國海富蘭克林投資策略報(bào)告.doc

國海富蘭克林 2009年二季度投資策略報(bào)告 摘要2009年一季度宏觀經(jīng)濟(jì)在國內(nèi)外的積極合作，共同努力下走勢(shì)趨于平穩(wěn)。我國政府加大了投資力度，刺激投資以帶動(dòng)GDP的增長(zhǎng)；寬松的貨幣政策增加了市場(chǎng)的流動(dòng)性，推動(dòng)了市場(chǎng)估值水平的上升；十大產(chǎn)業(yè)振興計(jì)劃的出臺(tái)更是給股市注入了一劑強(qiáng)心劑，A股自2008年11月初開始筑底以來，上證綜指至今最大反彈力度達(dá)45。近期采掘、輕工制造、鋼鐵、電子元器件、有色金屬等行業(yè)板塊輪番上漲。國際市場(chǎng)上美國不斷推出的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃：7870 億美元經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，以及最近向市場(chǎng)注入1.25萬億美元進(jìn)一步解凍美國信貸。最近公布的房地產(chǎn)數(shù)據(jù)，包括房?jī)r(jià)指數(shù)，新屋開工數(shù)，以及抵押貸款利率均好于預(yù)期，這似乎意味著導(dǎo)致這場(chǎng)危機(jī)的導(dǎo)火索房?jī)r(jià)已經(jīng)觸底；CPI開始企穩(wěn)；廠商和消費(fèi)者庫存均出現(xiàn)大幅下降；PMI先行指標(biāo)也是連續(xù)兩個(gè)月回升。這都似乎在告訴我們：美國經(jīng)濟(jì)真如伯南克所說，2009年觸底，2010年美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇？不管怎樣，市場(chǎng)還是對(duì)宏觀調(diào)控以及全球管理層的共同努力作出了積極的反應(yīng)。但是我們認(rèn)為，造成這次全球金融危機(jī)的毒瘤并沒有被完全拔去，去杠桿化并不容易，我們預(yù)計(jì)在這次全球結(jié)構(gòu)性調(diào)整的過程中，美國經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)觸底復(fù)蘇的壓力較大。歐洲，日本的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)也不容樂觀。全球經(jīng)濟(jì)的疲軟給我國經(jīng)濟(jì)恢復(fù)帶來了很多的不確定性。二季度我國金融市場(chǎng)的變化將給政府進(jìn)一步出臺(tái)更多救市措施帶來更大的想象空間。放眼二季度的投資策略，由于基本面比較難超預(yù)期，未來的政策層面還有想象空間，雖然資金面的寬裕推動(dòng)市場(chǎng)估值的提升，但仍有一些負(fù)面因素：例如5月的現(xiàn)售股解禁等。戰(zhàn)略上以行業(yè)輪動(dòng)和主題投資為主，在市場(chǎng)估值提升中尋求價(jià)值被低估的品種，重點(diǎn)關(guān)注成長(zhǎng)性高，盈利預(yù)期明確的企業(yè)。從行業(yè)配置上來看，這些行業(yè)低于市場(chǎng)預(yù)期的可能性較小：鋼鐵，食品飲料，醫(yī)藥；回避已經(jīng)較充分透支預(yù)期的行工業(yè)：機(jī)械，建材，電力設(shè)備，有色。同時(shí)我們注意到二季度債券市場(chǎng)表現(xiàn)不佳，機(jī)會(huì)不多。由于目前期限利差保持歷史高位，建議持有510年期的債券。一宏觀分析中國經(jīng)濟(jì)雖有投資政策刺激，增長(zhǎng)較難超預(yù)期一、一季度受刺激政策，投資保持較高增長(zhǎng)，二季度有望延續(xù)。2 月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)26.5%，房地產(chǎn)開發(fā)投資增長(zhǎng)1.0%。投資增速遠(yuǎn)超預(yù)期。 1-2 月，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)26.5%，增速比2008 年12 月的22%左右的增速提高4 個(gè)百分點(diǎn)，遠(yuǎn)超預(yù)期。