公司理財(cái)(第9版) 第5章 凈現(xiàn)值和投資評(píng)價(jià)的其他方法

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1、第5章 凈現(xiàn)值和投資評(píng)價(jià)的其它方法5.1 為什么要使用凈現(xiàn)值 5.4 內(nèi)部收益率法 5.5 內(nèi)部收益率法存在的問(wèn)題 5.6 盈利指數(shù) 5.7 資本預(yù)算實(shí)務(wù) 5.1 為什么要使用凈現(xiàn)值資本預(yù)算即決定接受還是拒絕某個(gè)項(xiàng)目的決策過(guò)程。本章將逐步展開(kāi)介紹基本的資本預(yù)算方法。凈現(xiàn)值 (NPV)(NPV)法則NPV=未來(lái)全部現(xiàn)金流的現(xiàn)值之和 初始投資（成本）凈現(xiàn)值法則（NPV rule）：接受凈現(xiàn)值大于0的項(xiàng)目，拒絕凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目。計(jì)算NPV:1.估計(jì)未來(lái)的現(xiàn)金流量:多少?什么時(shí)候?2.估計(jì)折現(xiàn)率如果項(xiàng)目存在風(fēng)險(xiǎn)，可以找一個(gè)存在類似風(fēng)險(xiǎn)的股票，把該股票的期望收益率作為項(xiàng)目的貼現(xiàn)率。3.估計(jì)初始成本考慮A

2、lpha公司管理層可以采用的兩種策略：1.用現(xiàn)金100美元投資此項(xiàng)目，而107美元1年后當(dāng)做股利發(fā)放。2.放棄此項(xiàng)目，把100美元作為當(dāng)期的股利支付給股東?；居^點(diǎn)：接受凈現(xiàn)值為正的投資項(xiàng)目符合股東利益價(jià)值可加性：企業(yè)的價(jià)值僅僅是不同項(xiàng)目、部門(mén)以及公司中其他實(shí)體價(jià)值的總和。它意味著任一項(xiàng)目對(duì)公司價(jià)值的貢獻(xiàn)僅僅是該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值。機(jī)會(huì)成本：某一項(xiàng)目的折現(xiàn)率是投資者投資于相同風(fēng)險(xiǎn)的金融資產(chǎn)所能獲得收益率。公司對(duì)該項(xiàng)目進(jìn)行投資時(shí)，股東就失去了把其他股利投資于金融資產(chǎn)的機(jī)會(huì)。凈現(xiàn)值 (NPV)(NPV)法則凈現(xiàn)值法的三個(gè)特點(diǎn):1.凈現(xiàn)值法使用了現(xiàn)金流量2.凈現(xiàn)值法包含了項(xiàng)目的全部現(xiàn)金流量 3.凈現(xiàn)值對(duì)現(xiàn)

3、金流量進(jìn)行了合理的折現(xiàn) 5.4 內(nèi)部收益率法內(nèi)部收益率法具有凈現(xiàn)值的一部分特征，?？s寫(xiě)為IRR，在理財(cái)實(shí)務(wù)中最經(jīng)常用于替代凈現(xiàn)值。它的基本原理是試圖找出一個(gè)能體現(xiàn)出項(xiàng)目?jī)?nèi)在價(jià)值的數(shù)值。概念：IRR：使NPV值為零的折現(xiàn)率（使投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為0 貼現(xiàn)率）內(nèi)部收益率（IRR）的計(jì)算一元N次方程的求解一種簡(jiǎn)單實(shí)用的方法：插值法（或稱試錯(cuò)法）000)1()(CIRRCCTtttoi特征：反映一個(gè)項(xiàng)目的實(shí)際報(bào)酬率水平，也即一個(gè)項(xiàng)目的真實(shí)內(nèi)在價(jià)值。內(nèi)部收益率本身不受資本市場(chǎng)利息率的影響，完全取決于項(xiàng)目的現(xiàn)金流量，是每個(gè)項(xiàng)目的完全內(nèi)生變量，這也就是其稱為“內(nèi)部收益率”的原因所在。理財(cái)實(shí)務(wù)中經(jīng)常被用來(lái)代替凈

