandwich Spreads， 可 分別 由 Call或 Put組 成 ) 。l 蝶 型 期 權(quán) 組 合 (Butterfly Spreads， 又 稱 蝶 式差 價(jià) ， 可 分 別 由 Call或 Put組 成

6、 ) 。l 六 重 期 權(quán) 組 合 ：l M形 期 權(quán) 組 合 ： 賣 四 買 二 、 五 買 權(quán) 一 賣 權(quán)l(xiāng) 賣 四 買 二 、 五 賣 權(quán) 一 買 權(quán)l(xiāng) W形 期 權(quán) 組 合 ： 買 四 賣 二 、 五 買 權(quán) 一 賣 權(quán)l(xiāng) 買 四 賣 二 、 五 賣 權(quán) 一 買 權(quán) 2021-4-23 6 l 一 、 分 跨 期 權(quán) 組 合 (Straddle) l 二 、 寬 跨 期 權(quán) 組 合 (Strangle) 2021-4-23 7 l 分 跨 期 權(quán) 組 合 (Straddle Spreads)， 又 稱 同 價(jià)對(duì) 敲 ， 也 稱 為 雙 向 期 權(quán) 組 合 (Double Spreads

7、) ，它 是 由 相 同 股 票 、 相 同 期 限 、 相 同 行 使 價(jià) 格 各 一份 買 權(quán) 和 賣 權(quán) 的 多 頭 或 空 頭 所 組 成 。l 為 了 統(tǒng) 一 起 見 ， 在 本 小 節(jié) 里 我 們 總 是 將 買 權(quán)的 行 使 價(jià) 格 SP和 期 權(quán) 價(jià) 格 R標(biāo) 以 “ 1”的 下 標(biāo) ， 而將 賣 權(quán) 的 行 使 價(jià) 格 SP和 期 權(quán) 價(jià) 格 R標(biāo) 以 “ 2”的 下標(biāo) (見 圖 4.5.1和 圖 4.5.2)。l 從 理 論 上 講 ， 分 跨 期 權(quán) 的 多 頭 往 往 是 那 些 認(rèn)為 股 票 價(jià) 格 波 動(dòng) 會(huì) 比 較 大 的 投 資 者 。 在 期 權(quán) 有 效期 內(nèi)

8、 不 論 股 票 價(jià) 格 向 哪 個(gè) 方 向 變 化 ， 只 要 有 較 大的 行 情 變 動(dòng) 就 都 可 以 行 使 期 權(quán) 而 獲 利 。 2021-4-23 8 l 當(dāng) 股 票 價(jià) 格 上 漲 達(dá) 到 一 定 幅 度 時(shí) ， 他 可 以 了結(jié) 期 權(quán) 組 合 中 的 買 權(quán) ； 而 當(dāng) 股 票 價(jià) 格 下 跌 達(dá) 到 一定 幅 度 時(shí) ， 他 又 可 以 了 結(jié) 期 權(quán) 組 合 中 的 賣 權(quán) 。 當(dāng)然 ， 如 果 在 期 權(quán) 有 效 期 內(nèi) 股 票 的 價(jià) 格 在 兩 個(gè) 方 向上 都 曾 有 較 大 變 動(dòng) 的 話 ， 那 么 ， 分 跨 期 權(quán) 的 多 頭就 可 以 取 得 更 多

9、 的 盈 利 。l 如 果 在 期 權(quán) 有 效 期 內(nèi) 股 票 的 價(jià) 格 不 會(huì) 發(fā) 生 較大 變 化 也 即 碰 上 盤 整 行 情 時(shí) ， 期 權(quán) 的 價(jià) 格 都 會(huì) 下跌 ， 因 為 從 事 期 權(quán) 交 易 沒 有 什 么 獲 利 空 間 。 因 此 ，如 果 分 跨 期 權(quán) 組 合 的 多 頭 對(duì) 股 票 價(jià) 格 未 來 走 勢(shì) 的判 斷 失 誤 的 話 ， 就 會(huì) 遭 受 損 失 。 2021-4-23 9 l 2021-4-23 10 l 2021-4-23 11 l 組 成 分 跨 期 權(quán) 多 頭 組 合 的 買 權(quán) 及 賣 權(quán) 的 多 頭利 損 方 程 分 別 為 ：l (6

10、.1.1)l (6.1.2)l 合 并 之 后 ， 可 得 分 跨 期 權(quán) 多 頭 組 合 的 利 損 方程 為 ： l (6.1.3) SPPR SPPRSPPpl tttt 如 果如 果1 1 SPPPRSP SPPRpl tt tt 如 果如 果22 SPPPRRSP SPPRRSPPpl tt ttt 如 果如 果21 21 2021-4-23 12 l 分 跨 期 權(quán) 多 頭 組 合 的 兩 個(gè) 無 盈 虧 點(diǎn) 分 別 為 ：l (6.1.4)l (6.1.5)l 分 跨 期 權(quán) 組 合 的 空 頭 往 往 是 那 些 認(rèn) 為 股 票 價(jià)格 波 動(dòng) 不 會(huì) 很 大 的 投 資 者 ，

11、 在 期 權(quán) 有 效 期 內(nèi) 如 果股 票 的 價(jià) 格 不 會(huì) 發(fā) 生 比 較 大 的 變 化 ， 也 即 碰 上 盤整 行 情 時(shí) ， 則 期 權(quán) 的 價(jià) 格 都 會(huì) 下 跌 ， 因 為 從 事 期權(quán) 交 易 沒 有 什 么 獲 利 空 間 。 因 此 ， 分 跨 期 權(quán) 組 合的 空 頭 可 以 在 低 價(jià) 位 補(bǔ) 進(jìn) 期 權(quán) 而 獲 利 。 21 RRSPUBE 21 RRSPDBE 2021-4-23 13 l 如 果 在 期 權(quán) 有 效 期 內(nèi) 股 票 的 價(jià) 格 既 曾 有 過 上升 又 曾 有 過 下 降 的 話 ， 那 么 ， 分 跨 期 權(quán) 的 空 頭 可以 獲 得 更 多

12、的 盈 利 。 但 與 多 頭 不 同 的 是 ， 如 果 股票 價(jià) 格 在 兩 個(gè) 方 向 上 都 有 較 大 變 動(dòng) 的 話 ， 那 么 ，從 理 論 上 來 說 ， 分 跨 期 權(quán) 多 頭 的 盈 利 是 無 上 界 的 ，而 分 跨 期 權(quán) 空 頭 的 盈 利 卻 最 多 只 是 期 權(quán) 的 兩 個(gè) 賣價(jià) 之 和 而 已 。l 分 跨 期 權(quán) 空 頭 組 合 的 無 盈 虧 點(diǎn) 分 別 為 ：l (6.1.6)l (6.1.7)l 21 RRSPUBE 21 RRSPDBE 2021-4-23 14 l 買 權(quán) 、 賣 權(quán) 空 頭 的 利 損 方 程 分 別 為 ：l (6.1.8)l

