公司理財(cái)(第9版) 第8章 利率和債券估值

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1、8-0利率和債券估值第8章8-1關(guān)鍵概念與技能了解債券的重要特點(diǎn)和債券類(lèi)型理解債券價(jià)值的構(gòu)成，理解為什么債券價(jià)值會(huì)波動(dòng)理解通貨膨脹對(duì)利率的影響8-28.1 債券和債券估值公司（以及政府）常常通過(guò)發(fā)行或是售賣(mài)債務(wù)證券，也就是債券，來(lái)借入資金。我們接下來(lái)還會(huì)討論與一份債券有關(guān)的現(xiàn)金流以及債券是如何運(yùn)用折現(xiàn)現(xiàn)金流的方法進(jìn)行估值的。8-38.1.1 債券和債券估值債券是借款人和資金出借人就以下事項(xiàng)達(dá)成一致的一種法定協(xié)議：票面值票面利率利息的支付方式到期日8-48.1.2 債券價(jià)值和收益率 市場(chǎng)利率隨時(shí)間會(huì)發(fā)生改變，由于與某一份債券有關(guān)的現(xiàn)金流將保持不變，因此債券的價(jià)值會(huì)發(fā)生浮動(dòng)。市場(chǎng)利率上升，債券價(jià)格

2、下降；市場(chǎng)利率下降，債券價(jià)格上升。8-5 到期收益率（yield to maturity，YTM）它相當(dāng)于投資者按照當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格購(gòu)買(mǎi)并且一直持有到滿(mǎn)期時(shí)可以獲得的年平均收益率，其中隱含了每期的投資收入現(xiàn)金流均可以按照到期收益率進(jìn)行再投資。債券價(jià)值 債券價(jià)值=各期現(xiàn)金流的現(xiàn)值+本金的現(xiàn)值t1r)(1F1TtttrC8-6債券定價(jià)等式基本原理：金融證券的價(jià)值=其預(yù)計(jì)未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值之和因此，債券的價(jià)值是由其利息和本金的現(xiàn)值所決定的。而利率與現(xiàn)值（例如債券的價(jià)值）是呈反向變動(dòng)的。8-7例：假定Xanth公司曾準(zhǔn)備發(fā)行一份到期期限為10年的債券。Xanth債券的年利率為80美元，意味著該債券在未來(lái)1

3、0年，每年支付的利息都為80美元。而且，在10年后Xanth公司將要向債券的持有人支付1000美元。債券的現(xiàn)金流如下所示：假設(shè)類(lèi)似的債券的收益率為8%，最后算得債券價(jià)值為1000美元，這不是巧合！8-8到期收益率（YTM）與債權(quán)估價(jià)1 00000.020.040.060.080.10折現(xiàn)率債券估價(jià)當(dāng)YTM 票面利率時(shí)，債券折價(jià)交易8-98.1.3 利率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于債券持有者來(lái)說(shuō)，利率的浮動(dòng)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)被稱(chēng)為利率風(fēng)險(xiǎn)。利率風(fēng)險(xiǎn)的大小 債券價(jià)格對(duì)于利率變動(dòng)幅度的敏感程度在其他條件都相同的情況下：1.長(zhǎng)期債券的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)比短期債券的更大2.票面利率越低，利率風(fēng)險(xiǎn)越大8-10到期日與債券價(jià)格波動(dòng)假設(shè)兩種債券

4、的其他條件相同，相對(duì)折現(xiàn)率的變動(dòng)，長(zhǎng)期債券價(jià)值的波動(dòng)水平更高。折現(xiàn)率折現(xiàn)率%債券價(jià)值債券價(jià)值1000短期債券長(zhǎng)期債券916.671768.621047.62502.111051年年30年年8-11票面利率與債券價(jià)格假設(shè)兩種債券其他條件相同，相對(duì)折現(xiàn)率的變化，票面利息低的債券比票面利息高的債券具有更大的價(jià)值波動(dòng)。折現(xiàn)率折現(xiàn)率債券價(jià)值票面利息低票面利息高面值C8-128.1.4 發(fā)現(xiàn)到期收益率：更多的試錯(cuò)到期收益率是隱含在當(dāng)前債券價(jià)格中的利率。如果沒(méi)有專(zhuān)門(mén)的財(cái)務(wù)計(jì)算器，求解到期收益率需要用到試算測(cè)誤法，類(lèi)似于求解年金問(wèn)題中的 r。8-13債券定價(jià)理論無(wú)論票面利率為多少，只要風(fēng)險(xiǎn)（及到期日）相似，債

