貨幣供應(yīng)與股票價(jià)格關(guān)系的實(shí)證分析

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1、貨幣供應(yīng)與股票價(jià)格關(guān)系的實(shí)證分析 摘　要：本文根據(jù)貨幣供應(yīng)量與上證綜指同比增幅的數(shù)據(jù)，對(duì)貨幣供應(yīng)量與股票價(jià)格的關(guān)系作出了實(shí)證的分析。先分析不同層次貨幣與上證綜指的關(guān)系，得到上證綜指顯著影響準(zhǔn)貨幣的結(jié)論，再通過(guò)結(jié)構(gòu)式模型分析得到上證綜指影響貨幣供應(yīng)的傳導(dǎo)機(jī)制。 關(guān)鍵詞：上證綜指 M1 M2 準(zhǔn)貨幣 一、引言 眾所周知，貨幣數(shù)量與股票價(jià)格的聯(lián)系十分密切。在現(xiàn)實(shí)市場(chǎng)中，特別是在我國(guó)資本市場(chǎng)，融資融券尚處于起步階段，范圍窄、影響小，投資者無(wú)法完全通過(guò)信用買賣股票， 股票交易須

2、借助交易媒介（貨幣）進(jìn)行，在特定時(shí)間內(nèi)，市場(chǎng)的貨幣數(shù)量是有限的，流動(dòng)性會(huì)影響到股價(jià)。而股價(jià)會(huì)影響居民和企業(yè)對(duì)未來(lái)收益的預(yù)期，進(jìn)而影響其借貸行為及銀行信用貨幣派生效果。 在我國(guó)，短期的貨幣市場(chǎng)與長(zhǎng)期的資本市場(chǎng)有著復(fù)雜的聯(lián)系。雖然銀行等金融機(jī)構(gòu)無(wú)法直接地同時(shí)參與兩個(gè)市場(chǎng)，但居民和企業(yè)卻可將貨幣市場(chǎng)所得資金投資于股市。在證券公司、基金管理公司獲準(zhǔn)進(jìn)入銀行間債券市場(chǎng)后，貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的聯(lián)系更為緊密，二者之間資金流動(dòng)的渠道也更為規(guī)范。 那么，貨幣數(shù)量與股票價(jià)格的關(guān)系是怎樣的？二者是如何相互影響的？筆者收集了1998年1月至2010年11月的貨幣供應(yīng)量與上證綜指行情數(shù)據(jù)，希望對(duì)二者關(guān)系做出實(shí)證的分

3、析。 二、M2與上證綜指的關(guān)系 廣義貨幣供應(yīng)量M2主要包括流通中的現(xiàn)金（M0）、企業(yè)活期存款、居民儲(chǔ)蓄存款等。M2不僅代表了現(xiàn)時(shí)的購(gòu)買力，還代表了潛在的購(gòu)買力。圖1-1顯示了1998年1月至2010年11月M2與上證綜指的月同比增幅。 從形態(tài)上看，2009年之前，M2同比增長(zhǎng)與上證綜指同比增長(zhǎng)的關(guān)系并不明顯，尤其是在2006、2007年股市大漲之時(shí)，M2增速則是在一個(gè)窄小的區(qū)間波動(dòng)。但2009年以來(lái)，二者卻顯示出較強(qiáng)的同向變動(dòng)關(guān)系。對(duì)二者做格蘭杰因果（Grange Causality）檢驗(yàn)，結(jié)果顯示M2與上證綜指的相互影響關(guān)系并不明顯，既一者的變化并沒(méi)有顯著引起另一者的變化。筆者認(rèn)為

4、，這與M2相對(duì)較強(qiáng)的外生性有關(guān)，實(shí)際信貸數(shù)額往往在貨幣當(dāng)局設(shè)定的信貸目標(biāo)附近。 三、M1與上證綜指的關(guān)系 狹義貨幣供應(yīng)量M1主要包括流通中的現(xiàn)金（M0）、企業(yè)活期存款等，也就是說(shuō)“M1+居民儲(chǔ)蓄存款”約等于M2。M1代表了現(xiàn)時(shí)的購(gòu)買力，流動(dòng)性較M2為高。筆者認(rèn)為，M1與股價(jià)的關(guān)系較M2與股價(jià)的關(guān)系更密切。股市向好，會(huì)吸引更多的資金通過(guò)證券經(jīng)紀(jì)商進(jìn)入股市，也即證券公司、基金管理公司的活期存款會(huì)增多，M1增速加快。圖2-1顯示了1998年1月至2010年11月M1和上證綜指月同比增幅。 圖形顯示，M1與上證綜指同比增幅的有較明顯的同向變動(dòng)關(guān)系，尤其是在2004年后，二者的相關(guān)系數(shù)接近0.

