《項(xiàng)目融資報(bào)告》word版
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1、 中國(guó)地質(zhì)大學(xué)(武漢)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 工程管理專(zhuān)業(yè) 《項(xiàng)目融資》報(bào)告 姓 名: 學(xué) 號(hào): 院(系): 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 專(zhuān) 業(yè): 工程管理 指導(dǎo)教師: 目 錄 一、項(xiàng)目概況-----------------------------------------------------------------2 二、市場(chǎng)分析-----------------------------------------------------------------2 (一)宏觀市場(chǎng)分析------------
2、-----------------------------------------2 (二)微觀市場(chǎng)分析-----------------------------------------------------3 (三)結(jié)論-----------------------------------------------------------------4 三、融資成本介紹-----------------------------------------------------------4 (一)各融資方式的資金成本率計(jì)算公式---------------------
3、-----4 (二)綜合資本成本-----------------------------------------------------5 (三)融資成本有關(guān)數(shù)據(jù)的確定--------------------------------------5 四、項(xiàng)目融資方案-----------------------------------------------------------8 方案一----------------------------------------------------------------------8 方案二---------
4、------------------------------------------------------------10 方案三---------------------------------------------------------------------13 方案四---------------------------------------------------------------------17 五、融資決策------------------------------------------------------------------20
5、附件一---------------------------------------------------------------------------20 附件二---------------------------------------------------------------------------21 一、項(xiàng)目概況 本項(xiàng)目位于M市某區(qū)中部,西側(cè)為A路,與B賓館相鄰,東側(cè)為C路,北側(cè)為D路,南側(cè)緊鄰規(guī)劃F醫(yī)院??傉嫉孛娣e約為8.5公頃。用地周邊東側(cè)為規(guī)劃中心公園,空氣清新、環(huán)境優(yōu)美。項(xiàng)目毗鄰成熟社區(qū)和賓館,社區(qū)配套設(shè)施完善,交通出行便捷。根據(jù)本項(xiàng)目的土地情況和周
6、邊市場(chǎng)情況,初步計(jì)劃建設(shè)普通住宅小區(qū),輔以一定比例的商業(yè)服務(wù)設(shè)施,采用板塔結(jié)合方式,總建筑面積約為26.72公頃,共約2500戶。具體技術(shù)指標(biāo)見(jiàn)表1。 表1 主要規(guī)劃指標(biāo) 總占地面積 85000㎡ 規(guī)劃建設(shè)用地 66900㎡ 住宅用地 63900㎡ 總建筑面積 267200㎡ 地上建筑面積 202200㎡ 其中:住宅 196000㎡ 配套公建 6200㎡ 地下建筑面積 65000㎡ 其中:車(chē)庫(kù) 49000㎡ 設(shè)備和人防 16000㎡ 容積率 3.0 本項(xiàng)目總投資為76000萬(wàn)元,包括土地費(fèi)用、前期工程費(fèi)、建安工程費(fèi)、基礎(chǔ)設(shè)施配套費(fèi)、管
7、理費(fèi)和不可預(yù)見(jiàn)費(fèi)。本項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)周期計(jì)劃為3年整,共計(jì)36個(gè)月。 一、 市場(chǎng)分析 (一)宏觀市場(chǎng)分析 1、 M市經(jīng)濟(jì)環(huán)境 近幾年來(lái),M市總體經(jīng)濟(jì)保持著良好的發(fā)展趨勢(shì)。2010年M市實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值3611.9億元,比上年增長(zhǎng)10.5%,X市經(jīng)濟(jì)連續(xù)五年保持兩位數(shù)增長(zhǎng),表明M市的經(jīng)濟(jì)發(fā)展充滿活力,是全國(guó)重要的綜合性產(chǎn)業(yè)城市。同時(shí)M市的財(cái)政收入也一直保持著快速的增長(zhǎng),經(jīng)濟(jì)效益明顯提高。2010年全年完成地方財(cái)政一般預(yù)算收入592億元,比上年增長(zhǎng)18.2%,超額完成預(yù)算任務(wù)。城鎮(zhèn)居民恩格爾系數(shù)31.7%,比上年降低2.1%。房地產(chǎn)業(yè)作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè),其發(fā)展與宏觀經(jīng)濟(jì)的總體水平呈明顯的
8、正相關(guān)關(guān)系。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)所帶來(lái)的就業(yè)機(jī)會(huì)增加及人均收入提高將會(huì)提升整個(gè)城市購(gòu)買(mǎi)力。購(gòu)買(mǎi)力的上升必然會(huì)引致對(duì)各類(lèi)物業(yè)的需求上升。 總體來(lái)說(shuō),X市的經(jīng)濟(jì)發(fā)展呈現(xiàn)出勃勃生機(jī),經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景十分樂(lè)觀。近年來(lái)M市政府在基礎(chǔ)設(shè)施方面的大力投資,給M市各行各業(yè)尤其是房地產(chǎn)行業(yè)帶來(lái)最為直接的發(fā)展契機(jī)和動(dòng)力。預(yù)計(jì)未來(lái)幾年M市的樓市將會(huì)有一段持續(xù)、平穩(wěn)的繁榮局面。 2、 M市房地產(chǎn)走勢(shì) M市房地產(chǎn)市場(chǎng)起步于1992年6月,市場(chǎng)起點(diǎn)高、發(fā)展快。隨著M市城市建設(shè)快速發(fā)展,國(guó)有土地使用制度改革進(jìn)一步推進(jìn),房地產(chǎn)市場(chǎng)體系日漸完善,房地產(chǎn)也取得了令人矚目的發(fā)展。 2010年M市房地產(chǎn)市場(chǎng)運(yùn)行狀況可概括如下: (1)開(kāi)發(fā)
9、投資占全社會(huì)投資比重過(guò)半。2010年M市房地產(chǎn)完成投資1202.5億,比上年增長(zhǎng)21.5%,占全社會(huì)投資的比重為55.7%。 (2)住宅建設(shè)成為開(kāi)發(fā)熱點(diǎn)。在M市房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)完成投資中,用于商品住宅建設(shè)的投資為692.4億元,增長(zhǎng)9.1%,住宅投資在房地產(chǎn)投資中的比重達(dá)到32.1%。 (3)個(gè)人購(gòu)房為主。2010年M市銷(xiāo)售各類(lèi)商品房1771.1萬(wàn)㎡,其中商品房住宅1604.4萬(wàn)。商品住房市場(chǎng)銷(xiāo)售以個(gè)人購(gòu)房為主。 (4)穩(wěn)健發(fā)展。在房地產(chǎn)建設(shè)規(guī)模不斷擴(kuò)大,人民居住環(huán)境得到較大改善的背景下,M市商品房空置率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。 3、 M市政策環(huán)境 近年來(lái),在M市房地產(chǎn)業(yè)取得了巨大發(fā)