13、 (6.1.9)l l 將 這 兩 個(gè) 利 損 方 程 合 并 之 后 可 得 分 跨 期 權(quán) 組合 空 頭 的 利 損 方 程 ：l (6.1.10) SPPRSPP SPPRpl tt tt 如 果如 果22 SPPR SPPPRSPpl tttt 如 果如 果11 SPPRRSPP SPPPRRSPpl tt ttt 如 果如 果2121 2021-4-23 15 l 寬 跨 期 權(quán) 組 合 (Strangle Spreads)， 又 稱 為 異 價(jià) 對(duì) 敲 ，即 帶 有 差 價(jià) 的 分 跨 期 權(quán) 組 合 ， 是 由 相 同 股 票 、 相 同 期 限 、不 同 行 使 價(jià) 格 的 一

14、 份 買 權(quán) 和 一 份 賣 權(quán) 的 多 頭 或 空 頭 所 組成 。l 寬 跨 期 權(quán) 組 合 也 有 多 頭 和 空 頭 兩 種 ， 其 理 論 分 析 與前 面 小 節(jié) 中 的 分 析 是 一 致 的 。 只 不 過 由 于 差 價(jià) 的 存 在 使得 期 權(quán) 組 合 的 利 損 圖 形 在 中 間 一 段 為 水 平 直 線 。l 差 價(jià) 分 跨 期 權(quán) 組 合 多 頭 的 兩 個(gè) 無 盈 虧 點(diǎn) 分 別 為 ：l (6.1.5) l (6.1.6) 2021-4-23 16 l 2021-4-23 17 l 2021-4-23 18 l 2021-4-23 19 l 2021-4-23

15、 20 l 從 理 論 上 來 講 ， 可 以 構(gòu) 造 出 兩 種 差 價(jià) 分 跨 期 權(quán) 組 合 。其 中 組 合 I是 所 購 買 的 買 權(quán) 的 行 使 價(jià) 格 小 于 賣 權(quán) 的 行 使價(jià) 格 (見 圖 4.5.3和 圖 4.5.4)， 組 合 II則 是 所 購 買 的 買 權(quán) 的形 式 價(jià) 格 大 于 賣 權(quán) 的 行 使 價(jià) 格 (見 圖 4.5.5和 圖 4.5.6)。l 比 較 而 言 ， 當(dāng) 多 頭 甲 在 股 票 價(jià) 格 為 P時(shí) 如 購 買 一 份行 使 價(jià) 格 低 于 P的 買 權(quán) 和 一 份 形 式 價(jià) 格 高 于 P的 賣 權(quán) ，而 多 頭 乙 同 時(shí) 購 買 一

16、份 行 使 價(jià) 格 高 于 P的 買 權(quán) 和 一 份 形式 價(jià) 格 低 于 P的 賣 權(quán) 時(shí) ， 多 頭 甲 要 比 多 頭 乙 投 資 更 多 。l 也 即 組 合 II要 比 組 合 I更 便 宜 ， 因 為 對(duì) 于 買 權(quán) 來 說 ，其 行 使 價(jià) 格 越 高 其 價(jià) 格 就 越 便 宜 ， 而 對(duì) 于 賣 權(quán) 來 說 ， 其行 使 價(jià) 格 越 低 其 價(jià) 格 就 越 便 宜 。 而 從 盈 利 空 間 上 來 說 ，則 組 合 I要 比 組 合 II更 有 優(yōu) 勢(shì) 。 2021-4-23 21 l 例 4.5.1， 1投 資 者 甲 在 某 種 股 票 價(jià) 格 為 每股 55元 時(shí) 以

17、 每 份 700元 的 價(jià) 格 購 買 了 一 份 行 使 價(jià)格 為 每 股 50元 的 買 權(quán) ， 同 時(shí) 以 每 份 525元 的 價(jià) 格購 買 了 一 份 行 使 價(jià) 格 為 每 股 60元 的 賣 權(quán) 。l 而 投 資 者 乙 則 是 以 每 份 150元 的 價(jià) 格 購 買 了一 份 行 使 價(jià) 格 為 每 股 60元 買 權(quán) ， 并 以 每 份 50元 的價(jià) 格 購 買 了 一 份 行 使 價(jià) 格 為 每 股 50元 的 賣 權(quán) 。 1William B. Riley, Jr., and Austin H . Montgomery, Jr.(1982), “G uide To Co

18、mputer- Assisted Investment Analysis”, McG raw-H ill, Inc., pp189. 2021-4-23 22 l 如 股 價(jià) 由 每 股 55元 跌 至 每 股 52元 ， 此 時(shí) 這 兩 位 投 資者 手 中 所 持 有 的 期 權(quán) 市 值 分 別 為 ： 多 頭 甲 的 期 權(quán) 市 值 為$300+$1000=$1300美 元 ， 可 獲 利 $75美 元 ； 而 多 頭 乙 的期 權(quán) 市 值 為 $140+$30=$170美 元 ， 仍 虧 損 $30美 元 。l 如 股 價(jià) 由 每 股 55元 漲 至 每 股 60元 ， 此 時(shí) 這 兩

19、 位 投 資者 手 中 所 持 有 的 期 權(quán) 市 值 分 別 為 ： 多 頭 甲 的 期 權(quán) 市 值 為$1500+$300=$1800美 元 ， 可 獲 利 $575美 元 ； 而 多 頭 乙 的期 權(quán) 市 值 為 $5+$350=$355美 元 ， 可 獲 利 $150美 元 。l 當(dāng) 然 ， 這 只 是 期 權(quán) 價(jià) 格 隨 股 價(jià) 波 動(dòng) 的 其 中 一 例 ， 在這 里 期 權(quán) 組 合 的 多 頭 獲 利 的 可 能 性 大 一 些 。 而 在 其 它 情況 下 ， 也 許 是 期 權(quán) 組 合 的 空 頭 獲 利 的 可 能 性 大 一 些 。 2021-4-23 23 l 2021

20、-4-23 24 l 差 價(jià) 分 跨 期 權(quán) 組 合 空 頭 的 兩 個(gè) 無 盈 虧 點(diǎn) 分 別 為 ：l (6.1.7)l (6.1.8)l 可 以 驗(yàn) 證 ， 無 論 是 分 跨 差 價(jià) 的 期 權(quán) 組 合 I還 是 期 權(quán)組 合 II， 無 盈 虧 點(diǎn) 的 計(jì) 算 公 式 (4.5.5)至 (4.5.8)都 是 正 確 的 ，但 可 能 所 算 出 的 結(jié) 果 有 所 不 同 ， 這 主 要 是 因 為 SP1和SP2的 關(guān) 系 不 同 所 造 成 的 。l 比 如 對(duì) 于 例 4.5.1來 說 ， 兩 種 分 跨 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 的 多頭 的 無 盈 虧 點(diǎn) 公 式 都 是 (

21、4.5.5)至 (4.5.6)。 但 對(duì) 于 組 合 I來說 ： UBE=$62.25美 元 ； DBE=$47.75美 元 。 而 對(duì) 于 組 合II來 說 ： UBE=$62美 元 ； DBE=$48美 元 (可 作 為 練 習(xí) )。 2021-4-23 25 l 一 、 垂 直 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 的 多 頭l二 、 垂 直 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 的 多 頭 2021-4-23 26 l 垂 直 進(jìn) 出 差 價(jià) (Vertical Spread)期 權(quán) 組 合 是 由兩 份 相 同 股 票 、 相 同 期 限 、 不 同 行 使 價(jià) 格 的 買 權(quán)或 賣 權(quán) 的 一