其中，房地產(chǎn)投資增速下降至1%，非房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)37.1%。考慮到物價(jià)因素，1-2 月的真實(shí)投資增速在30%，增速迅速提高。投資分布具有明顯結(jié)構(gòu)特點(diǎn)，從投資增長(zhǎng)的行業(yè)分布來看，受益于4 萬億投資的相關(guān)行業(yè)，其投資增速明顯。農(nóng)業(yè)、交通運(yùn)輸業(yè)（特別是鐵路運(yùn)輸業(yè)）、非金屬采礦與制品業(yè)等投資增速明顯上升。由于投資增長(zhǎng)主要由政府推動(dòng)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，國有企業(yè)是投資的主力。中央項(xiàng)目投資增速明顯提高，這表明中央反周期的擴(kuò)張性政策作用明顯，未來中央項(xiàng)目投資增速還會(huì)繼續(xù)高于地方投資增速。首先，寬松的流動(dòng)性環(huán)境；其次，從資金情況來看，信貸、外資和自籌資金增速均有所加快，資金充足；第三，開工項(xiàng)目計(jì)劃投資增速迅速提高，意味著未來投資高增長(zhǎng)仍可持續(xù)。第四，農(nóng)業(yè)、交通等經(jīng)濟(jì)薄弱環(huán)節(jié)投資增速迅速提高，而制造業(yè)投資增速相對(duì)較慢，投資對(duì)消費(fèi)和出口等下游依賴較小，因此，投資可持續(xù)性較強(qiáng)。據(jù)此，我們預(yù)計(jì)第二季度投資增速可以保持在25%左右。根據(jù)計(jì)算，國家的新增投資將在2009年拉動(dòng)近1.5%的GDP增長(zhǎng)。對(duì)于政府完成保8%的增長(zhǎng)有著及其重要的意義； 二、消費(fèi)支出，前兩個(gè)月增幅有所下降，二季度增幅可能繼續(xù)回落。前兩個(gè)月，我國實(shí)現(xiàn)社會(huì)消費(fèi)品零售總額20080.4 億元，同比增長(zhǎng)15.2%。就名義的同比增長(zhǎng)速度看，1-2 月份社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速較去年12 月份下降3.8 個(gè)百分點(diǎn)；而從扣除價(jià)格因素后的實(shí)際同比增速看，當(dāng)月實(shí)際增速為15.8%，較去年12 月份下降1.3 個(gè)百分點(diǎn)。今年前2 個(gè)月消費(fèi)的實(shí)際增速在15.7%左右，高于去年同期，但比去年三、四季度水平略低，顯示消費(fèi)實(shí)際增速正在受到經(jīng)濟(jì)增速回落的影響。從而更能直接反映指標(biāo)實(shí)際變化情況的季節(jié)因素調(diào)整后的季環(huán)比。從不同商品類別消費(fèi)增速看，汽車類、金銀珠寶類、化妝品類消費(fèi)增速分別為9.3%、16.3%、14.6%，較去年同期和全年水平顯著回落，顯示經(jīng)濟(jì)景氣回落態(tài)勢(shì)下，奢侈品消費(fèi)增長(zhǎng)明顯趨緩。由于，整個(gè)就業(yè)環(huán)境惡化和收入不確定的因素影響，消費(fèi)者支出更加謹(jǐn)慎，預(yù)示著全年消費(fèi)增長(zhǎng)幅度將低于去年。三、出口因外需補(bǔ)庫存，二季度可能好于一季度，但同比仍然下降，順差規(guī)模降低。今年前 2 個(gè)月，受國際金融危機(jī)影響加深、國際市場(chǎng)需求繼續(xù)萎縮的影響，我國的進(jìn)出口延續(xù)了去年底以來的負(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，且幅度明顯加深。其中，出口下降21.1%，進(jìn)口下降34.2%，實(shí)現(xiàn)順差438.9 億美元，增長(zhǎng)59.6%。2月份環(huán)比有所反彈，但未來仍然面臨較多的不利因素：第一、人民幣隨美元持續(xù)升值；第二、發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)持續(xù)惡化；第三、發(fā)展中國家面臨較大的經(jīng)濟(jì)壓力。雖然中國會(huì)繼續(xù)提高出口退稅率，但不足以抵抗惡化的環(huán)境，出口上半年將維持低位。