10、展的同時(shí),各政府監(jiān)管部門(mén)也加大了對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的規(guī)范化管理,推出了不少新的管理政策,從宏觀上加強(qiáng)對(duì)M市房地產(chǎn)市場(chǎng)的宏觀調(diào)控。 (1)整頓土地市場(chǎng)秩序,規(guī)范土地供給市場(chǎng)。為推行土地儲(chǔ)備制度和土地入市公開(kāi)交易制度,M市除成立土地整理儲(chǔ)備中心和土地交易市場(chǎng),13個(gè)配套文件也已經(jīng)先后出臺(tái)。 (2)調(diào)整房地產(chǎn)投資結(jié)構(gòu),嚴(yán)格控制高檔房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)。 (3)加強(qiáng)城市規(guī)劃管理,強(qiáng)化規(guī)劃監(jiān)督建設(shè)部要求,各地要認(rèn)真抓緊編制和調(diào)整建設(shè)規(guī)劃,保證土地收購(gòu)儲(chǔ)備、國(guó)有土地出讓依據(jù)城市規(guī)劃有計(jì)劃地進(jìn)行。 (4)規(guī)范房地產(chǎn)交易市場(chǎng),清理房地產(chǎn)稅費(fèi),理順商品住宅價(jià)格。如明確規(guī)范商品房預(yù)售合同登記備案行為,建設(shè)部對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的開(kāi)
11、發(fā)建設(shè)、中介活動(dòng)、履約合同、虛假?gòu)V告等違法違規(guī)行為進(jìn)行整頓。 (5)完善住宅金融體系,擴(kuò)大對(duì)個(gè)人購(gòu)房的支持。 (6)市政建設(shè)大力支持房地產(chǎn)的郊區(qū)化發(fā)展。2010年M市新建和改建8條公路,總長(zhǎng)102公里。這8條公路的建設(shè)和改建大部分采用城市干道的標(biāo)準(zhǔn),增加寬度和車(chē)道。 總之,在各項(xiàng)法規(guī)政策的宏觀調(diào)控下,M市房地產(chǎn)市場(chǎng)將保持平穩(wěn)的發(fā)展態(tài)勢(shì)。 4、 M市商業(yè)環(huán)境 M市住宅市場(chǎng)日趨成熟,商品房?jī)r(jià)格有升有降,整個(gè)市場(chǎng)呈現(xiàn)平穩(wěn)勢(shì)態(tài)。同時(shí),住房?jī)r(jià)格的進(jìn)一步理性回歸,是潛在的消費(fèi)群體擴(kuò)大,需求越來(lái)越旺盛。據(jù)統(tǒng)計(jì),2010年M市商品房銷(xiāo)售面積達(dá)2472萬(wàn)㎡,同比增長(zhǎng)30.4%,期房同比增長(zhǎng)7%,空置房
12、下降20%。目前,M市在售商品住宅項(xiàng)目約550多個(gè),2010年全年推出市場(chǎng)的新項(xiàng)目有150個(gè),其中正式開(kāi)盤(pán)銷(xiāo)售的住宅項(xiàng)目有112個(gè),112個(gè)新開(kāi)盤(pán)的住宅項(xiàng)目的市場(chǎng)開(kāi)盤(pán)報(bào)價(jià)平均為5916元/㎡,比去年的5360元/㎡開(kāi)盤(pán)報(bào)價(jià)上升了近10%。從同一地區(qū)推出項(xiàng)目情況來(lái)看,新盤(pán)的銷(xiāo)售價(jià)格與舊盤(pán)價(jià)格相比也提高了不少。 (二)微觀市場(chǎng)分析 1、 區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境 M市新城房地產(chǎn)市場(chǎng)逐漸形成城北最具發(fā)展優(yōu)勢(shì)和發(fā)展?jié)摿Φ膮^(qū)域市場(chǎng)之一,本項(xiàng)目就屬于該區(qū)域。目前,該地區(qū)在售住宅類(lèi)項(xiàng)目40個(gè)左右,市場(chǎng)供應(yīng)量大。盡管該地區(qū)樓盤(pán)的總體供應(yīng)量很大,但與CBD相比,其平均容積率仍然較低,更適合居住。但從長(zhǎng)遠(yuǎn)看,該地區(qū)
13、的價(jià)格還會(huì)因供求間的差距拉大及區(qū)域建設(shè)推進(jìn)逐漸打開(kāi)上漲空間。 2、 區(qū)位條件 優(yōu)勢(shì): (1)有城鐵和正在施工建設(shè)的地鐵5號(hào)線都經(jīng)過(guò)本地區(qū),道路體系和軌道交通體系十分健全。路網(wǎng)發(fā)達(dá),與市區(qū)、機(jī)場(chǎng)、火車(chē)站聯(lián)系通暢、便捷。 (2)公共交通非常方便,多路公交車(chē)站就在附近,四面八方出行十分方便,有效解決居民通勤問(wèn)題。 (3)距離成熟商圈僅2公里,輕易享受高品質(zhì)商品生活配套。高檔商場(chǎng)、飯店、娛樂(lè)場(chǎng)所、銀行、醫(yī)院一應(yīng)俱全。 (4)地處M市上風(fēng)上水位置,空氣清新,周邊工業(yè)污染少,地區(qū)具有較好自然品質(zhì)。 劣勢(shì): (1)本項(xiàng)目距離辦公聚集地有一定距離,居民通勤距離較長(zhǎng)。 (2)接近城鄉(xiāng)交接
14、地帶,周邊有未開(kāi)發(fā)地區(qū),稍顯荒涼。 3、街區(qū)功能 優(yōu)勢(shì): (1)本案225萬(wàn)㎡大型居住社區(qū),規(guī)劃公建與配套設(shè)施齊備,更有2.6萬(wàn)㎡的中心公園作為本地區(qū)的綠肺。 (2)附近中心公園已建成,周邊超市、賓館、小型超市、便利店、會(huì)所、餐飲設(shè)施均已投入使用。 劣勢(shì): 部分配套設(shè)施有待完善。 (三)結(jié)論 通過(guò)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和項(xiàng)目周邊市場(chǎng)的調(diào)查分析,可以看到本項(xiàng)目開(kāi)發(fā)具有良好的市場(chǎng)前景,該項(xiàng)目投資是可行的,能夠給投資者帶來(lái)一定的經(jīng)濟(jì)效益。 二、 融資成本介紹 本項(xiàng)目的融資成本是指項(xiàng)目發(fā)起人為籌集和使用資金而付出的代價(jià)。通常資金成本率由于籌資方式的不同而不同。影響融資成本的因素主要
15、包括:1、使用資金所支付的費(fèi)用,即資金占用費(fèi),如股票的股息、銀行借款、發(fā)行債券的利息等;2、融資過(guò)程中資金與人力等耗費(fèi),即資金籌集費(fèi),如發(fā)行股票、債券支付的印刷費(fèi)、發(fā)行手續(xù)費(fèi)、律師費(fèi)、資信評(píng)估費(fèi)、公證費(fèi)、擔(dān)保費(fèi)、廣告費(fèi)等;3、特定條件下的機(jī)會(huì)成本,指房地產(chǎn)投資者從企業(yè)內(nèi)部融資所形成的機(jī)會(huì)成本。 (一)各融資方式的資金成本率計(jì)算公式如下: 1、資本金成本: 本項(xiàng)目資本金成本取行業(yè)平均凈資產(chǎn)收益率。 2、銀行借款成本: KL-----長(zhǎng)期借款資金成本率 RL------長(zhǎng)期借款年利率 T--------所得稅率 FL------長(zhǎng)期借款籌資費(fèi)用率
16、3、債券成本: Kb------債券資金成本率 Rb------債券年利率 T--------所得稅率 Fb------債券籌資費(fèi)用率 4、普通股成本: 按照“資本資產(chǎn)定價(jià)模型法”(CAPM),普通股成本的計(jì)算公式則為: Rs------普通股資金成本率 Rf-----無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率 β------股票的貝塔系數(shù) Rm-----平均風(fēng)險(xiǎn)股票必要報(bào)酬率 5、信托基金成本: Kx------信托基金金成本率 Rx------信托基金預(yù)期收益率 Fx------信托基金籌資費(fèi)用率 (二)綜合資本成本: Kw------
17、-綜合融資成本 Kj-----第j種個(gè)別資本成本 Wj-----第j種個(gè)別資金占全部資金的比重 (三)融資成本有關(guān)數(shù)據(jù)的確定 1、資本金成本的確定 數(shù)據(jù)來(lái)源:在東方財(cái)富網(wǎng)上查得10家房地產(chǎn)企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率如下: 萬(wàn)科A 2.68%,華麗家族 19.24%,世聯(lián)地產(chǎn) 5%,京投銀泰 8.26%,中弘地產(chǎn) 6.9%,深長(zhǎng)城 6.12%,深物業(yè)A 27.99%,招商地產(chǎn) 3.04%,冠城大通 9.83%,天業(yè)股份 6.59%。 算出這10家企業(yè)的平均凈資產(chǎn)收益率=9.56%。 即本項(xiàng)目資本金成本取行業(yè)平均凈資產(chǎn)收益率為9.56% 2、銀行貸款成本的確定 (1)本