22、 買 一 賣 所 組 成 。l 垂 直 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 包 括 多 頭 與 空 頭 ， 區(qū)別 在 于 ：l 多 頭 的 期 權(quán) 組 合 是 “ 買 低 賣 高 ” 形 成 的 ；l 空 頭 的 期 權(quán) 組 合 是 “ 買 高 賣 低 ” 形 成 的 。l 這 里 的 “ 買 低 賣 高 ” 和 “ 買 高 賣 低 ” 都 是 針對(duì) 期 權(quán) 的 行 使 價(jià) 格 而 言 的 ， 買 低 賣 高 指 的 是 買 一份 行 使 價(jià) 格 低 的 ， 在 賣 一 份 行 使 價(jià) 格 高 的 ， 而 買高 賣 低 指 的 是 買 一 份 行 使 價(jià) 格 高 的 ， 再 賣 一 份 行使 價(jià)

23、格 低 的 。 2021-4-23 27 l 由 買 權(quán) 所 組 成 的 垂 直 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 的 多頭 ， 是 由 買 入 一 份 行 使 價(jià) 格 相 對(duì) 較 低 的 買 權(quán) ， 同時(shí) 再 賣 出 一 份 行 使 價(jià) 格 相 對(duì) 較 高 的 買 權(quán) 所 組 成 的 。l 圖 6.2.1給 出 的 就 是 買 權(quán) 所 組 成 的 垂 直 進(jìn) 出 差價(jià) 期 權(quán) 組 合 的 多 頭 的 利 損 圖 ， 這 是 一 個(gè) 上 、 下 均有 界 的 圖 形 ， 類 似 于 雙 限 期 權(quán) 組 合 。l 假 設(shè) 所 買 入 和 所 賣 出 的 買 權(quán) 的 行 使 價(jià) 格 分 別為 和 ，

24、 并 且 假 設(shè) 。 1SP 1SP2SP 2SP 1R2R1R 2R 2021-4-23 28 l 買 權(quán) 多 頭 與 空 頭 的 利 損 方 程 分 別 應(yīng) 為 ：l (6.2.1)l (6.2.2)l 最 終 的 期 權(quán) 組 合 利 損 方 程 為 ：l (6.2.3) .;11 111 SPPR SPPRSPPpl tttt 如 果如 果 .;22 222 SPPR SPPPRSPpl tttt 如 果如 果 . .;112 21211 21212 SPPRR SPPSPRRSPP SPPRRSPSPpl t tt tt 如 果如 果如 果 2021-4-23 29 l 由 買 權(quán) 所

25、 組 成 的 垂 直 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 多 頭向 上 的 無 盈 虧 點(diǎn) 為 ：l (6.2.4)211 RRSPUBE 2021-4-23 30 l 由 賣 權(quán) 所 組 成 的 垂 直 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 的 多頭 ， 同 樣 需 要 把 握 行 使 價(jià) 格 上 的 “ 買 低 賣 高 ” 。即 買 入 一 份 行 使 價(jià) 格 相 對(duì) 較 低 的 賣 權(quán) ， 同 時(shí) 再 賣出 一 份 行 使 價(jià) 格 相 對(duì) 較 高 的 賣 權(quán) 。l 圖 6.2.2給 出 的 就 是 賣 權(quán) 所 組 成 的 垂 直 進(jìn) 出 差價(jià) 期 權(quán) 組 合 的 多 頭 的 利 損 圖 ， 這 仍

26、 是 一 個(gè) 上 、 下均 有 界 的 圖 形 。l 假 設(shè) 所 買 入 和 所 賣 出 的 賣 權(quán) 價(jià) 格 分 別 為 和 ， 并 且 假 設(shè) 有 。 期 權(quán) 價(jià) 格 分 別 為 和 ， 顯 然 ， 對(duì) 于 賣 權(quán) 來 說 ， 其 行 使 價(jià) 格 越 高 ，則 其 含 金 量 也 就 越 高 。 因 此 應(yīng) 有 ： SP2。 而 期 權(quán) 價(jià)格 分 別 為 R1和 R2， 顯 然 ， 對(duì) 于 買 權(quán) 來 說 ， 行 使價(jià) 格 越 低 ， 則 其 含 金 量 就 越 高 。 因 此 應(yīng) 有 ：R1SP2。 期 權(quán) 價(jià) 格分 別 為 R1和 R2， 顯 然 ， 對(duì) 于 賣 權(quán) 來 說 ， 其 行

27、使價(jià) 格 越 高 ， 則 其 含 金 量 也 就 越 高 。 因 此 應(yīng) 有 ：R1R2。 2021-4-23 40 2021-4-23 41 l 賣 權(quán) 多 頭 與 空 頭 的 利 損 方 程 分 別 應(yīng) 為 ：l (6.2.13)l (6.2.14)l 最 終 的 期 權(quán) 組 合 利 損 方 程 為 ：l (6.2.15) 2021-4-23 42 l 于 是 ， 令 (6.2.15)式 的 第 二 分 支 為 零 ， 就 得出 由 賣 權(quán) 所 組 成 的 垂 直 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 多 頭 的無 盈 虧 點(diǎn) 。l (6.2.16) l 同 樣 我 們 可 用 例 4.5.1中

28、 的 期 權(quán) 價(jià) 格 數(shù) 據(jù) 來 驗(yàn)證 上 面 兩 種 垂 直 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 。l 假 設(shè) 空 頭 甲 在 股 價(jià) 為 $55美 元 時(shí) 花 $150美 元買 入 一 份 行 使 價(jià) 格 為 $60美 元 的 買 權(quán) ， 花 $700美元 賣 出 一 份 行 使 價(jià) 格 為 $50美 元 的 買 權(quán) 。 空 頭 乙同 時(shí) 以 $525美 元 的 價(jià) 格 買 入 一 份 行 使 價(jià) 格 為 $60美 元 的 賣 權(quán) ， 又 以 $50美 元 的 價(jià) 格 賣 出 一 份 行 使價(jià) 格 為 $50美 元 的 賣 權(quán) 。 2021-4-23 43 l 當(dāng) 股 票 價(jià) 格 跌 至 $5

29、2美 元 時(shí) ， 空 頭 甲 在 買 入的 買 權(quán) 上 虧 損 $120美 元 ， 而 在 賣 出 的 買 權(quán) 上 賺 到$400美 元 ， 其 利 潤(rùn) 為 $280美 元 。 而 空 頭 乙 在 買 入的 賣 權(quán) 上 賺 到 $475美 元 ， 而 在 賣 出 的 賣 權(quán) 上 虧 損$90美 元 ， 其 利 潤(rùn) 為 $385美 元 。 2021-4-23 44 l 一 、 買 長(zhǎng) 賣 短 的 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合l二 、 買 短 賣 長(zhǎng) 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 2021-4-23 45 l 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) (H orizontal Spread)期