4、現(xiàn)值，具有凈現(xiàn)值的部分特征。內(nèi)部收益率的基本法則：若內(nèi)部收益率大于貼現(xiàn)率，項(xiàng)目可以接受；若內(nèi)部收益率小于貼現(xiàn)率，項(xiàng)目不能接受。為什么？?jī)?nèi)部報(bào)酬率:舉例考慮下列項(xiàng)目:0123$100$100$100-$200項(xiàng)目的內(nèi)部報(bào)酬率 23.37%200)1(100$)1(100$)1(100$032IRRIRRIRRNPV內(nèi)部收益率（IRR）與凈現(xiàn)值（NPV）的比較在某些情況下，兩種方法是等價(jià)的貼現(xiàn)率小于內(nèi)部收益率時(shí)，凈現(xiàn)值為正；貼現(xiàn)率大于內(nèi)部收益率時(shí)，凈現(xiàn)值為負(fù)。如果我們?cè)谫N現(xiàn)率小于內(nèi)部收益率時(shí)接受某一個(gè)項(xiàng)目，我們也就接受了一個(gè)凈現(xiàn)值為正值的項(xiàng)目。在這一點(diǎn)上，內(nèi)部收益率與凈現(xiàn)值是一致的如果項(xiàng)目的現(xiàn)金流

5、量復(fù)雜些，內(nèi)部收益率法存在的問(wèn)題就會(huì)凸現(xiàn)出來(lái)，就會(huì)與凈現(xiàn)值的判斷不一致5.5 5.5 內(nèi)部收益率法存在的問(wèn)題存在多個(gè) IRRs。投資還是融資?規(guī)模問(wèn)題。時(shí)間序列問(wèn)題。5.5.1 互斥項(xiàng)目與獨(dú)立項(xiàng)目獨(dú)立項(xiàng)目：接受或放棄一個(gè)項(xiàng)目不會(huì)影響到其他項(xiàng)目的決策。必須超過(guò)一個(gè)最低值的接受準(zhǔn)則?；コ忭?xiàng)目：在幾個(gè)備選項(xiàng)目中只有一個(gè)可以選擇 將全部備選項(xiàng)目排序，選出最好的一個(gè)。5.5.2 影響?yīng)毩㈨?xiàng)目和互斥項(xiàng)目的兩個(gè)一般問(wèn)題實(shí)例：教材 P96投資還是融資?項(xiàng)目A第0期流出現(xiàn)金，以后期流入現(xiàn)金，稱為投資型項(xiàng)目項(xiàng)目B第0期流入現(xiàn)金，以后期流出現(xiàn)金，稱為融資型項(xiàng)目項(xiàng)目C第0期流出現(xiàn)金，以后期既有流入現(xiàn)金也有流出現(xiàn)金，稱

6、為混合型項(xiàng)目投資還是融資?對(duì)于投資型項(xiàng)目，內(nèi)部收益率法與凈現(xiàn)值法的判斷法則是一致的若IRR大于貼現(xiàn)率，則NPV為正，項(xiàng)目可以接受若IRR小于貼現(xiàn)率，則NPV為負(fù)，項(xiàng)目不能接受對(duì)于融資型項(xiàng)目，內(nèi)部收益率法與凈現(xiàn)值法的判斷法則則剛好相反若IRR大于貼現(xiàn)率，則NPV為負(fù)，項(xiàng)目不能接受若IRR小于貼現(xiàn)率，則NPV為正，項(xiàng)目可以接受對(duì)于混合型項(xiàng)目，內(nèi)部收益率法與凈現(xiàn)值法的判斷法則可能不一致會(huì)出現(xiàn)多個(gè)內(nèi)部收益率的問(wèn)題此時(shí)應(yīng)采用凈現(xiàn)值法 多個(gè) IRRsIRRs如果項(xiàng)目未來(lái)的凈現(xiàn)金流方向變號(hào)兩次以上，我們稱之為“非常規(guī)現(xiàn)金流量”。實(shí)際中的投資項(xiàng)目在未來(lái)產(chǎn)生的現(xiàn)金流更多的是“非常規(guī)現(xiàn)金流量”。概括地說(shuō)“非常規(guī)現(xiàn)