18、項(xiàng)目銀行貸款利率取6.8% 數(shù)據(jù)來(lái)源:中國(guó)銀行網(wǎng)站,人民幣貸款利率表2011-04-06,五年以上中長(zhǎng)期貸款利率6.8%. (2)貸款籌資費(fèi)率取0.55% 借款手續(xù)費(fèi):一般取0.5%-0.6%,本項(xiàng)目取0.5%。 雜費(fèi)(包括律師費(fèi)、印刷費(fèi)、通信費(fèi)等),一般取0.05%。 故籌資費(fèi)率取0.55%。 (3)企業(yè)所得費(fèi)率取25% (4)銀行貸款資金成本=6.8%×(1-25%)/(1-0.55%)=5.13% 3、 債券成本的確定 公司債券發(fā)行成本主要包括發(fā)行利率和發(fā)行費(fèi)用。發(fā)行費(fèi)用包括承銷(xiāo)手續(xù)費(fèi);中介費(fèi)用(律師費(fèi)、會(huì)計(jì)事務(wù)費(fèi)、債券信用評(píng)級(jí)費(fèi)用);登記、托管、兌
19、付費(fèi)用。 數(shù)據(jù)來(lái)源: (1)債券年利率取6.81% 在和訊網(wǎng)、證券網(wǎng)上查得9家房地產(chǎn)企業(yè)的中長(zhǎng)期債券年利率如下: 金地集團(tuán) 5.5%,中糧地產(chǎn) 6.06%,萬(wàn)科房產(chǎn) 5.5%,廈門(mén)建發(fā) 6.0%,龍湖集團(tuán) 6,7%,復(fù)地集團(tuán)7.3%,北辰實(shí)業(yè) 8.2%,新湖中寶 9.0%,保利集團(tuán) 7.0%。 算出這9家企業(yè)的平均債券年利率=6.81%,即為本項(xiàng)目債券年利率。 (2)債券籌資費(fèi)用率取0.824% 數(shù)據(jù)來(lái)源: 依據(jù)《中華人民共和國(guó)證券法》等相關(guān)法律和中華人民共和國(guó)證券監(jiān)督委員會(huì)公司債券發(fā)行相關(guān)規(guī)定: 承銷(xiāo)手續(xù)費(fèi):根據(jù)人民銀行最新精神,任何主承銷(xiāo)商收取的承銷(xiāo)手續(xù)費(fèi)均不得低于發(fā)行總
20、額的0.4%,一般按0.4%-0.6%收取,其中包括承銷(xiāo)團(tuán)費(fèi)用。本方案取0.512%。 中介費(fèi)用(律師費(fèi)、會(huì)計(jì)事務(wù)費(fèi)、債券信用評(píng)級(jí)費(fèi)用):央行規(guī)定短期融資券和中期票據(jù)不得少于25萬(wàn)元,債券評(píng)級(jí)費(fèi)預(yù)計(jì)費(fèi)用可控制在0.01%-0.02%之內(nèi),本項(xiàng)目中介費(fèi)取0.3%。 登記、托管費(fèi):向中央國(guó)債登記公司繳納發(fā)行登記托管費(fèi)(發(fā)行額度30億元以下為0.007%,30億元以上為0.006%),本項(xiàng)目登記托管費(fèi)取0.007%。 兌付費(fèi)用:兌付時(shí)將支付0.005%,本項(xiàng)目?jī)妒兄Ц顿M(fèi)取0.005%。 綜合以上數(shù)據(jù)得:債券籌資費(fèi)用率=0.824% (3)企業(yè)所得費(fèi)率取25% (4)債券成本=6.81%×
21、(1-25%)/(1-0.824%)=5.15% 4、普通股成本的確定 數(shù)據(jù)來(lái)源: (1)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率Rf 根據(jù)Wind資訊查詢的距基準(zhǔn)日10年期國(guó)債的平均收益率為3.56%,即本項(xiàng)目無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率Rf取3.56%。 (2)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)β 根據(jù)Wind資訊查詢的滬深A(yù)股股票房地產(chǎn)類(lèi)上市公司Beta計(jì)算確定,本次評(píng)估選取了深圳萬(wàn)科、招商地產(chǎn)、深深房A、中糧地產(chǎn)、金融街、保利地產(chǎn)、廣宇發(fā)展、中江地產(chǎn)、中天城投、浙江廣廈、金地集團(tuán)、天倫置業(yè)、榮盛發(fā)展、蘇州高新等92家房地產(chǎn)板塊的A股上市公司作為可比公司,通過(guò)wind證券投資分析系統(tǒng),查詢出上述公司截止到基準(zhǔn)日的100周有財(cái)
22、務(wù)杠桿的β系數(shù),通過(guò)公式:βl=(1+D/E)×βu(βl為有財(cái)務(wù)杠桿的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù),βu為無(wú)財(cái)務(wù)杠桿的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)),將各可比公司的有財(cái)務(wù)杠桿β系數(shù)轉(zhuǎn)換成無(wú)財(cái)務(wù)杠桿的β系數(shù)。 首先根據(jù)同類(lèi)上市公司的Beta計(jì)算出各公司無(wú)財(cái)務(wù)杠桿的Beta,得出無(wú)財(cái)務(wù)杠桿的平均Beta。然后根據(jù)企業(yè)的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)D/E計(jì)算出企業(yè)的Beta。 計(jì)算公式如下: βL=(1+(1-T)×D/E)×βU βL:有財(cái)務(wù)杠桿的Beta; βU:無(wú)財(cái)務(wù)杠桿的Beta,取同類(lèi)上市公司平均數(shù)1.0815; T:企業(yè)所得稅率,取25%; 企業(yè)D/E:主要結(jié)合企業(yè)目前貸款情況、未來(lái)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)情況、管理層未來(lái)的籌資策略、可比
23、上市公司的資本結(jié)構(gòu)等確定。經(jīng)綜合分析,企業(yè)D/E取19.85%;E/(D+E)取86.89%,D/(D+E)取13.11%。 則根據(jù)上述計(jì)算得出企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)Beta如下: 年度 2009年 2010年 2011年 2012年及以后 βL ?1.2532? 1.2489? 1.2447? 1.2425 本項(xiàng)目取β=1.2425 (3)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)Rpm 某公司普通股的資金成本等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率加上適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。而適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)則等于經(jīng)企業(yè)按β系數(shù)調(diào)整后的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)(平均風(fēng)險(xiǎn)股票必要報(bào)酬率減去無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率)。 魯能集團(tuán)擬認(rèn)購(gòu)廣宇發(fā)展定向
24、增發(fā)股份項(xiàng)目所涉及的海南英大房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司資產(chǎn)評(píng)估說(shuō)明市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是對(duì)于一個(gè)充分風(fēng)險(xiǎn)分散的市場(chǎng)投資組合,投資者所要求的高于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的回報(bào)率,由于目前國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)是一個(gè)新興而且相對(duì)封閉的市場(chǎng),一方面,歷史數(shù)據(jù)較短,并且在市場(chǎng)建立的前幾年中投機(jī)氣氛較濃,投資者結(jié)構(gòu)、投資理念在不斷的發(fā)生變化,市場(chǎng)波動(dòng)幅度很大;另一方面,目前國(guó)內(nèi)對(duì)資本項(xiàng)目下的外匯流動(dòng)仍實(shí)行較嚴(yán)格的管制,再加上國(guó)內(nèi)市場(chǎng)股權(quán)割裂的特有屬性(存在非流通股),因此,直接通過(guò)歷史數(shù)據(jù)得出的股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)包含有較多的異常因素,不具有可信度;國(guó)際上新興市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)通常采用成熟市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)進(jìn)行調(diào)整確定,因此本次評(píng)估采用公認(rèn)的成熟市場(chǎng)(美國(guó)市