30、權(quán) 組 合 ， 它 是由 不 同 到 期 日 、 相 同 行 使 價(jià) 格 的 期 權(quán) 所 組 成 的 。 包 括 ：l “買 長(zhǎng) 賣 短 ” 的 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 ： 又 被 稱 為 日歷 差 價(jià) (Calendar Spread)期 權(quán) 組 合 ；l “買 短 賣 長(zhǎng) ” 的 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 ： 又 被 稱 為倒 置 日 歷 差 價(jià) (Reverse Calendar Spread)期 權(quán) 組 合 。l 這 里 ， “ 買 長(zhǎng) 賣 短 ” 和 “ 買 短 賣 長(zhǎng) ” 中 的 長(zhǎng) 短 指 的是 期 限 的 長(zhǎng) 短 。 因 此 ， 買 長(zhǎng) 賣 短 的

31、 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組合 就 是 由 買 入 期 限 較 長(zhǎng) 的 期 權(quán) 與 賣 出 的 期 限 較 短 的 期 權(quán)所 組 成 的 期 權(quán) 組 合 ； 而 買 短 賣 長(zhǎng) 的 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組合 就 是 由 買 入 期 限 較 短 的 期 權(quán) 與 賣 出 的 期 限 較 長(zhǎng) 的 期 權(quán)所 組 成 的 期 權(quán) 組 合 。 2021-4-23 46 l 與 其 他 的 期 權(quán) 組 合 相 比 ， 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán)組 合 是 比 較 特 殊 的 。 因 為 其 他 的 期 權(quán) 組 合 幾 乎 都是 由 相 同 股 票 、 相 同 期 限 、 相 同 或

32、者 不 同 行 使 價(jià)格 的 兩 份 、 三 份 或 者 四 份 不 同 期 權(quán) 組 合 而 成 ， 而水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 則 是 由 相 同 股 票 、 不 同 期限 、 相 同 行 使 價(jià) 格 的 兩 份 不 同 期 權(quán) 所 組 成 的 。l 由 于 一 般 的 期 權(quán) 行 情 表 都 是 以 矩 形 的 形 式 排列 ， 按 垂 直 方 向 排 列 的 是 相 同 期 限 、 不 同 行 使 價(jià)格 的 期 權(quán) ， 而 按 水 平 方 向 上 排 列 的 是 相 同 行 使 價(jià)格 、 不 同 期 限 的 期 權(quán) ， 所 以 這 種 由 兩 份 相 同 股 票 、不 同

33、期 限 、 相 同 行 使 價(jià) 格 的 不 同 期 權(quán) 所 組 成 的 組合 就 被 稱 為 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 。 2021-4-23 47 l 買 長(zhǎng) 賣 短 的 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 ， 也 即 日歷 差 價(jià) (Calendar Spread)期 權(quán) 組 合 ， 是 由 買 進(jìn) 的一 份 期 限 較 長(zhǎng) 的 期 權(quán) 與 賣 出 的 一 份 期 限 較 短 的 期權(quán) 所 組 成 。 這 兩 份 期 權(quán) 應(yīng) 是 相 同 股 票 、 相 同 行 使價(jià) 格 的 期 權(quán) ， 既 可 以 是 買 方 期 權(quán) ， 又 可 以 是 賣 方期 權(quán) 。 因 此 ， 該

34、期 權(quán) 組 合 包 括 由 買 方 期 權(quán) 或 由 賣方 期 權(quán) 所 組 成 的 以 下 兩 種 組 合 。l 由 買 方 期 權(quán) 所 組 成 的 買 長(zhǎng) 賣 短 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià)期 權(quán) 組 合 是 由 相 同 股 票 、 相 同 行 使 價(jià) 格 的 一 份 期限 較 長(zhǎng) 的 買 方 期 權(quán) 的 多 頭 ， 加 上 一 份 期 限 較 短 的買 方 期 權(quán) 的 空 頭 所 組 成 的 。 2021-4-23 48 l 一 般 地 ， 期 權(quán) 的 到 期 日 越 長(zhǎng) ， 則 其 價(jià) 格 就 越 高 ， 因?yàn)?期 限 較 長(zhǎng) 的 期 權(quán) 盈 利 的 可 能 性 就 更 大 。 于 是 ， 由

35、 買 權(quán)所 組 成 的 買 長(zhǎng) 賣 短 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 在 初 期 是 價(jià) 外的 (out of the money)， 即 它 需 要 一 個(gè) 初 始 投 資 。l 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 的 利 損 圖 不 同 于 以 往 的 利 損圖 ， 因 為 有 時(shí) 間 價(jià) 值 在 里 面 。 所 以 ， 利 損 圖 往 往 反 映 的是 在 短 期 的 期 權(quán) 到 期 時(shí) ， 期 權(quán) 組 合 的 利 損 情 況 。l 如 圖 6.3.1， 圖 中 的 粗 實(shí) 線 描 述 的 是 水 平 差 價(jià) 期 權(quán) 組合 的 利 損 線 ， 由 于 短 期 期 權(quán) 在 到

36、 期 時(shí) 的 利 損 線 為 包 括 水平 虛 線 在 內(nèi) 的 折 線 ， 此 時(shí) 長(zhǎng) 期 的 期 權(quán) 仍 然 沒 有 到 期 ， 所以 在 行 使 價(jià) 格 SP處 ， 長(zhǎng) 期 的 期 權(quán) 有 虧 損 但 這 個(gè) 虧 損 要小 于 短 期 期 權(quán) 的 盈 利 。 因 此 ， 向 右 上 方 伸 展 的 虛 線 表 示長(zhǎng) 期 期 權(quán) 的 利 損 線 。 2021-4-23 49 l 其 回 報(bào) 線 在 SP處 為 正 。 因 為 如 股 價(jià) 不 變 ，所 有 期 權(quán) 價(jià) 格 都 會(huì) 下 跌 ， 但 由 于 期 限 越 短 的 期 權(quán) ，其 價(jià) 值 越 低 ， 所 以 賣 出 的 短 期 買 權(quán)

37、盈 利 ； 而 所 買進(jìn) 的 長(zhǎng) 期 買 權(quán) 只 是 有 一 點(diǎn) 兒 虧 損 。 (見 圖 6.3.1)。 2021-4-23 50 l 如 股 價(jià) 下 跌 時(shí) ， 賣 出 的 短 期 買 權(quán) 盈 利 但 有 限 ，最 多 就 是 買 權(quán) 價(jià) 格 ； 同 時(shí) 所 買 進(jìn) 的 長(zhǎng) 期 買 權(quán) 虧 損 ，雖 然 也 有 限 ， 但 由 于 其 價(jià) 格 要 比 短 期 買 權(quán) 價(jià) 格 高 ，因 此 ， 當(dāng) 股 票 價(jià) 格 下 跌 得 太 厲 害 時(shí) ， 期 權(quán) 組 合 就是 虧 損 的 (見 圖 6.3.1)。l 如 股 價(jià) 上 漲 時(shí) ， 賣 出 的 短 期 買 權(quán) 虧 損 ， 但 買進(jìn) 的 長(zhǎng)