5、券的到期收益率就很接近。如果知道一種債券的價(jià)格，就可估算其YTM，然后用該YTM信息來(lái)為其他債券估價(jià)。8-148.1.5 零息債券一份不支付任何利息的債券的售價(jià)應(yīng)遠(yuǎn)低于其票面價(jià)值，這樣的債券被稱(chēng)為零息債券。不進(jìn)行定期的利息支付全部的到期收益來(lái)自購(gòu)買(mǎi)價(jià)格與債券面值之差（資本利得）不可能以高于面值的價(jià)格出售有時(shí)被稱(chēng)為零息券，高折價(jià)券或原始折價(jià)發(fā)行券（OIDs）一些短期國(guó)庫(kù)券就是典型的零息券例子8-158.3 公司債券相對(duì)政府債券來(lái)說(shuō)，公司債券的違約風(fēng)險(xiǎn)更大由于違約風(fēng)險(xiǎn)增加了，公司債券往往會(huì)承諾給投資者更高的期望報(bào)酬率（TTM）8-168.4 通貨膨脹與利率真實(shí)利率，指購(gòu)買(mǎi)力的變動(dòng)。名義利率，指報(bào)價(jià)

6、利率的變動(dòng)，即包含了購(gòu)買(mǎi)力變動(dòng)的影響，也包括通貨膨脹的影響。事前名義利率等于我們想得到的真實(shí)報(bào)酬率加上對(duì)預(yù)計(jì)通貨膨脹率的調(diào)整。8-17真實(shí)利率與名義利率(1+R)=(1+r)(1+h)=r+h+rh+1式中，R是名義利率；r是真實(shí)利率；h是預(yù)期通貨膨脹率。也可概算如下：R=r+h(當(dāng)通貨膨脹率不高的情況下)8-18通脹掛勾債券大部分的政府債券都有通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)不過(guò)，通脹保值債券(treasury inflation-protected securities，TIPS)通過(guò)承諾真實(shí)而不是名義的支付來(lái)抵消通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)的影響8-19例：費(fèi)雪效應(yīng)如果我們想得到10%的真實(shí)收益率，而與其通貨膨脹率為8%，

7、則名義利率為多少？R=(1.1)(1.08)1=0.188=18.8%也可概算為：R=10%+8%=18%由于真實(shí)收益率和預(yù)計(jì)通貨膨脹率相對(duì)較高，按實(shí)際費(fèi)雪效應(yīng)公式和概算公式計(jì)算出來(lái)的結(jié)果相差較大。8-208.5 債券收益率的決定因子在其他因素相同的條件下，到期時(shí)間與收益率之間的關(guān)系，被稱(chēng)為期限結(jié)構(gòu)（term structure）在分析中，隔離出違約風(fēng)險(xiǎn)和票面利息不同的影響，是非常重要的。收益率曲線(xiàn)，是期限結(jié)構(gòu)的圖形表達(dá)方式正常向上傾斜，長(zhǎng)期收益率高于短期收益率倒垂向下傾斜，長(zhǎng)期收益率低于短期收益率8-218-22必要報(bào)酬率的影響因素違約風(fēng)險(xiǎn)附加率，受債券評(píng)級(jí)影響稅差附加率，例如市政債券是免稅的，普通公司債券收益是應(yīng)稅的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)附加率，交易頻繁的債券通常必要報(bào)酬率會(huì)低一些（受買(mǎi)賣(mài)價(jià)差的影響）其他凡是可能影響到債券持有人現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)的因素，都會(huì)影響到必要報(bào)酬率的確定