25、場(chǎng))的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)進(jìn)行調(diào)整,具體計(jì)算過(guò)程如下: 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)=成熟股票市場(chǎng)的基本補(bǔ)償額+國(guó)家補(bǔ)償額 =成熟股票市場(chǎng)的基本補(bǔ)償額+國(guó)家違約補(bǔ)償額×(σ股票/σ國(guó)債) 其中:成熟股票市場(chǎng)的基本補(bǔ)償額取美國(guó)1928-2008年股票與國(guó)債的算術(shù)平均收益差5.65%; 國(guó)家違約補(bǔ)償額:根據(jù)國(guó)家債務(wù)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)Moody’Investors?Service對(duì)我國(guó)的債務(wù)評(píng)級(jí)為A1,轉(zhuǎn)換為國(guó)家違約補(bǔ)償額為1.4%;σ股票/σ國(guó)債:新興市場(chǎng)國(guó)家股票的波動(dòng)平均是債券市場(chǎng)的1.5倍; 則:RPm=5.65%+1.4%×1.5=7.75% 故本次市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)取7.75
26、%。 ?。?)普通股成本取13.19% 根據(jù)CAPM公式Ks=Rf+β×RPm得Ks=3.56%+1.2425×7.75%=13.19% 5、信托基金成本的確定 數(shù)據(jù)來(lái)源: (1)信托基金預(yù)期收益率取9.54% 根據(jù)信托網(wǎng)查得的七家房地產(chǎn)類(lèi)權(quán)益型信托基金的預(yù)期收益率如下表所示: 產(chǎn)品名稱(chēng) 發(fā)行機(jī)構(gòu) 產(chǎn)品期限 投資方式 資金投向 預(yù)期年收益率 錦繡瀾灣A區(qū)濱河項(xiàng)目? 吉林信托 24個(gè)月 權(quán)益投資 房地產(chǎn) 9.5% 樂(lè)居1號(hào)保障房? 中融信托 24個(gè)月 權(quán)益投資 房地產(chǎn) 8.8% 丹霞山1號(hào)?? 中信信托 24個(gè)月
27、 權(quán)益投資 房地產(chǎn) 11.0% 卓達(dá)三溪塘特定資產(chǎn)? 金谷信托 12個(gè)月 權(quán)益投資 房地產(chǎn) 9.0% 大連新星集團(tuán)(A2) 中信信托 24個(gè)月 權(quán)益投資 房地產(chǎn) 11.0% 金誠(chéng)(1103)號(hào)(1年期)? 華宸信托 12個(gè)月 權(quán)益投資 房地產(chǎn) 8.5% 創(chuàng)鴻集團(tuán)佛山創(chuàng)鴻匯苑? 中融信托 0個(gè)月 權(quán)益投資 房地產(chǎn) 9.0% 以上數(shù)據(jù)取平均值得本項(xiàng)目信托基金的預(yù)期收益率=9.54% (2)信托基金籌資費(fèi)率取4.54% 托管人(托管銀行)收取的托管費(fèi):費(fèi)率一般按每年0.1%左右。 信托公司收取的管理費(fèi)用:固定管理費(fèi)(每年按信托資金的2%左
28、右收)、浮動(dòng)管理費(fèi)(按信托收益的20%左右收取,本項(xiàng)目取9.54%×20%=1.91%)。 信托文件賬冊(cè)制作及印刷費(fèi)、信托計(jì)劃日常管理費(fèi)用(交通、通訊、保險(xiǎn)、律師、審計(jì)等)、召集收益人大會(huì)的相關(guān)費(fèi)用、資金匯劃費(fèi)、信托終止時(shí)的清算費(fèi)用、為保護(hù)和實(shí)現(xiàn)信托財(cái)產(chǎn)而支出的費(fèi)用以及按照有關(guān)規(guī)定應(yīng)當(dāng)由信托財(cái)產(chǎn)承擔(dān)的其他費(fèi)用等:具體收費(fèi)額度根據(jù)信托協(xié)議合同具體規(guī)定,本項(xiàng)目根據(jù)與信托公司簽訂的合同規(guī)定,以上費(fèi)用綜合取0.5%。 綜合以上數(shù)據(jù)得:信托基金籌資費(fèi)=0.1%+2%+1.91%+0.5%=4.54% (3)信托基金成本=9.54%/(1-4.54%)=9.99% 三、 項(xiàng)目融資方案 本項(xiàng)目
29、總投資為76000萬(wàn)元,開(kāi)發(fā)周期為三年。預(yù)計(jì)第一年投入資金31511.68萬(wàn)元,第二年投入資金33718.12萬(wàn)元,第三年投入資金10770.20萬(wàn)元。經(jīng)測(cè)算,本項(xiàng)目銷(xiāo)售收入為101548萬(wàn)元,稅前利潤(rùn)為17601.79萬(wàn)元,隨后利潤(rùn)為11793.20萬(wàn)元,投資收益率(稅后)為15.55%,項(xiàng)目?jī)?nèi)部收益率(稅后)為13%,項(xiàng)目投資回收期2.99年。 方案一: a)投資結(jié)構(gòu): 本方案采用公司型合資結(jié)構(gòu)。A公司(房地產(chǎn)公司)、B公司(U銀行的子公司)、C公司(設(shè)備供應(yīng)公司)和D公司(鋼筋生產(chǎn)公司)以40%:30%:15%:15%的出資比例注冊(cè)成立怡人家園住宅投資開(kāi)發(fā)有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)項(xiàng)目
30、公司)作為項(xiàng)目的投資主體、融資主體和管理主體負(fù)責(zé)項(xiàng)目的資金籌集、建設(shè)與經(jīng)營(yíng)管理。 合資協(xié)議 A公司 C公司 B公司 D公司 怡人家園住宅投資開(kāi)發(fā)有限公司 董事會(huì) 項(xiàng)目 圖1-1 方案一的投資結(jié)構(gòu) b)資金結(jié)構(gòu): 由股本資金、產(chǎn)品預(yù)購(gòu)款構(gòu)成。 《中華人民共和國(guó)公司法》第二十七條規(guī)定,全體股東的貨幣出資金額不得低于有限責(zé)任公司注冊(cè)資本的百分之三十。2004-04-26國(guó)務(wù)院頒布了國(guó)發(fā)[2004] 13號(hào)《國(guó)務(wù)院關(guān)于調(diào)整部分行業(yè)固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目資本金比例的通知》,對(duì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)等行業(yè)建設(shè)項(xiàng)目的資本金比例進(jìn)行了調(diào)整,房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的資本金比例提高到35% 及以上。因此本方案自
31、有資金比例應(yīng)不小于35%。由本文四(三)的計(jì)算可知:資本金的成本為9.56%。 項(xiàng)目發(fā)起人的合資協(xié)議規(guī)定除資本金外所需的建設(shè)資金采用產(chǎn)品支付方式融資,根據(jù)項(xiàng)目公司與E信托機(jī)構(gòu)簽訂的產(chǎn)品支付協(xié)議的規(guī)定,信托機(jī)構(gòu)的產(chǎn)品預(yù)購(gòu)款分三年支付,第一年支付預(yù)購(gòu)款的40%,第二年支付預(yù)購(gòu)款的40%,第三年支付預(yù)購(gòu)款的20%。由于本項(xiàng)目預(yù)計(jì)第一年投入資金31511.68萬(wàn)元,第二年投入資金33718.12萬(wàn)元,第三年投入資金10770.20萬(wàn)元。所以產(chǎn)品預(yù)付款的每年的支付額度需滿足建設(shè)資金的需要。 根據(jù)產(chǎn)品支付協(xié)議的規(guī)定,信托機(jī)構(gòu)以4667元/㎡的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)商品房,為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn),商品房的價(jià)格取5045元/㎡,低
32、于理想價(jià)格5916元/㎡。每套商品房的面積約為75㎡。 產(chǎn)品預(yù)購(gòu)款成本=(5045-4667)/4667=8.10% 設(shè)資本金x萬(wàn)元,產(chǎn)品預(yù)購(gòu)款y萬(wàn)元,資金成本M x+y=76000 ① x≥76000×35% ② x+y×40%≥31511.68 ③ y×40%≥33718.12 ④