7、金流量”的多次改號(hào)造成了多重收益率。根據(jù)代數(shù)理論，若現(xiàn)金流改號(hào)M次，那么就可能會(huì)有最多達(dá)M個(gè)內(nèi)部收益率的解。多個(gè)內(nèi)部收益率的解決方法1.NPV法則。2.修正內(nèi)部收益率：通過(guò)合并現(xiàn)金流，使現(xiàn)金流的正負(fù)號(hào)只改變一次來(lái)處理多個(gè)內(nèi)部收益率問(wèn)題。小結(jié)5.5.3 5.5.3 互斥項(xiàng)目所特有的問(wèn)題當(dāng)內(nèi)部收益率法 用于互斥項(xiàng)目的決策判斷時(shí)可能出現(xiàn)兩方面的問(wèn)題：1.規(guī)模問(wèn)題 2.時(shí)間序列問(wèn)題 規(guī)模問(wèn)題你愿意接受100%的投資報(bào)酬率還是50%的投資報(bào)酬率?如果$1投資的報(bào)酬率是100%，而$1,000的 報(bào)酬率是50%，你又會(huì)做哪種考慮呢?規(guī)模問(wèn)題的例子一位教授在課堂討論時(shí)提出這樣一個(gè)問(wèn)題：現(xiàn)在有兩個(gè)互相排斥的投

8、資機(jī)會(huì)供大家選擇投資機(jī)會(huì)1：現(xiàn)在你給我1美元，下課時(shí)我還給你1.50美元投資機(jī)會(huì)2：現(xiàn)在你給我10美元，下課時(shí)我還給你11美元只能選擇其中的一個(gè)投資機(jī)會(huì)，如何選擇？如表所示：投資機(jī)會(huì)1：NPV=0.5,IRR=50%投資機(jī)會(huì)2：NPV=1,IRR=10%凈現(xiàn)值NPV與內(nèi)部收益率法IRR的判斷不一致項(xiàng)目規(guī)模的問(wèn)題課初現(xiàn)金流量課初現(xiàn)金流量課末現(xiàn)金流量課末現(xiàn)金流量NPVNPVIRRIRR投資機(jī)會(huì) 1-1+1.50.550投資機(jī)會(huì) 2-10+11110規(guī)模問(wèn)題：實(shí)例斯坦利杰佛（Stanley Jaffe）和雪莉蘭星（Sherry Lansing）剛購(gòu)買(mǎi)了教學(xué)電影片公司理財(cái)?shù)陌鏅?quán)。他們不清楚制作這部影片

9、應(yīng)該用多大的預(yù)算比較合適。預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量為：規(guī)模問(wèn)題概括起來(lái)，遇到互斥項(xiàng)目，可以有三種決策方法：比較凈現(xiàn)值計(jì)算增量?jī)衄F(xiàn)值比較增量?jī)?nèi)部收益率與貼現(xiàn)率注意點(diǎn)：我們決不能比較二者的內(nèi)部收益率。那樣，我們就會(huì)產(chǎn)生決策失誤。如何計(jì)算增量現(xiàn)金流量問(wèn)題。請(qǐng)注意：我們是把大預(yù)算的現(xiàn)金流量減小預(yù)算，使得現(xiàn)金流量在第0期表現(xiàn)為“現(xiàn)金流出”，這樣我們便可以應(yīng)用內(nèi)部收益率的基本法則。時(shí)間序列問(wèn)題考弗爾德(Kaufold)公司有一個(gè)閑置的倉(cāng)庫(kù)，可以存放有毒廢物容器（項(xiàng)目A），也可以存放電子設(shè)備（項(xiàng)目B）?，F(xiàn)金流量如下：時(shí)間序列問(wèn)題這個(gè)例子通?？梢杂萌N方法來(lái)選擇最優(yōu)項(xiàng)目：比較兩個(gè)項(xiàng)目的凈現(xiàn)值對(duì)比增量?jī)?nèi)部收益率與貼現(xiàn)率計(jì)算

10、增量現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值當(dāng)內(nèi)部收益率法應(yīng)用于互斥項(xiàng)目的決策時(shí)，規(guī)模問(wèn)題還是時(shí)間序列問(wèn)題，實(shí)務(wù)中兩者往往同時(shí)存在。一般來(lái)說(shuō)，實(shí)務(wù)操作人員要么是運(yùn)用增量?jī)?nèi)部收益率，要么使用凈現(xiàn)值。5.6 盈利指數(shù)法（The Profitability Index Rule）初始投資未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值PI n 另一種項(xiàng)目評(píng)估方法n 概念：初始投資以后所有預(yù)期未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值和初始投資的比值盈利指數(shù)(PI)赫爾姆芬尼根(Hiram Finnegan)公司有以下兩個(gè)投資機(jī)會(huì)，貼現(xiàn)率設(shè)定為12，計(jì)算兩個(gè)項(xiàng)目的盈利指數(shù)PI。盈利指數(shù)(PI)我們分三種情況對(duì)盈利指數(shù)進(jìn)行分析：獨(dú)立項(xiàng)目如果兩個(gè)都是獨(dú)立項(xiàng)目，根據(jù)凈現(xiàn)值法的基本投資