38、期 買 權(quán) 盈 利 。 在 靠 近 行 使 價(jià) 格 的 地 方 由 于所 買 長(zhǎng) 期 買 權(quán) 價(jià) 格 上 漲 的 速 度 比 較 緩 慢 ， 而 所 賣短 期 買 權(quán) 價(jià) 格 下 跌 速 度 較 快 ， 因 此 ， 期 權(quán) 組 合 的價(jià) 值 由 高 到 低 變 化 ， 由 盈 利 轉(zhuǎn) 為 虧 損 (見 圖 6.3.1)。 2021-4-23 51 l 但 是 ， 如 果 當(dāng) 期 限 較 短 的 買 方 期 權(quán) 到 期 之 后 ，價(jià) 格 仍 然 上 漲 的 話 ， 那 么 價(jià) 格 的 漲 幅 肯 定 比 較 大 。此 時(shí) ， 賣 出 的 期 限 較 短 的 買 方 期 權(quán) 已 經(jīng) 了 結(jié) ， 而

39、期 限 較 長(zhǎng) 的 買 方 期 權(quán) 仍 在 繼 續(xù) 賺 錢 ， 所 以 ， 期 權(quán)組 合 又 開 始 由 虧 損 轉(zhuǎn) 為 盈 利 (見 圖 6.3.1)。 l 雖 然 長(zhǎng) 期 買 權(quán) 的 切 線 斜 率 不 會(huì) 超 過 1， 但 當(dāng)短 期 買 權(quán) 了 結(jié) 后 ， 斜 率 為 -1的 直 線 已 經(jīng) 不 存 在 了 。所 以 ， 在 行 使 價(jià) 格 右 邊 遠(yuǎn) 端 ， 期 權(quán) 組 合 也 是 盈 利的 。 于 是 ， 該 組 合 虧 損 區(qū) 域 與 盈 利 區(qū) 域 相 間 兩 次 。 2021-4-23 52 l 由 賣 權(quán) 組 成 的 買 長(zhǎng) 賣 短 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組合 是

40、由 相 同 股 票 、 相 同 行 使 價(jià) 格 的 一 份 期 限 較 長(zhǎng)的 賣 權(quán) 多 頭 ， 加 一 份 期 限 較 短 的 賣 權(quán) 空 頭 所 組 成 。由 于 長(zhǎng) 期 期 權(quán) 盈 利 的 可 能 性 更 大 ， 所 以 由 賣 權(quán) 所組 成 的 買 長(zhǎng) 賣 短 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 在 初 期 也是 價(jià) 外 的 (out of the money)， 即 它 也 需 要 一 個(gè) 初始 投 資 。 l 雖 然 是 價(jià) 外 的 期 權(quán) 組 合 ， 但 并 不 意 味 著 其 利損 圖 在 行 使 價(jià) 格 SP處 為 負(fù) ， 因 為 當(dāng) 短 期 期 權(quán) 到期 時(shí) ， 如 果

41、 價(jià) 格 仍 然 位 于 行 使 價(jià) 格 的 話 ， 那 么 與所 賣 出 的 短 期 賣 權(quán) 相 比 ， 所 買 入 的 長(zhǎng) 期 賣 權(quán) 有 虧損 ， 但 虧 損 不 會(huì) 大 過 賣 出 賣 權(quán) 的 價(jià) 格 ， 所 以 ， 利損 圖 在 行 使 價(jià) 格 SP處 只 有 一 個(gè) 較 小 的 負(fù) 值 。 2021-4-23 53 l 如 果 股 票 的 市 場(chǎng) 價(jià) 格 沒 有 變 化 ， 在 期 限 較 短的 期 權(quán) 到 期 時(shí) 仍 然 位 于 期 權(quán) 的 行 使 價(jià) 格 附 近 的 話 ，則 由 于 期 限 越 短 的 期 權(quán) ， 其 價(jià) 值 就 越 低 ， 所 以 ，所 賣 出 的 期 限

42、較 短 的 賣 方 期 權(quán) 是 盈 利 的 ； 但 所 買進(jìn) 的 期 限 較 長(zhǎng) 的 賣 方 期 權(quán) 并 不 會(huì) 因 為 股 票 價(jià) 格 暫時(shí) 沒 有 變 化 而 出 現(xiàn) 負(fù) 價(jià) 格 ， 而 只 是 下 跌 一 點(diǎn) 兒 。因 此 ， 此 時(shí) 期 權(quán) 組 合 是 盈 利 的 ， 但 盈 利 幅 度 不 會(huì)超 過 所 賣 出 的 期 限 較 短 的 賣 方 期 權(quán) 的 盈 利 。l 但 如 短 期 賣 權(quán) 到 期 后 ， 價(jià) 格 仍 在 下 跌 ， 那 么價(jià) 格 的 跌 幅 肯 定 較 大 。 此 時(shí) 賣 出 的 短 期 賣 權(quán) 已 經(jīng)了 結(jié) ， 而 長(zhǎng) 期 賣 權(quán) 仍 在 繼 續(xù) 賺 錢 ， 所

43、 以 ， 期 權(quán) 組合 又 開 始 由 虧 損 轉(zhuǎn) 為 盈 利 (見 圖 6.3.2)。 2021-4-23 54 l 如 股 價(jià) 上 漲 時(shí) ， 所 賣 短 期 賣 權(quán) 盈 利 但 有 限 ，最 多 就 是 所 賣 賣 權(quán) 價(jià) 格 ； 同 時(shí) 所 買 進(jìn) 長(zhǎng) 期 賣 權(quán) 虧損 ， 雖 然 也 有 限 ， 但 由 于 其 價(jià) 格 要 比 期 限 較 短 的期 權(quán) 價(jià) 格 高 ， 因 此 ， 當(dāng) 股 價(jià) 上 漲 時(shí) ， 期 權(quán) 組 合 由盈 利 轉(zhuǎn) 為 虧 損 (見 圖 6.3.2)。l 如 股 價(jià) 下 跌 時(shí) ， 所 賣 短 期 賣 權(quán) 虧 損 ， 但 所 買長(zhǎng) 期 賣 權(quán) 盈 利 。 在 比

44、 較 靠 近 期 權(quán) 行 使 價(jià) 格 的 地 方 ，由 于 所 買 長(zhǎng) 期 賣 權(quán) 價(jià) 格 上 漲 速 度 較 慢 ， 而 所 賣 短期 賣 權(quán) 價(jià) 格 下 跌 速 度 較 快 ， 因 此 ， 期 權(quán) 組 合 的 價(jià)值 由 高 到 低 變 化 ， 由 盈 利 轉(zhuǎn) 為 虧 損 (見 圖 6.3.2)。 2021-4-23 55 l 表 6.3.1和 表 6.3.2分 別 是 IBM股 價(jià) 為 $98美 元 時(shí) 和 $92美 元 時(shí) 的 期 權(quán) 行 情 表 。 當(dāng) IBM股 價(jià) 為 $98美 元 時(shí) ， 投 資者 甲 以 $9.125美 元 的 價(jià) 格 賣 出 一 份 4月 份 IBM95， 同