33、 y×20%≥10770.20 ⑤ Mmin=9.56%×x/76000+8.10%×y/76000 ⑥ 由①②③④⑤⑥,解得x=26600 y=49400 時(shí)M最小=8.611% 項(xiàng)目資金由35%項(xiàng)目發(fā)起人提供的資本金和65%產(chǎn)品預(yù)購(gòu)款構(gòu)成,資金具體情況如下表所示: 表1-1 方案一資金來(lái)源表 資金來(lái)源 資金形式 數(shù)量(萬(wàn)元人民幣) 比例 A公司(資本金) 股本資金 10640 14% B公司(資本金) 股本資金 7980 10.5% C公司
34、(資本金) 股本資金 3990 5.25% D公司(資本金) 股本資金 3990 5.25% 合計(jì) 26600 35% 國(guó)內(nèi)貸款銀行 產(chǎn)品預(yù)購(gòu)款 49400 65% 總計(jì) 76000 100% c)融資成本: 綜合資金成本率=9.56%×35%+8.10%×65%=8.611% d)融資結(jié)構(gòu): 根據(jù)各投資者簽訂的股東協(xié)議,投資者共同組建項(xiàng)目公司,負(fù)責(zé)項(xiàng)目的融資安排、建設(shè)與經(jīng)營(yíng)管理。C公司通過(guò)“設(shè)備租賃協(xié)議”為建設(shè)項(xiàng)目長(zhǎng)期提供工程建設(shè)所需設(shè)備并負(fù)責(zé)設(shè)備的技術(shù)維修與檢驗(yàn),D公司與項(xiàng)目公司通過(guò)“鋼筋供應(yīng)協(xié)議”為建設(shè)項(xiàng)目提供固定價(jià)格的
35、鋼筋。由貸款銀行設(shè)立E信托機(jī)構(gòu)作為融資中介,項(xiàng)目公司以項(xiàng)目產(chǎn)品作抵押與E信托機(jī)構(gòu)簽訂“產(chǎn)品支付協(xié)議”和“銷(xiāo)售代理協(xié)議”,E信托機(jī)構(gòu)以“產(chǎn)品支付協(xié)議”的權(quán)益作為抵押,向貸款銀行進(jìn)行貸款,從而獲得預(yù)購(gòu)商品房的款項(xiàng)。項(xiàng)目投產(chǎn)以后,通過(guò)“銷(xiāo)售代理協(xié)議”,項(xiàng)目公司代理E信托機(jī)構(gòu)銷(xiāo)售“產(chǎn)品支付協(xié)議”中所規(guī)定數(shù)量(本協(xié)議中是1520套)的商品房,并將相應(yīng)的銷(xiāo)售收入轉(zhuǎn)給E信托機(jī)構(gòu),E信托機(jī)構(gòu)以銷(xiāo)售收入向銀行還貸。 e)信用保證結(jié)構(gòu) 1、采用嚴(yán)格的招投標(biāo)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制,與中標(biāo)的第二建設(shè)工程局簽訂“交鑰匙”工程承包合同,工程承包公司向項(xiàng)目公司遞交工程履約保函(完工擔(dān)保和成本超支擔(dān)保),排除了項(xiàng)目融資貸款銀團(tuán)
36、對(duì)項(xiàng)目完工風(fēng)險(xiǎn)的顧慮,同時(shí)將項(xiàng)目的完工風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給工程承包公司和為其擔(dān)保的銀行。 2、C公司的設(shè)備租賃協(xié)議,規(guī)定為建設(shè)項(xiàng)目長(zhǎng)期提供工程建設(shè)所需設(shè)備并負(fù)責(zé)設(shè)備的技術(shù)維修與檢驗(yàn),部分排除了項(xiàng)目融資貸款銀團(tuán)對(duì)項(xiàng)目按時(shí)完工風(fēng)險(xiǎn)的顧慮。 3、D公司的鋼筋供應(yīng)協(xié)議。這是一個(gè)具有“供貨或付款”性質(zhì)的合同,規(guī)定項(xiàng)目公司負(fù)責(zé)按照一個(gè)固定的價(jià)格提供項(xiàng)目建設(shè)所需要的全部鋼筋,這個(gè)安排實(shí)際上排除了項(xiàng)目的材料價(jià)格及供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)以及部分的成本超支風(fēng)險(xiǎn)。 4、項(xiàng)目公司以項(xiàng)目產(chǎn)品的抵押作為信用保證,使融資被安排成無(wú)追索形式,將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到E信托機(jī)構(gòu)和貸款銀行。 5、信貸公司為銀行的貸款協(xié)議提供擔(dān)保,使得
37、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到信貸公司。 A公司 B公司 C公司 D公司 怡人家園住宅投資開(kāi)發(fā)有限公司 第二建設(shè)工程局 擔(dān)保銀行 項(xiàng)目 E信托機(jī)構(gòu) 貸款銀行 購(gòu)買(mǎi)者 信貸公司 承包合同 建設(shè)費(fèi)用 履約保函 銷(xiāo)售協(xié)議 銷(xiāo)售收入 項(xiàng)目產(chǎn)品抵押 銷(xiāo)售代理協(xié)議 產(chǎn)品預(yù)購(gòu)款 產(chǎn)品支付協(xié)議 還貸 產(chǎn)品支付協(xié)議抵押 貸款 鋼筋供應(yīng)協(xié)議 設(shè)備租賃協(xié)議 股本資金 圖1-2 方案一融資結(jié)構(gòu) f)融資結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)評(píng) 優(yōu)點(diǎn): 1、公司型合資結(jié)構(gòu)的債務(wù)責(zé)任被限制在項(xiàng)目公司中,投資者的風(fēng)險(xiǎn)只包括已投入的股本資金及承諾的債務(wù)責(zé)任,因而投資者承擔(dān)的是一種間接的債務(wù)
38、責(zé)任,實(shí)現(xiàn)了有限責(zé)任。 2、通過(guò)項(xiàng)目公司安排融資既避免了投資者之間在融資上的相互競(jìng)爭(zhēng),又可充分利用大股東在管理、信譽(yù)等方面的優(yōu)勢(shì)獲得優(yōu)惠的貸款條件; 3、通過(guò)項(xiàng)目公司融資安排較容易,較易安排非公司負(fù)債型融資結(jié)構(gòu) 4、股東之間關(guān)系清楚,易于投資轉(zhuǎn)讓。 5、通過(guò)產(chǎn)品支付方式融資將價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給貸款銀行。 缺點(diǎn): 1、在公司型合資結(jié)構(gòu)中,項(xiàng)目公司擁有項(xiàng)目產(chǎn)品,其中一個(gè)投資者很難按照自己的獨(dú)立意愿處理一部分項(xiàng)目產(chǎn)品,因?yàn)槠浣Y(jié)果會(huì)影響到其他投資者的投資收益。 2、 項(xiàng)目公司負(fù)責(zé)現(xiàn)金流量的控制,投資者對(duì)現(xiàn)金流量缺乏直接的控制。 3、 項(xiàng)目公司作為納稅主體,多重收稅,稅務(wù)結(jié)構(gòu)靈活性
39、差。 4、資本金比重大,成本較高,通過(guò)產(chǎn)品支付方式融資成本較高。 方案二: a)投資結(jié)構(gòu): 本方案采用有限合伙制結(jié)構(gòu)。A公司、B公司、C公司以50%:25%:25%的出資比例注冊(cè)成立怡人家園住宅投資開(kāi)發(fā)有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)項(xiàng)目公司),該項(xiàng)目公司以普通合伙人的方式,作為管理實(shí)體負(fù)責(zé)項(xiàng)目的日常建設(shè)、經(jīng)營(yíng)管理。D公司以為有限合伙人的方式對(duì)該建設(shè)項(xiàng)目進(jìn)行直接投資。 A公司 C公司 B公司 D公司 怡人家園住宅投資開(kāi)發(fā)有限公司 項(xiàng)目 普通合伙人協(xié)議 有限合伙人協(xié)議 管理協(xié)議 貸款銀行 貸款 擔(dān)保 圖2-1 方案二的投資結(jié)構(gòu) b) 資金結(jié)構(gòu):
40、 一般情況下,為均衡財(cái)務(wù)杠桿和風(fēng)險(xiǎn)杠桿,資產(chǎn)負(fù)債率取40%-60%較為合理,經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較高的企業(yè)為減少財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)選擇較低的資產(chǎn)負(fù)債率,經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較低的企業(yè)為最求股東收益最大化應(yīng)選擇較高的資產(chǎn)負(fù)債率。但是對(duì)于不同的行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率的要求也有所區(qū)別,允許基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)項(xiàng)目保持較高的資產(chǎn)負(fù)債率(70%左右)。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)行業(yè),前期投資非常大,允許資產(chǎn)負(fù)債率80%以上,但不得超過(guò)85%。另外,本方案中貸款銀行要求項(xiàng)目發(fā)起人提供的從屬債務(wù)資金不得低于總投資的10%才給予貸款,且給予貸款額度不超過(guò)總投資的50%。根據(jù)企業(yè)發(fā)行債券的條件,固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目,累計(jì)發(fā)行額不得超多項(xiàng)目總投資的30%。 根據(jù)本文四(三)的計(jì)算