但由于一季度和去年四季度的庫存消化基本在一季度末完成，二季度會(huì)有補(bǔ)庫存動(dòng)作，但中期仍然不樂觀。預(yù)測(cè)2009年順差與2008年基本持平；同時(shí)，中國的情況還算好，政府有力，不會(huì)大幅貶值，外資流出不大會(huì)成為風(fēng)氣； 美國經(jīng)濟(jì)二季度有可能走過最壞時(shí)期，但全年仍然低迷，對(duì)中國出口無法形成有力的刺激。拉動(dòng)美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的新增需求依然疲弱，但較去年四季度已略見起色，與前幾月相比，經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的正面因素增多：奧巴馬7870 億美元經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃中35%用于減稅計(jì)劃，有利于未來實(shí)際消費(fèi)支出回升。新屋開工數(shù)量超出市場(chǎng)預(yù)期。未來，隨著房屋供給減少和奧巴馬房市救助計(jì)劃，以及抵押貸款利率的大幅下降，房?jī)r(jià)收入比降至50 年來低點(diǎn)，都使得房?jī)r(jià)逐步接近底部。2 月份美國PMI 先行指標(biāo)為連續(xù)兩個(gè)月回升，但程度略有緩解。就業(yè)指標(biāo)萎縮，預(yù)計(jì)未來失業(yè)人數(shù)將繼續(xù)增加；物價(jià)指標(biāo)基本與前月持平；廠商和消費(fèi)者庫存均出現(xiàn)下降，尤其是消費(fèi)者庫存大幅下降4.5 個(gè)點(diǎn)。這些都表明美國經(jīng)濟(jì)正在觸底階段。但是，我們必須看到，雖然經(jīng)濟(jì)有觸底的跡象，但經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要障礙依然沒有明顯變化，一是次債危機(jī)影響金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債，形成較長(zhǎng)時(shí)間的去杠桿過程，大量金融資產(chǎn)變?yōu)橛卸举Y產(chǎn)。金融機(jī)構(gòu)惡性循環(huán)，破產(chǎn)接連發(fā)生。二是金融危機(jī)。金融企業(yè) ，特別是銀行企業(yè)，核心資本急劇降低，導(dǎo)致在金融援助下，仍然難以放貸；企業(yè)無法得到生產(chǎn)和投資的流動(dòng)資金，全面進(jìn)入緊縮狀態(tài)；金融資產(chǎn)大幅縮水，企業(yè)和個(gè)人資產(chǎn)負(fù)債率上升；三是經(jīng)濟(jì)危機(jī)，經(jīng)濟(jì)持續(xù)持續(xù)下滑，導(dǎo)致企業(yè)盈利降低，大量人員失業(yè)，消費(fèi)者收入降低，降低消費(fèi)意愿。四、 短期雖有通縮，但長(zhǎng)期通脹風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)開始顯現(xiàn)。 1-2月合計(jì)的物價(jià)走勢(shì)：1-2月合計(jì)PPI同比增長(zhǎng)-3.9%，比去年12月的-1.1%大幅下滑。CPI同比增長(zhǎng)-0.3%，也比去年12月的1.2%顯著下滑。首輪去庫存化結(jié)束后，下游需求較弱迫使企業(yè)被動(dòng)“再庫存化”，譬如鋼鐵行業(yè)和秦皇島港煤炭庫存也在歷史高位。這些都顯示行業(yè)可能進(jìn)入又一輪去庫存化過程。但隨著需求波動(dòng)的降低和廠商經(jīng)營調(diào)整，去庫存化的過程更短暫。但長(zhǎng)期來看，我們對(duì)通縮并不擔(dān)心，而是擔(dān)心通脹壓力。超預(yù)期財(cái)政赤字加上貨幣政策寬松，使得國內(nèi)的流動(dòng)性在放大。而政府工作報(bào)告的CPI目標(biāo)，也預(yù)示政府在未來可能出臺(tái)更多的經(jīng)濟(jì)刺激方案，寧愿提高通脹的目標(biāo)，也不愿意犧牲增長(zhǎng)。從國際上看，全球的寬松貨幣政策和各國為刺激經(jīng)濟(jì)提高債務(wù)也會(huì)在長(zhǎng)期必將引發(fā)通脹，特別是美國打算回購大量的國債等措施，釋放了大量的基礎(chǔ)貨幣，使得通貨膨脹預(yù)期越來越明顯。 