45、時(shí)以 $12美 元 的 價(jià) 格 買 入 一 份 7月 份 IBM95； 投 資 者 乙 以$4.625美 元 的 價(jià) 格 賣 出 一 份 4月 份 IBM95P， 同 時(shí) 以 $7美元 的 價(jià) 格 買 入 一 份 7月 份 IBM95P。 那 么 ， 當(dāng) 股 票 價(jià) 格 跌為 $92美 元 時(shí) ， 兩 個(gè) 投 資 者 的 頭 寸 情 況 如 何 ？l 2021-4-23 56 l l 2021-4-23 57 l 以 買 方 期 權(quán) 進(jìn) 行 買 長(zhǎng) 賣 短 的 投 資 者 甲 是 近 期看 空 、 遠(yuǎn) 期 看 多 的 ； 而 以 賣 方 期 權(quán) 進(jìn) 行 買 長(zhǎng) 賣 短的 投 資 者 乙 是 近

46、 期 看 多 、 遠(yuǎn) 期 看 空 的 。 l 當(dāng) 股 價(jià) 為 $92美 元 時(shí) ， 投 資 者 甲 的 頭 寸 為 ：l 賣 出 4月 份 IBM95盈 利 ：l $9.125-$5.094=$4.031；l 買 入 7月 份 IBM95虧 損 ：l $12-$8.25=$3.75美 元 ；l 凈 盈 利 ： 100 ($4.031-$3.75)=$28.1美 元 ； 2021-4-23 58 l 當(dāng) 股 票 價(jià) 格 下 跌 時(shí) ， 期 限 較 長(zhǎng) 的 期 權(quán) 價(jià) 格 變動(dòng) 趕 不 上 期 限 較 短 的 期 權(quán) 價(jià) 格 變 動(dòng) ， 因 此 ， 近 期看 空 、 遠(yuǎn) 期 看 多 的 投 資 者

47、 甲 的 頭 寸 要 比 近 期 看 多 、遠(yuǎn) 期 看 空 的 投 資 者 乙 的 頭 寸 更 有 利 可 圖 。l 當(dāng) 股 價(jià) 為 $92美 元 時(shí) ， 投 資 者 乙 的 頭 寸 為 ：l 賣 出 4月 份 IBM95P虧 損 ：l $7.938-$4.625=$3.313美 元 ；l 買 入 7月 份 IBM95P盈 利 ： $10.188-$7=$3.19美 元 ；l 凈 虧 損 ： 100 ($3.313-$3.188)=$12.5美 元 。 2021-4-23 59 l 買 短 賣 長(zhǎng) 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 又 稱 為 倒 置日 歷 差 價(jià) (Reverse Ca

48、lendar Spread)期 權(quán) 組 合 ，是 由 買 進(jìn) 的 一 份 期 限 較 短 的 期 權(quán) 與 賣 出 的 一 份 期限 較 長(zhǎng) 的 期 權(quán) 組 成 。 這 兩 份 期 權(quán) 也 應(yīng) 是 相 同 股 票 、相 同 行 使 價(jià) 格 的 期 權(quán) ， 既 可 以 是 買 權(quán) ， 又 可 以 是賣 權(quán) 。 因 此 ， 該 期 權(quán) 組 合 包 括 由 買 權(quán) 或 由 賣 權(quán) 所組 成 的 以 下 兩 種 期 權(quán) 組 合 。l 由 買 權(quán) 組 成 的 買 短 賣 長(zhǎng) 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組合 是 由 相 同 股 票 、 相 同 行 使 價(jià) 格 的 一 份 期 限 較 短的 買 權(quán) 多

49、頭 加 一 份 期 限 較 長(zhǎng) 的 買 權(quán) 空 頭 所 組 成 。期 限 較 長(zhǎng) 的 期 權(quán) 其 價(jià) 格 要 更 高 一 些 ， 所 以 ， 由 買權(quán) 組 成 的 買 短 賣 長(zhǎng) 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 在 初 期是 價(jià) 內(nèi) 的 (in the money)。 2021-4-23 60 l 雖 然 是 價(jià) 內(nèi) 的 期 權(quán) 組 合 ， 但 并 不 意 味 著 其 利損 圖 在 行 使 價(jià) 格 SP處 為 正 ， 因 為 賣 出 的 期 限 較長(zhǎng) 的 買 權(quán) 利 損 圖 在 行 使 價(jià) 格 SP處 有 一 個(gè) 較 小 的正 值 。 這 意 味 著 如 果 股 價(jià) 維 持 不 變 的

50、 話 ， 所 有 期權(quán) 的 價(jià) 格 都 會(huì) 下 跌 ， 因 此 所 賣 出 的 期 限 較 長(zhǎng) 的 買權(quán) 會(huì) 有 一 個(gè) 不 超 過 所 買 短 期 買 權(quán) 價(jià) 格 的 盈 利 。l 如 股 價(jià) 沒 有 變 ， 在 短 期 買 權(quán) 到 期 時(shí) 仍 位 于 行使 價(jià) 格 附 近 的 話 ， 則 由 于 期 限 越 短 的 期 權(quán) ， 其 價(jià)值 越 低 ， 因 此 ， 所 買 入 的 短 期 買 權(quán) 虧 損 ； 而 所 賣長(zhǎng) 期 買 權(quán) 不 會(huì) 因 股 價(jià) 暫 時(shí) 沒 變 而 出 現(xiàn) 負(fù) 價(jià) 格 ， 因此 ， 它 雖 有 盈 利 但 不 足 以 抵 消 所 買 入 的 短 期 買 權(quán)的 虧 損 。

51、 于 是 ， 此 時(shí) 期 權(quán) 組 合 是 虧 損 的 ， 但 虧 損幅 度 不 會(huì) 超 過 所 買 短 期 買 權(quán) 的 虧 損 (見 圖 6.3.3)。 2021-4-23 61 l 如 股 價(jià) 下 跌 ， 所 買 短 期 買 權(quán) 虧 損 但 有 限 ， 最多 就 是 所 買 期 權(quán) 價(jià) 格 ； 同 時(shí) 所 賣 長(zhǎng) 期 買 權(quán) 盈 利 ，雖 然 也 有 限 ， 但 由 于 其 價(jià) 格 要 比 短 期 買 權(quán) 價(jià) 格 高 ，因 此 ， 當(dāng) 股 價(jià) 下 跌 時(shí) ， 期 權(quán) 組 合 是 由 虧 損 轉(zhuǎn) 為 盈利 的 (見 圖 6.3.3)。l l 2021-4-23 62 l 如 股 價(jià) 上 漲 ，

52、 所 賣 長(zhǎng) 期 買 權(quán) 虧 損 ， 但 所 買 短期 買 權(quán) 盈 利 。 在 靠 近 行 使 價(jià) 格 的 地 方 ， 由 于 所 買短 期 買 權(quán) 價(jià) 格 上 漲 速 度 較 快 ， 而 所 賣 長(zhǎng) 期 買 權(quán) 價(jià)格 下 跌 速 度 較 慢 ， 因 此 ， 此 時(shí) 期 權(quán) 組 合 是 由 虧 損轉(zhuǎn) 為 盈 利 的 (見 圖 6.3.3)。l 但 如 當(dāng) 短 期 買 權(quán) 到 期 后 ， 股 價(jià) 仍 在 上 漲 ， 那么 股 價(jià) 的 漲 幅 肯 定 比 較 大 了 。 此 時(shí) ， 買 入 的 短 期買 權(quán) 已 經(jīng) 了 結(jié) ， 而 所 賣 長(zhǎng) 期 買 權(quán) 仍 在 虧 損 ， 所 以 ，期 權(quán) 組