41、可知:資本金的成本為9.56%,銀行貸款成本為5.13%,債券成本為5.15%,普通股成本取13.19%。 設(shè)資本金x萬(wàn)元,普通股y萬(wàn)元,從屬貸款z萬(wàn)元,高級(jí)貸款w萬(wàn)元,債券u萬(wàn)元 x+y+z+w+u=76000 ① z+w+u≦76000×85% ② z≧76000×10%
42、 ③ w≦76000×50% ④ u≦76000×30% ⑤ Mmin=9.56%×x/76000+13.19%×y/76000+5.13%×(z+w)/76000+5.15%×u/76000 ⑥由①②③④⑤⑥,解得x=11400 y=0 z=7600 w=38000 u=19000 時(shí) M最小=5.800% 項(xiàng)
43、目資金由項(xiàng)目發(fā)起人提供的15%的股本資金、10%的從屬債務(wù)資金及貸款人提供的75%高級(jí)債務(wù)資金構(gòu)成。資金具體情況如下表所示: 表2-1 方案二資金來(lái)源表 資金來(lái)源 資金形式 數(shù)量(萬(wàn)元人民幣) 比例 A公司(資本金) 股本資金 4560 6% B公司(資本金) 股本資金 2280 3% C公司(資本金) 股本資金 2280 3% D公司(資本金) 股本資金 2280 3% 合計(jì) 11400 15% A公司 從屬債務(wù) 2280 3% B公司 從屬債務(wù) 2280 3% C公司 從屬債務(wù) 1520 2% D公司 從屬
44、債務(wù) 1520 2% 合計(jì) 7600 10% 債券 高級(jí)債務(wù) 19000 25% 國(guó)內(nèi)貸款銀行 高級(jí)債務(wù) 38000 50% 合計(jì) 57000 75% 總計(jì) 76000 100% c)融資成本: 綜合資金成本=9.56%×15%+5.13%×60%+5.15%×25%=5.800% d)融資結(jié)構(gòu): A公司、B公司、C公司共同組建項(xiàng)目公司,通過(guò)與D公司的管理協(xié)議代表全體合伙人負(fù)責(zé)項(xiàng)目的建設(shè)和經(jīng)營(yíng),并以項(xiàng)目公司的名義發(fā)行債券和籌集貸款,對(duì)合伙制結(jié)構(gòu)的債務(wù)承擔(dān)無(wú)限責(zé)任。同時(shí)A公司、B公司、C公司以股東名義為建設(shè)項(xiàng)目提供從屬性貸款,C
45、公司通過(guò)“設(shè)備租賃協(xié)議”為建設(shè)項(xiàng)目長(zhǎng)期提供工程建設(shè)所需設(shè)備并負(fù)責(zé)設(shè)備的技術(shù)維修與檢驗(yàn)。D公司與項(xiàng)目公司依據(jù)合伙協(xié)議直接為建設(shè)項(xiàng)目提供股本金和從屬性貸款,并與項(xiàng)目公司通過(guò)“鋼筋供應(yīng)協(xié)議” 以一個(gè)固定價(jià)格為建設(shè)項(xiàng)目提供所需的全部鋼筋。另外,項(xiàng)目公司將一部分銷(xiāo)售收入作為還貸資金存入信托資金,再通過(guò)信托基金支付債券的本息。項(xiàng)目公司與銀行簽訂了一系列貸款協(xié)議,并由信貸機(jī)構(gòu)為項(xiàng)目公司的貸款協(xié)議提供擔(dān)保。保險(xiǎn)公司通過(guò)與項(xiàng)目公司的協(xié)議為建設(shè)項(xiàng)目提供建設(shè)工程一切險(xiǎn)。 e)信用保證結(jié)構(gòu): 1、采用嚴(yán)格的招投標(biāo)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制,與中標(biāo)的第二建設(shè)工程局簽訂“交鑰匙”工程承包合同,工程承包公司遞交工程履約保函(完工擔(dān)保
46、和成本超支擔(dān)保),排除了項(xiàng)目融資貸款銀團(tuán)對(duì)項(xiàng)目完工風(fēng)險(xiǎn)的顧慮,同時(shí)將項(xiàng)目的完工風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給工程承包公司和為其擔(dān)保的銀行。 2、C公司的設(shè)備租賃協(xié)議,規(guī)定為建設(shè)項(xiàng)目長(zhǎng)期提供工程建設(shè)所需設(shè)備并負(fù)責(zé)設(shè)備的技術(shù)維修與檢驗(yàn),部分排除了項(xiàng)目融資貸款銀團(tuán)對(duì)項(xiàng)目按時(shí)完工風(fēng)險(xiǎn)的顧慮。 3、D公司的鋼筋供應(yīng)協(xié)議,這是一個(gè)具有“供貨或付款”性質(zhì)的合同,規(guī)定項(xiàng)目公司負(fù)責(zé)按照一個(gè)固定的價(jià)格提供項(xiàng)目建設(shè)所需要的全部鋼筋,這個(gè)安排實(shí)際上排除了項(xiàng)目的材料價(jià)格及供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)以及部分的成本超支風(fēng)險(xiǎn)。 4、項(xiàng)目發(fā)起人為項(xiàng)目提供的從屬性貸款,作為項(xiàng)目的直接擔(dān)保,減輕了項(xiàng)目融資貸款銀團(tuán)對(duì)項(xiàng)目信用風(fēng)險(xiǎn)的顧慮。 5、信貸
47、公司為項(xiàng)目公司的貸款協(xié)議提供擔(dān)保,使得風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到信貸公司。 6、保險(xiǎn)公司安排的建設(shè)工程一切保險(xiǎn)(包括第三者責(zé)任險(xiǎn)),將項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)偨o保險(xiǎn)公司。 7、項(xiàng)目公司發(fā)行的債券,將項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)偨o每個(gè)債券持有人。 A公司 B公司 C公司 怡人家園住宅投資開(kāi)發(fā)有限公司 項(xiàng)目 D公司 鋼筋供應(yīng)協(xié)議 股本資金 股東從屬貸款 股本資金 從屬貸款 設(shè)備租賃協(xié)議 第二建設(shè)工程局 擔(dān)保銀行 履約保函 承包合同 建設(shè)資金 債券持有人 信托基金 還貸資金 債券收入 債券 貸款銀行 信貸機(jī)構(gòu) 擔(dān)保 保險(xiǎn)公司 項(xiàng)目保險(xiǎn) 貸款 圖2-2 方案二的融資結(jié)構(gòu)
48、 f)融資結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)評(píng) 優(yōu)點(diǎn): 1、A、B、C公司共同組建公司作為普通合伙人,實(shí)現(xiàn)了有限責(zé)任;D公司作為有限合伙人,承擔(dān)間接的債務(wù)責(zé)任。 2、稅務(wù)安排的靈活性。合伙制結(jié)構(gòu)本身不是一個(gè)納稅主體。合伙制結(jié)構(gòu)在一個(gè)財(cái)政年度內(nèi)的凈收入或虧損全部按投資比例轉(zhuǎn)移給合伙人。 3、有限合伙制在一定程度上避免了普通合伙制的責(zé)任連帶問(wèn)題,降低了投資風(fēng)險(xiǎn)。 4、合伙制較易獲得較大比例的銀行貸款,融資成本較低。 缺點(diǎn): 1、 每個(gè)合伙人都有約束合伙制的能力,項(xiàng)目決策較復(fù)雜。 2、 融資安排相對(duì)比較復(fù)雜。 3、 分的利益少。
49、 方案三: a)投資結(jié)構(gòu): 本方案采用非公司型合資結(jié)構(gòu)與信托基金結(jié)構(gòu)的組合結(jié)構(gòu)。投資結(jié)構(gòu)的組成為:A公司、B公司、C公司、D公司根據(jù)合資協(xié)議組成非公司型合資結(jié)構(gòu),各公司依照合資協(xié)議中規(guī)定的30%:20%:25%:25%的投資比例分別獨(dú)立安排各自的投資資金。各投資者代表在合資協(xié)議的基礎(chǔ)上組成一個(gè)“項(xiàng)目管理委員會(huì)”并任命F公司作為項(xiàng)目經(jīng)理負(fù)責(zé)項(xiàng)目日常的建設(shè)和經(jīng)營(yíng)管理。B公司作為信托基金經(jīng)理組建權(quán)益性信托基金,在證券市場(chǎng)上公開(kāi)集資,投資收購(gòu)項(xiàng)目一定比例的資產(chǎn)。 A公司 B公司 C公司 D公司 合資協(xié)議 項(xiàng)目 項(xiàng)目管理委員會(huì) F公司 建設(shè)資金 圖3-1 方案三