五、國內(nèi)信貸環(huán)境逐漸寬松。2月份的金融機(jī)構(gòu)貸款增長(zhǎng)繼續(xù)了去年10月以來迅猛加速的勢(shì)頭。按可比口徑計(jì)算，2月末貸款余額增長(zhǎng)24.4%，較上月末高2.85個(gè)百分點(diǎn)。當(dāng)月新增貸款1.07萬億，同比多增8273億元。其中，2月份企業(yè)部門的中長(zhǎng)期貸款增長(zhǎng)較為迅速，這可能主要與銀行落實(shí)財(cái)政刺激項(xiàng)目的配套貸款有關(guān)。受信貸不斷加速的影響，2月份的廣義貨幣量也繼續(xù)加速增長(zhǎng)，月末M2增長(zhǎng)20.5%，較上月末高1.69個(gè)百分點(diǎn)。此外，此前受到市場(chǎng)廣泛關(guān)注的M1的增速在2月份出現(xiàn)了明顯的回升，月末增速達(dá)10.87%，較上月末大幅上升了4.2個(gè)百分點(diǎn)。六、工業(yè)指標(biāo)有所反彈，經(jīng)濟(jì)基本面難有較大變化。雖然，用電量指標(biāo)走出了連續(xù)08 年10-12 月連續(xù)三個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)的低谷，09 年1-2月出現(xiàn)5.9%的反彈，環(huán)比增長(zhǎng)13.8%。但今年前2 個(gè)月，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)了3.8%，是近幾年的較低水平。即使按照可比天數(shù)計(jì)算，5.2%的增速也低于去年11、12 月份的水平，而這還并沒有考慮到去年同期因雨雪冰凍災(zāi)害影響基數(shù)較低的情況，同比仍然不樂觀。綜上所述，我們認(rèn)為雖然二季度國內(nèi)投資會(huì)保持較高的增長(zhǎng)，但出口的會(huì)下降和消費(fèi)增長(zhǎng)幅度會(huì)減緩，經(jīng)濟(jì)的總體增長(zhǎng)速度會(huì)維持在67%之間，較難超出預(yù)期。但由于國內(nèi)流動(dòng)性和國際大量的經(jīng)濟(jì)刺激政策，通貨膨脹將戰(zhàn)勝通貨緊縮。二. 投資策略市場(chǎng)回顧A 股市場(chǎng)自08 年11 初開始筑底，上證綜指從1664點(diǎn)到2403 點(diǎn)的最大反彈幅度接近45%。2 月中下旬，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)和各大產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃的利好基本明朗，市場(chǎng)在周邊壓力作用下開始快速回調(diào)，近期有色金屬和地產(chǎn)再次發(fā)力，采掘、輕工制造、鋼鐵、電子元器件、有色金屬等行業(yè)輪番上漲。指數(shù)達(dá)到了2300以上。此輪 A 股的反彈環(huán)境分為兩個(gè)階段：第一階段主要受到三方面影響：一是宏觀經(jīng)濟(jì)在經(jīng)歷的08 年四季度的“崩塌式”下行后，政府及時(shí)推出4 萬億投資計(jì)劃并快速落實(shí)不僅提振了市場(chǎng)信心；二是寬松的貨幣政策帶來了充裕的流動(dòng)性，資金推動(dòng)市場(chǎng)估值水平上升；三是政府出臺(tái)了十大產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃等一系列政策措施。一季度由于政府積極財(cái)政政策拉動(dòng)信貸的快速擴(kuò)張、固定資產(chǎn)投資反彈，使得工業(yè)品需求恢復(fù)趨勢(shì)得到延續(xù)，信貸指標(biāo)特別是近幾個(gè)月信貸快速反彈，初步預(yù)計(jì)09 年新增貸款將達(dá)55000 億，同比增長(zhǎng)20.53%。信貸的大量投放短期內(nèi)帶動(dòng)了M2 增速回升，雖然對(duì)市場(chǎng)最具意義的M1 增速還在低位反復(fù)，但我們預(yù)計(jì)春季之后M1 將迅速回升，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)前景還未明朗之際，充裕的流動(dòng)性促成股市的資金推動(dòng)型上漲態(tài)勢(shì)。