53、合 又 開 始 由 盈 利 轉(zhuǎn) 為 虧 損 (見 圖 6.3.3)。 2021-4-23 63 l 該 期 權(quán) 組 合 是 由 相 同 股 票 、 相 同 行 使 價(jià) 格 的一 份 期 限 較 長(zhǎng) 的 賣 權(quán) 空 頭 ， 加 一 份 期 限 較 短 的 賣權(quán) 多 頭 組 成 。 由 于 長(zhǎng) 期 賣 權(quán) 盈 利 可 能 性 更 大 ， 所以 由 賣 權(quán) 組 成 的 買 短 賣 長(zhǎng) 水 平 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合在 初 期 也 是 價(jià) 內(nèi) 的 (in the money)。l 雖 是 價(jià) 內(nèi) 的 期 權(quán) 組 合 ， 但 并 不 意 味 著 其 利損 圖 在 行 使 價(jià) 格 SP處 為 正

54、， 因 為 所 賣 長(zhǎng) 期 賣 權(quán)利 損 圖 在 行 使 價(jià) 格 SP處 有 一 個(gè) 較 小 正 值 。 這 意味 著 如 果 股 價(jià) 維 持 不 變 ， 所 有 期 權(quán) 的 價(jià) 格 都 會(huì) 下跌 ， 因 此 所 賣 期 限 較 長(zhǎng) 賣 權(quán) 會(huì) 有 一 個(gè) 不 超 過 所 買期 限 較 短 買 權(quán) 價(jià) 格 的 盈 利 。 2021-4-23 64 l 如 股 價(jià) 沒 變 ， 期 限 較 短 的 期 權(quán) 到 期 時(shí) 仍 位 于期 權(quán) 行 使 價(jià) 格 附 近 ， 則 所 買 期 限 較 短 賣 權(quán) 虧 損 ，而 所 賣 期 限 較 長(zhǎng) 賣 權(quán) 雖 盈 利 ， 但 幅 度 沒 所 買 短 期賣 權(quán)

55、虧 損 大 。 因 此 ， 此 時(shí) 期 權(quán) 組 合 是 虧 損 的 ， 但虧 損 的 幅 度 不 會(huì) 超 過 短 期 賣 權(quán) 的 虧 損 (見 圖 6.3.4)。l 2021-4-23 65 l 如 股 價(jià) 下 跌 時(shí) ， 所 賣 期 限 較 長(zhǎng) 賣 權(quán) 虧 損 ， 但所 買 期 限 較 短 賣 權(quán) 盈 利 。 在 靠 近 行 使 價(jià) 格 的 地 方 ，由 于 所 賣 期 限 較 長(zhǎng) 賣 權(quán) 價(jià) 格 下 跌 速 度 較 慢 ， 而 所買 期 限 較 短 賣 權(quán) 價(jià) 格 上 漲 速 度 較 快 ， 因 此 ， 期 權(quán)組 合 的 價(jià) 值 由 低 到 高 變 化 ， 由 虧 損 轉(zhuǎn) 為 盈 利 (見

56、圖 6.3.4)。l 但 如 當(dāng) 期 限 較 短 賣 權(quán) 到 期 后 ， 價(jià) 格 仍 在 下 跌 ，那 價(jià) 格 的 跌 幅 肯 定 較 大 。 此 時(shí) ， 所 買 期 限 較 短 期權(quán) 已 了 結(jié) ， 而 期 限 較 長(zhǎng) 賣 權(quán) 仍 在 繼 續(xù) 虧 損 ， 所 以 ，期 權(quán) 組 合 又 開 始 由 盈 利 轉(zhuǎn) 為 虧 損 (見 圖 6.3.4)。 2021-4-23 66 l 如 股 價(jià) 上 漲 時(shí) ， 所 買 期 限 較 短 賣 權(quán) 虧 損 但 有限 ， 最 多 就 是 買 進(jìn) 賣 權(quán) 價(jià) 格 ； 同 時(shí) 所 賣 期 限 較 長(zhǎng)賣 權(quán) 盈 利 ， 雖 然 也 有 限 ， 但 由 于 其 價(jià)

57、格 要 比 期 限較 短 的 期 權(quán) 價(jià) 格 高 ， 因 此 ， 當(dāng) 股 價(jià) 上 漲 時(shí) ， 期 權(quán)組 合 是 由 虧 損 轉(zhuǎn) 為 盈 利 的 (見 圖 6.3.4)。l 例 6.3.2， 仍 可 用 表 6.3.1和 表 6.3.2的 IBM股票 期 權(quán) 行 情 表 。 當(dāng) IBM股 價(jià) 為 $98美 元 時(shí) ， 投 資者 甲 以 $4.625美 元 的 價(jià) 格 買 入 一 份 1月 份 IBM95，同 時(shí) 以 $9.125美 元 的 價(jià) 格 賣 出 一 份 4月 份 IBM95；投 資 者 乙 以 $0.813美 元 的 價(jià) 格 買 入 一 份 1月 份IBM95P， 同 時(shí) 以 $4.6

58、25美 元 的 價(jià) 格 賣 出 一 份 4月份 IBM95P。 那 么 ， 當(dāng) 股 價(jià) 跌 為 $92美 元 時(shí) ， 兩 個(gè)投 資 者 的 頭 寸 情 況 如 何 ？ 2021-4-23 67 l 當(dāng) 股 價(jià) 為 $92美 元 時(shí) ， 投 資 者 甲 的 頭 寸 為 ：l 買 入 1月 IBM95虧 損 ： $4.625-$0.188=$4.437美 元 ；l 賣 出 4月 IBM95盈 利 ： $9.125-$5.094=$4.031美 元 ；l 凈 虧 損 ： 100 ($4.437-$4.031)=$40.6美 元 ；l 而 投 資 者 乙 的 頭 寸 為 ：l 買 入 1月 IBM95

59、P盈 利 ： $4.438-$0.813=$3.625美 元 ；l 賣 出 4月 IBM95P虧 損 ： $7.938-$4.625=$3.313美 元 ；l 凈 盈 利 ： 100 ($3.625-$3.313)=$31.2美 元 。l 以 買 權(quán) 進(jìn) 行 買 短 賣 長(zhǎng) 的 投 資 者 甲 近 期 看 多 、 遠(yuǎn) 期 看空 ； 而 以 賣 權(quán) 進(jìn) 行 買 短 賣 長(zhǎng) 的 投 資 者 乙 是 近 期 看 空 、 遠(yuǎn)期 看 多 ； 但 因 為 當(dāng) 股 價(jià) 下 跌 時(shí) ， 長(zhǎng) 期 賣 權(quán) 價(jià) 格 變 動(dòng) 趕 不上 短 期 賣 權(quán) 價(jià) 格 變 動(dòng) ， 因 此 ， 投 資 者 乙 的 頭 寸 要 比