50、的投資模式一 信托單位持有人協(xié)議 信托單位持有人 信托契約 U銀行 管理協(xié)議 B公司 信托基金 項(xiàng)目 圖3-2 方案三的投資模式二(B公司投資模式) b)資金結(jié)構(gòu): 一般情況下,為均衡財(cái)務(wù)杠桿和風(fēng)險(xiǎn)杠桿,資產(chǎn)負(fù)債率取40%-60%較為合理,經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較高的企業(yè)為減少財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)選擇較低的資產(chǎn)負(fù)債率,經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較低的企業(yè)為最求股東收益最大化應(yīng)選擇較高的資產(chǎn)負(fù)債率。但是對(duì)于不同的行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率的要求也有所區(qū)別,允許基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)項(xiàng)目保持較高的資產(chǎn)負(fù)債率(70%左右)。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)行業(yè),前期投資非常大,允許資產(chǎn)負(fù)債率80%以上,但不得超過(guò)85%。合資協(xié)議規(guī)定B公司通過(guò)信托基金籌集
51、的資金不得少于總投資的20%。本方案貸款銀行要求項(xiàng)目發(fā)起人的提供的資本金不得低于總投資的10%才給予貸款,且給予貸款額度不超過(guò)總投資的60%。根據(jù)企業(yè)發(fā)行債券的條件,固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目,累計(jì)發(fā)行額不得超多項(xiàng)目總投資的30%。 根據(jù)本文四(三)的計(jì)算可知:資本金的成本為9.56%,銀行貸款成本為5.13%,債券成本為5.15%,普通股成本取13.19%,信托基金成本取9.99% 設(shè)資本金x萬(wàn)元,普通股y萬(wàn)元,信托基金z萬(wàn)元,銀行貸款w萬(wàn)元,債券u萬(wàn)元 x+y+z+w+u=76000
52、 ① w+u≦76000×85% ② x≧76000×10% ③ y≧76000×10% ④ w≦76000×60% ⑤ u≦
53、76000×30% ⑥ Mmin=9.56%×x/76000+13.19%×y/76000+9.99%×z/76000+5.13%×w/76000+5.15%×u/76000⑦ 由①②③④⑤⑥⑦,解得x=7600 y=0 z=15200 w=45600 u=7600 時(shí) M最小=6.547% 項(xiàng)目資金由項(xiàng)目發(fā)起人和信托單位持有人提供的30%的股本資金和各個(gè)貸款人提供的70%的債務(wù)資金構(gòu)成(其中債券10%,銀行貸款60%)。資金具體情況如下表所示: 表3-1 方
54、案三資金來(lái)源表 資金來(lái)源 資金形式 數(shù)量(萬(wàn)元人民幣) 比例 權(quán)益信托基金 股本資金 15200 20% A公司(資本金) 股本資金 3040 4% C公司(資本金) 股本資金 2280 3% D公司(資本金) 股本資金 2280 3% 合計(jì) 22800 30% X銀行(A貸) 債務(wù)資金 16720 22% Y銀行(C貸) 債務(wù)資金 14440 19% Z銀行(D貸) 債務(wù)資金 14440 19% 合計(jì) 45600 60% 債券(A發(fā)行) 債務(wù)資金 3040 4% 債券(C發(fā)行) 債務(wù)資金
55、 2280 3% 債券(D發(fā)行) 債務(wù)資金 2280 3% 合計(jì) 7600 10% 債務(wù)合計(jì) 53200 70% 總計(jì) 76000 100% c)融資成本: 綜合資金成本=9.56%×10%+9.99%×20%+5.13%×60%+5.15%×10%=6.547% d)融資結(jié)構(gòu): A公司、B公司、C公司、D公司通過(guò)合資協(xié)議的規(guī)定,按比例分別承擔(dān)其在項(xiàng)目中的投資費(fèi)用,并根據(jù)投資比例分別
56、直接擁有項(xiàng)目產(chǎn)品 。各投資者代表在合資協(xié)議的基礎(chǔ)上組成一個(gè)“項(xiàng)目管理委員會(huì)”并任命F公司(A公司的子公司)作為項(xiàng)目經(jīng)理負(fù)責(zé)項(xiàng)目日常的建設(shè)和經(jīng)營(yíng)管理。A公司直接向項(xiàng)目中投入自有資金,并通過(guò)與X銀行的貸款協(xié)議和發(fā)行債券直接為項(xiàng)目籌集除股本資金外自己規(guī)定比例的資金,以“產(chǎn)品購(gòu)買(mǎi)協(xié)議”的權(quán)益抵押做擔(dān)保。U銀行作為受托管理人與信托單位持有人簽訂信托契約,任命B公司作為信托基金經(jīng)理組建權(quán)益性信托基金,在證券市場(chǎng)上公開(kāi)集資,籌集項(xiàng)目所需資金。C公司直接向項(xiàng)目中投入自有資金,并通過(guò)與Y銀行的貸款協(xié)議發(fā)行債券直接為項(xiàng)目籌集除股本資金外自己規(guī)定比例的資金,以“產(chǎn)品購(gòu)買(mǎi)協(xié)議” 的權(quán)益抵押做擔(dān)保。D公司直接向項(xiàng)目中投
57、入自有資金,并通過(guò)與Z銀行的貸款協(xié)議發(fā)行債券直接為項(xiàng)目籌集除股本資金外自己規(guī)定比例的資金,以“產(chǎn)品購(gòu)買(mǎi)協(xié)議” 的權(quán)益抵押做擔(dān)保。C公司通過(guò)“設(shè)備租賃協(xié)議”為建設(shè)項(xiàng)目長(zhǎng)期提供工程建設(shè)所需設(shè)備并負(fù)責(zé)設(shè)備的技術(shù)維修與檢驗(yàn),D公司與項(xiàng)目公司通過(guò)“鋼筋供應(yīng)協(xié)議”為建設(shè)項(xiàng)目提供固定價(jià)格的鋼筋。 e)信用保證結(jié)構(gòu): 1、采用嚴(yán)格的招投標(biāo)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制,與中標(biāo)的第二建設(shè)工程局簽訂“交鑰匙”工程承包合同,工程承包公司遞交工程履約保函(完工擔(dān)保和成本超支擔(dān)保),排除了項(xiàng)目融資貸款銀團(tuán)對(duì)項(xiàng)目完工風(fēng)險(xiǎn)的顧慮,同時(shí)將項(xiàng)目的完工風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給工程承包公司和為其擔(dān)保的銀行。 2、C公司的設(shè)備租賃協(xié)議,規(guī)定為建設(shè)項(xiàng)目長(zhǎng)期
58、提供工程建設(shè)所需設(shè)備并負(fù)責(zé)設(shè)備的技術(shù)維修與檢驗(yàn),部分排除了項(xiàng)目融資貸款銀團(tuán)對(duì)項(xiàng)目按時(shí)完工風(fēng)險(xiǎn)的顧慮。 3、D公司的鋼筋供應(yīng)協(xié)議,這是一個(gè)具有“供貨或付款”性質(zhì)的合同,規(guī)定項(xiàng)目公司負(fù)責(zé)按照一個(gè)固定的價(jià)格提供項(xiàng)目建設(shè)所需要的全部鋼筋,這個(gè)安排實(shí)際上排除了項(xiàng)目的材料價(jià)格及供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)以及部分的成本超支風(fēng)險(xiǎn)。 4、A公司、C公司、D公司將產(chǎn)品支付協(xié)議的權(quán)益作抵押,排除了貸款銀行對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的顧慮。 5、B公司通過(guò)組建權(quán)益性信托基金,將項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)偨o每個(gè)信托單位持有人。 6、通過(guò)發(fā)行債券,將項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)偨o每個(gè)債券持有人。 7、保險(xiǎn)公司安排的建設(shè)工程一切保險(xiǎn)(包括第三者責(zé)任險(xiǎn)),將項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)?/p>