11、法則，只要凈現(xiàn)值為正就可以采納。凈現(xiàn)值為正，也就是盈利指數(shù)(PI)大于1。因此，對(duì)于獨(dú)立項(xiàng)目，PI的投資法則為：若PI1，項(xiàng)目可以接受若PI1，項(xiàng)目不可接受盈利指數(shù)(PI)互斥項(xiàng)目假若兩個(gè)項(xiàng)目中只能選擇一個(gè)，根據(jù)凈現(xiàn)值法，應(yīng)該選擇凈現(xiàn)值比較大的那個(gè)項(xiàng)目。但是根據(jù)盈利指數(shù)判斷，由于會(huì)受到規(guī)模問(wèn)題的影響，則很可能對(duì)決策產(chǎn)生誤導(dǎo)此時(shí)應(yīng)計(jì)算項(xiàng)目的增量盈利指數(shù)盈利指數(shù)(PI)資本配置以上兩種情況實(shí)際上都假設(shè)公司有充足的資金用于投資當(dāng)資金不足以支付所有可盈利項(xiàng)目時(shí)的情況。在這種情況下就需要進(jìn)行“資本配置”（capital rationing）有限資金條件下的投資決策稱為“資本配置”對(duì)于獨(dú)立項(xiàng)目，采用盈利指

12、數(shù)法則可以很好解決資本配置問(wèn)題對(duì)于多期資本配置問(wèn)題就會(huì)變得更麻煩盈利指數(shù)(PI)缺點(diǎn):互斥項(xiàng)目運(yùn)用優(yōu)點(diǎn):適用于投資資金有限的公司易于理解和計(jì)算適用于獨(dú)立項(xiàng)目決策5.7 5.7 資本預(yù)算實(shí)務(wù)(The Practice of Capital Budgeting)(The Practice of Capital Budgeting)本章小結(jié)(Summary and Conclusions)(Summary and Conclusions)本章介紹了幾種常見(jiàn)的投資決策方法:回收期法平均會(huì)計(jì)收益率法內(nèi)部收益率法盈利指數(shù)法盡管每種方法獨(dú)有其優(yōu)缺點(diǎn)，但從理財(cái)學(xué)的角度，都不如凈現(xiàn)值法.本章小結(jié)在眾多投資決策方

13、法中，內(nèi)部收益率法要優(yōu)于回收期法、平均會(huì)計(jì)收益率法和盈利指數(shù)法等。當(dāng)獨(dú)立項(xiàng)目首期為現(xiàn)金流出、首期之后均為現(xiàn)金流入時(shí)，內(nèi)部收益率可以得到與凈現(xiàn)值完全相同的結(jié)論內(nèi)部收益率法應(yīng)用于獨(dú)立項(xiàng)目和互斥項(xiàng)目中都可能遇到問(wèn)題對(duì)于融資型項(xiàng)目，當(dāng)內(nèi)部收益率低于貼現(xiàn)率時(shí)，項(xiàng)目可行多重內(nèi)部收益率問(wèn)題本章小結(jié)互斥項(xiàng)目所獨(dú)有的問(wèn)題規(guī)模問(wèn)題和時(shí)間序列問(wèn)題內(nèi)部收益率法和盈利指數(shù)法可能產(chǎn)生的誤導(dǎo)這時(shí)我們要采用增量分析法進(jìn)行調(diào)整增量現(xiàn)金流量的計(jì)算：最好使首期的增量現(xiàn)金流量為負(fù)數(shù)增量?jī)衄F(xiàn)值增量?jī)?nèi)部收益率增量盈利指數(shù)遇到兩個(gè)互斥項(xiàng)目的投資決策時(shí)，可以用以下三種方法：選擇凈現(xiàn)值最大的項(xiàng)目。若增量?jī)?nèi)部收益率大于貼現(xiàn)率，選擇投資額大的那個(gè)項(xiàng)目。若增量?jī)衄F(xiàn)值為正值，選擇投資額大的那個(gè)項(xiàng)目