60、 投 資者 甲 的 頭 寸 更 有 利 可 圖 。 2021-4-23 68 l 一 、 主 對(duì) 角 型 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合l 二 、 副 對(duì) 角 型 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 2021-4-23 69 l 與 前 面 所 介 紹 的 垂 直 進(jìn) 出 差 價(jià) 與 水 平 進(jìn) 出差 價(jià) 的 期 權(quán) 組 合 相 比 ， 對(duì) 角 進(jìn) 出 差 價(jià) (Diagonal Spread)期 權(quán) 組 合 是 由 相 同 股 票 的 兩 份 期 限 既 不相 同 、 行 使 價(jià) 格 也 不 相 同 的 期 權(quán) 所 組 成 。 對(duì) 角 進(jìn)出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 的 種 類 有 很 多 ， 可

61、 以 將 其 劃 分 為主 要 的 兩 大 類 ：l 主 對(duì) 角 型 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 ；l 副 對(duì) 角 型 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 。l 我 們 用 “ 買 長(zhǎng) 賣 短 ” 和 “ 買 短 賣 長(zhǎng) ” 中 的 長(zhǎng)短 來 指 期 限 的 長(zhǎng) 短 。 但 并 沒 有 限 定 期 權(quán) 的 種 類 ，所 以 ， 實(shí) 際 上 的 組 合 種 類 還 要 翻 番 才 對(duì) 。 因 此 說 ，對(duì) 角 型 的 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 的 種 類 要 比 其 它 兩 種進(jìn) 出 差 價(jià) 的 期 權(quán) 組 合 的 種 類 更 多 一 些 。 2021-4-23 70 l “買 長(zhǎng) 賣 短

62、 ” 型 的 對(duì) 角 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 ：l 主 對(duì) 角 型 的 ： 買 入 期 限 較 長(zhǎng) 、 行 使 價(jià) 格 較 高的 期 權(quán) ， 賣 出 期 限 較 短 、 行 使 價(jià) 格 較 低 的 期 權(quán) ； l 副 對(duì) 角 型 的 ： 買 入 期 限 較 長(zhǎng) 、 但 行 使 價(jià) 格 卻較 低 的 期 權(quán) ， 賣 出 期 限 較 長(zhǎng) 、 但 行 使 價(jià) 格 卻 較 高的 期 權(quán) ； l “買 短 賣 長(zhǎng) ” 的 對(duì) 角 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 ：l 主 對(duì) 角 型 的 ： 買 入 期 限 較 短 、 行 使 價(jià) 格 較 低的 期 權(quán) ， 賣 出 期 限 較 長(zhǎng) 、 行 使 價(jià)

63、格 較 高 的 期 權(quán) ；l 副 對(duì) 角 型 的 ： 買 入 期 限 較 短 、 但 行 使 價(jià) 格 卻較 高 的 期 權(quán) ， 賣 出 期 限 較 長(zhǎng) 、 但 行 使 價(jià) 格 卻 較 低的 期 權(quán) ； 2021-4-23 71 l 主 對(duì) 角 型 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 是 由 一 份 期 限 較短 、 行 使 價(jià) 格 較 低 的 期 權(quán) 和 一 份 期 限 較 長(zhǎng) 、 行 使價(jià) 格 較 高 的 期 權(quán) 組 成 。 這 兩 份 期 權(quán) 位 于 期 權(quán) 行 情表 上 的 主 對(duì) 角 線 上 。 主 對(duì) 角 型 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合也 包 括 兩 種 ：l 買 長(zhǎng) 賣 短 的 主

64、 對(duì) 角 型 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 ： 即買 入 期 限 較 長(zhǎng) 、 行 使 價(jià) 格 較 高 的 期 權(quán) ， 同 時(shí) 賣 出期 限 較 短 、 行 使 價(jià) 格 較 低 的 期 權(quán) ；l 買 短 賣 長(zhǎng) 的 主 對(duì) 角 型 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 ： 即買 入 期 限 較 短 、 行 使 價(jià) 格 較 低 的 期 權(quán) ， 同 時(shí) 賣 出期 限 較 長(zhǎng) 、 行 使 價(jià) 格 較 高 的 期 權(quán) 。 2021-4-23 72 l 因 為 以 上 兩 類 對(duì) 角 型 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 又 都既 可 由 買 權(quán) 組 成 ， 也 可 由 賣 權(quán) 組 成 ， 所 以 ， 主 對(duì)角

65、 型 進(jìn) 出 差 價(jià) 期 權(quán) 組 合 就 有 四 類 。l 由 買 權(quán) 組 成 的 買 長(zhǎng) 賣 短 主 對(duì) 角 型 進(jìn) 出 差 價(jià)l 由 賣 權(quán) 組 成 的 買 長(zhǎng) 賣 短 主 對(duì) 角 型 進(jìn) 出 差 價(jià)l 由 買 權(quán) 組 成 的 買 短 賣 長(zhǎng) 主 對(duì) 角 型 進(jìn) 出 差 價(jià)l 由 賣 權(quán) 組 成 的 買 短 賣 長(zhǎng) 主 對(duì) 角 型 進(jìn) 出 差 價(jià)l 這 些 期 權(quán) 組 合 都 是 由 相 同 股 票 、 不 同 期 限 、不 同 行 使 價(jià) 格 的 兩 份 期 權(quán) 所 組 成 。 2021-4-23 73 l 一 般 情 況 下 ， 期 權(quán) 期 限 越 長(zhǎng) 其 價(jià) 格 越 高 ； 對(duì) 買

66、權(quán) 來 說 ， 行 使 價(jià) 格 越 高 ， 期 權(quán) 的 價(jià) 格 就 越 低 ； 對(duì) 賣 權(quán) 來 說 ， 行 使 價(jià) 格 越 高 ， 期 權(quán) 的 價(jià) 格 就 越 高 。l 所 以 ， 以 上 四 類 期 權(quán) 組 合 分 別 是 價(jià) 內(nèi) 的 還 是價(jià) 外 的 還 要 具 體 問 題 具 體 分 析 。 它 們 的 利 損 圖 也是 一 樣 ， 都 要 根 據(jù) 期 權(quán) 的 具 體 種 類 、 具 體 期 限 以及 具 體 的 行 使 價(jià) 格 等 參 數(shù) 來 具 體 確 定 。 因 此 ， 我們 下 面 采 取 具 體 實(shí) 例 的 分 析 方 法 。 2021-4-23 74 l 2021-4-23 75 l 例 6.4.1， 仍 以 表 6.3.1和 表 6.3.2中 數(shù) 據(jù) 為 例 。 投 資 者 A、B都 投 資 于 買 權(quán) ， 但 A是 買 長(zhǎng) 賣 短 ， 而 B是 買 短 賣 長(zhǎng) ； 而投 資 者 C、 D都 投 資 于 賣 權(quán) ， 但 C是 買 長(zhǎng) 賣 短 ， 而 D是 買 短賣 長(zhǎng) 。 他 們 實(shí) 際 的 頭 寸 為 ：l 投 資 者 A以 $9.125美 元 的 價(jià) 格 買 進(jìn)