59、給保險(xiǎn)公司。 貸款協(xié)議 貸款協(xié)議 A公司 B公司 項(xiàng)目管理委員會(huì) F公司 Y銀行 Z銀行 C公司 D公司 設(shè)備租賃協(xié)議 鋼筋供應(yīng)協(xié)議 項(xiàng)目 產(chǎn)品支付協(xié)議抵押 產(chǎn)品支付協(xié)議抵押 貸款協(xié)議 產(chǎn)品支付協(xié)議抵押 X銀行 建設(shè)資金 建設(shè)資金 建設(shè)資金 建設(shè)資金 產(chǎn)品 購(gòu)買(mǎi)協(xié)議 購(gòu)買(mǎi)協(xié)議 收入 收入 信托基金 信托單位持有人 產(chǎn)品 承包合同 建設(shè)費(fèi)用 履約擔(dān)保 收入 收入 購(gòu)買(mǎi)協(xié)議 購(gòu)買(mǎi)協(xié)議 保險(xiǎn) 第二建設(shè)工程局 擔(dān)保銀行 保險(xiǎn)公司 債券 債券 債券 圖3-3 方案三的融資結(jié)構(gòu)
60、 f)融資方案簡(jiǎn)評(píng) 優(yōu)點(diǎn): 1、每一個(gè)投資者的責(zé)任獨(dú)立,對(duì)于其它投資者的債務(wù)或民事責(zé)任不負(fù)有任何共同和連帶的責(zé)任; 2、稅務(wù)結(jié)構(gòu)安排靈活,,項(xiàng)目本身不必繳納所得稅,稅務(wù)結(jié)構(gòu)由每一個(gè)投資者獨(dú)立完成,節(jié)約較多成本。 3、融資安排靈活,融資結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)靈活。 4、B公司采用信托基金融資實(shí)現(xiàn)有限責(zé)任,融資安排較易,項(xiàng)目現(xiàn)金流量的控制相對(duì)比較容易。 缺點(diǎn): 1、 結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)存在一定的不確定因素。 2、 投資轉(zhuǎn)讓程序比較復(fù)雜,交易成本較高。 3、 管理程序比較復(fù)雜(比如同業(yè)競(jìng)爭(zhēng),交叉擔(dān)保 ),管理成本較高。 4、 項(xiàng)目資產(chǎn)的控制不太容易。 5、 B公司采用信托基金融資稅務(wù)結(jié)構(gòu)靈活性差,
61、投資結(jié)構(gòu)比較復(fù)雜,融資成本高。 方案四: a)投資結(jié)構(gòu): 本方案采用非公司型合資結(jié)構(gòu)。投資結(jié)構(gòu)的組成為:A公司、B公司、C公司、D公司根據(jù)合資協(xié)議組成非公司型合資結(jié)構(gòu),各公司依照合資協(xié)議中規(guī)定的30%:20%:25%:25%的投資比例統(tǒng)一安排各自的投資資金(但是由每個(gè)投資者獨(dú)立與貸款銀行簽署協(xié)議)。各投資者代表在合資協(xié)議的基礎(chǔ)上組成一個(gè)“項(xiàng)目管理委員會(huì)”并任命F公司(A公司的子公司)作為項(xiàng)目經(jīng)理負(fù)責(zé)項(xiàng)目日常的建設(shè)和經(jīng)營(yíng)管理,同時(shí)也作為投資者的代理人負(fù)責(zé)項(xiàng)目產(chǎn)品銷(xiāo)售。A公司 B公司 C公司 D公司 合資協(xié)議 項(xiàng)目 項(xiàng)目管理委員會(huì) F公司 建設(shè)資金 圖4-1
62、方案四的投資模式 b)資金結(jié)構(gòu): 一般情況下,為均衡財(cái)務(wù)杠桿和風(fēng)險(xiǎn)杠桿,資產(chǎn)負(fù)債率取40%-60%較為合理,經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較高的企業(yè)為減少財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)選擇較低的資產(chǎn)負(fù)債率,經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較低的企業(yè)為最求股東收益最大化應(yīng)選擇較高的資產(chǎn)負(fù)債率。但是對(duì)于不同的行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率的要求也有所區(qū)別,允許基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)項(xiàng)目保持較高的資產(chǎn)負(fù)債率(70%左右)。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)行業(yè),前期投資非常大,允許資產(chǎn)負(fù)債率80%以上,但不得超過(guò)85%。另外,本方案中貸款銀行要求項(xiàng)目發(fā)起人提供的資本金不得低于總投資的20%才給予貸款。根據(jù)企業(yè)發(fā)行債券的條件,固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目,累計(jì)發(fā)行額不得超多項(xiàng)目總投資的30%。 根據(jù)本文四(三)的計(jì)算可
63、知:資本金的成本為9.56%,銀行貸款成本為5.13%,債券成本為5.15%,普通股成本取13.19%。 設(shè)資本金x萬(wàn)元,普通股y萬(wàn)元,銀行貸款w萬(wàn)元,債券u萬(wàn)元 x+y +w+u=76000 ① w+u≦76000×85% ② x≧76000×20%
64、 ③ Mmin=9.56%×x/76000+13.19%×y/76000+5.13%×(z+w)/76000+5.15%×u/76000 ④由①②③④,解得x=15200 y=0 w=60800 u=0 時(shí) M最小=6.016% 項(xiàng)目資金由項(xiàng)目發(fā)起人提供的20%的股本資金和貸款銀行提供的80%的債務(wù)資金構(gòu)成。資金具體情況如下表所示: 表4-1 方案四資金來(lái)源表 資金來(lái)源 資金形式 數(shù)量(萬(wàn)元人民幣) 比例 A公司(資本金) 股本資金 6080 8% B公司(資本金) 股本資金 4560 6% C公司(資本金) 股本資金 228
65、0 3% D公司(資本金) 股本資金 2280 3% 合計(jì) 15200 20% 貸款銀行(A貸) 債務(wù)資金 16720 22% 貸款銀行(B貸) 債務(wù)資金 10640 14% 貸款銀行(C貸) 債務(wù)資金 16720 22% 貸款銀行(D貸) 債務(wù)資金 16720 22% 合計(jì) 60800 80% 總計(jì) 76000 100% c)融資成本: 綜合資金成本=9.56%×20%+5.13%×80%=6.016% d)融資結(jié)構(gòu): A公司、B公司、C公司、D公司根據(jù)合資協(xié)議分別在項(xiàng)目中投入相應(yīng)比例的自有資金,并由每
66、個(gè)投資者獨(dú)立與同一貸款銀行簽署貸款協(xié)議,統(tǒng)一安排項(xiàng)目融資,A公司、B公司、C公司、D公司分別以“產(chǎn)品購(gòu)買(mǎi)協(xié)議”的權(quán)益抵押做擔(dān)保獲得用于項(xiàng)目建設(shè)的資金。C公司通過(guò)“設(shè)備租賃協(xié)議”為建設(shè)項(xiàng)目長(zhǎng)期提供工程建設(shè)所需設(shè)備并負(fù)責(zé)設(shè)備的技術(shù)維修與檢驗(yàn),D公司與項(xiàng)目公司通過(guò)“鋼筋供應(yīng)協(xié)議”為建設(shè)項(xiàng)目提供固定價(jià)格的鋼筋。F公司通過(guò)管理協(xié)議作為項(xiàng)目管理委員會(huì)的代理負(fù)責(zé)項(xiàng)目日常的建設(shè)和經(jīng)營(yíng)管理,并代替投資人負(fù)責(zé)產(chǎn)品的銷(xiāo)售。項(xiàng)目投產(chǎn)后,貸款銀行設(shè)立一個(gè)銀行監(jiān)控賬戶,產(chǎn)品的銷(xiāo)售收入進(jìn)入同一個(gè)監(jiān)控賬戶,用于償還貸款,盈余資金按比例分配給各投資者。 F公司 A公司 B公司 C公司 D公司 自有資金 管理協(xié)議 銷(xiāo)售代理協(xié)議 設(shè)備租賃協(xié)議 鋼筋供應(yīng)協(xié)議 項(xiàng)目 融資協(xié)議 產(chǎn)品支付協(xié)議抵押 貸款銀行 貸款資金 銷(xiāo)售合同 產(chǎn)品 產(chǎn)品購(gòu)買(mǎi)者 銀行監(jiān)控賬戶 債務(wù)償還 銷(xiāo)售收入 自有資金 承包合同 建設(shè)費(fèi)用 履約保函 第二建設(shè)工程局 擔(dān)保銀行 保險(xiǎn) 保險(xiǎn)公司 盈余資金 圖4-2 方案四的融資結(jié)構(gòu) e)信用保證結(jié)構(gòu): 1、采用嚴(yán)格的招投標(biāo)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制,與中標(biāo)的第二
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