5、5，若以適當(dāng)方法剔除股市2007年超出常規(guī)的大漲和2009年以來(lái)M1的超高速增長(zhǎng)中的趨勢(shì)性和外部政策性因素，相關(guān)系數(shù)還會(huì)提高。對(duì)二者做格蘭杰因果檢驗(yàn)，結(jié)果顯示上證綜指同比增速變化顯著引起了M1同比增速的變化（p值為2.2%），而相反的關(guān)系并不成立。從以上結(jié)果看，筆者認(rèn)為，在M1與上證綜指的相互影響關(guān)系中，上證綜指的變動(dòng)作為原因引起M1的變動(dòng)是占主導(dǎo)地位的，而M1的變動(dòng)引起上證綜指的變動(dòng)則是次要的。為何會(huì)出現(xiàn)這樣的關(guān)系呢？ 四、準(zhǔn)貨幣與上證綜指的關(guān)系 M2與M1的差額即為準(zhǔn)貨幣，主要由居民儲(chǔ)蓄存款構(gòu)成。圖3-1顯示了1998年1月至2010年11月準(zhǔn)貨幣和上證綜指同比增幅。 圖形顯示，

6、準(zhǔn)貨幣與上證綜指大體上呈現(xiàn)反向變動(dòng)的趨勢(shì)：準(zhǔn)貨幣同比增速在相對(duì)低位時(shí)，上證綜指同比增速則處在上升通道中；而準(zhǔn)貨幣增速在相對(duì)高位時(shí)，上證綜指增速則在低位徘徊。筆者將上證綜指月同比增幅滯后6期后再繪制圖形如3-2所示。準(zhǔn)貨幣與滬綜指反向變動(dòng)在圖3-2中更為明顯，筆者認(rèn)為，這說(shuō)明股價(jià)的變動(dòng)帶動(dòng)了準(zhǔn)貨幣的變動(dòng)，且需要一定的傳導(dǎo)時(shí)間。對(duì)二者做格蘭杰因果檢驗(yàn)，結(jié)果顯示上證綜指同比增幅變動(dòng)顯著引起準(zhǔn)貨幣同比增幅的變動(dòng)（p值為0.714%），而反向關(guān)系并不成立。 五、結(jié)論與政策建議 通過(guò)以上的分析可以看出，在各個(gè)層次貨幣供應(yīng)量同比增幅與上證綜指同比增幅的相互影響關(guān)系中，上證綜指對(duì)準(zhǔn)貨幣的影響最為顯著。同時(shí)

7、，筆者認(rèn)為，圖3-2的形態(tài)及其對(duì)應(yīng)因果分析的結(jié)果顯示了在準(zhǔn)貨幣和上證綜指的變動(dòng)關(guān)系中，上證綜指的變動(dòng)為原因，準(zhǔn)貨幣的變動(dòng)為結(jié)果，上證綜指的變動(dòng)向準(zhǔn)貨幣傳導(dǎo)。準(zhǔn)貨幣的變動(dòng)反映了居民儲(chǔ)蓄存款的變動(dòng)，準(zhǔn)貨幣同比增幅擴(kuò)大，說(shuō)明居民儲(chǔ)蓄存款增多；而準(zhǔn)貨幣同比增幅縮小，則說(shuō)明居民儲(chǔ)蓄存款向企業(yè)活期存款轉(zhuǎn)化，也即所謂的“存款搬家”。而股市的漲跌會(huì)引起準(zhǔn)貨幣的變動(dòng)，進(jìn)而引起M1與M2的相對(duì)變動(dòng),如當(dāng)股價(jià)下跌時(shí)，資金會(huì)從股市轉(zhuǎn)移出去形成儲(chǔ)蓄存款，金融機(jī)構(gòu)的活期存款增速減慢而準(zhǔn)貨幣增速加快，高流動(dòng)性貨幣（M1）增速相對(duì)于若流動(dòng)性貨幣（M2）會(huì)減慢。筆者認(rèn)為，對(duì)此傳導(dǎo)關(guān)系可做出如下結(jié)構(gòu)式模型分析：股價(jià)上漲（下跌）→

8、準(zhǔn)貨幣或儲(chǔ)蓄存款增速減慢（加快）→金融機(jī)構(gòu)活期存款增速提高（減慢）→銀行信用貨幣派生能力增強(qiáng)（減弱）→企業(yè)活期存款增速提高（減慢）→M1同比增幅擴(kuò)大（減小）。 股票價(jià)格變動(dòng)是由投資者對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期決定的，而貨幣當(dāng)局的貨幣政策、政府的財(cái)政政策、產(chǎn)業(yè)政策等則對(duì)投資者的預(yù)期有著巨大影響。因此，筆者認(rèn)為以上所分析的傳導(dǎo)關(guān)系可視為經(jīng)濟(jì)政策的傳導(dǎo)環(huán)節(jié)的一部分，例如，政府需將貨幣政策收緊，則投資者預(yù)期股價(jià)會(huì)受到負(fù)面影響，進(jìn)而引起股價(jià)的下跌，再通過(guò)以上所分析的傳導(dǎo)過(guò)程最終導(dǎo)致貨幣供應(yīng)的收緊。 投資者預(yù)期股價(jià)下跌，引起貨幣供應(yīng)量的收緊，導(dǎo)致企業(yè)資金鏈的緊張，進(jìn)而影響企業(yè)未來(lái)的利潤(rùn)。資產(chǎn)的價(jià)格是資產(chǎn)未來(lái)收益的折現(xiàn)值，投資者的預(yù)期通過(guò)一系列的傳導(dǎo)最終使預(yù)期成為現(xiàn)實(shí)，這或可稱為預(yù)期的自我實(shí)現(xiàn)過(guò)程。 參考文獻(xiàn)： 1、仝冰. 中國(guó)貨幣數(shù)量與通脹、資產(chǎn)價(jià)格的關(guān)系[J]. 金融實(shí)務(wù)，2011（1）. 2、米什金. 貨幣金融學(xué)[M]. 北京：中國(guó)人民大學(xué)出版社，2011. 3、銳思數(shù)據(jù)庫(kù)[DB/OL].