第二階段是，受到美國計(jì)劃出臺(tái)回購國債，解凍信貸市場(chǎng)，大量向市場(chǎng)投放基礎(chǔ)貨幣，造成市場(chǎng)通貨膨脹，大宗商品和國際股市大幅上漲，國內(nèi)房市回暖，量?jī)r(jià)齊升，對(duì)經(jīng)濟(jì)的回暖增加了信心。同時(shí)而前期圍繞十大產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃的出臺(tái)，各地方政府推出了許多刺激購房政策，房產(chǎn)銷售量逐步走出了低谷，增強(qiáng)了市場(chǎng)的信心。國內(nèi)市場(chǎng)再次聯(lián)系到11 月份政府出臺(tái)4 萬億投資計(jì)劃，能源股票和有色金屬，房地產(chǎn)再次成為市場(chǎng)的熱點(diǎn)板塊。行業(yè)配置和投資策略分析基本面：較難有超預(yù)期的政策或經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由于 08 年4 季度快速去庫存化，工業(yè)生產(chǎn)幾近停滯，價(jià)格迅速調(diào)整，企業(yè)盈利存在大幅下滑的壓力，部分行業(yè)出現(xiàn)整體虧損局面。從上市公司層面來看，全部A 股08 年前3 季度單季利潤(rùn)同比增速依次為16.87%、3.08%和-10.27%，我們預(yù)計(jì)4 季度單季下滑幅度可能達(dá)到35%， 08 年全部A 股的凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)同比下滑3%，這與滬深300 指數(shù)成份股08 年盈利下滑4.5%基本相對(duì)應(yīng)。今年1 季度在前期政府積極財(cái)政政策支持下，部分先行指標(biāo)好轉(zhuǎn)，企業(yè)存在庫存回補(bǔ)需求，工業(yè)生產(chǎn)及大宗商品價(jià)格觸底反彈，并伴隨著高價(jià)庫存出清毛利率水平略有改善，使得09 年1 季度利潤(rùn)可能出現(xiàn)環(huán)比上升。我們認(rèn)為09 年工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比上升趨勢(shì)將從3 或4季度開始顯現(xiàn)，環(huán)比增速1 季度上升，2、3 季度下降，4 季度重新恢復(fù)上升趨勢(shì)。上市公司的業(yè)績(jī)變化基本跟同工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)變化。二、三 季度環(huán)比會(huì)下降主要原因有：海外市場(chǎng)需求依舊孱弱，政府積極財(cái)政政策效果遞減，信貸增長(zhǎng)不可持續(xù)，隨著企業(yè)庫存回補(bǔ)逐漸結(jié)束，2/3 季度工業(yè)生產(chǎn)將重新陷入回調(diào)，同時(shí)伴隨著價(jià)格同比下滑，促使利潤(rùn)環(huán)比增速再次下降。未來企業(yè)盈利的恢復(fù)尚需等待國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)能在09 年底漸進(jìn)復(fù)蘇。對(duì)于未來經(jīng)濟(jì)景氣度的觀察我們將注重鋼鐵價(jià)格、有色金屬價(jià)格、BDI 指數(shù)、月度發(fā)電量和PMI 指數(shù)的走向，作為經(jīng)濟(jì)走勢(shì)方向的重要判斷。對(duì)于未來政府的新政策，預(yù)計(jì)在短期內(nèi)出的可能性不大，未來經(jīng)濟(jì)政策的出臺(tái)更多要看現(xiàn)有政策的運(yùn)行效果情況，而這個(gè)運(yùn)行的初步結(jié)果最早也要在二季度結(jié)束時(shí)，才能看到。如果效果低于預(yù)期，政府極有可能出臺(tái)第二輪經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，如果效果顯現(xiàn)，對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)效果明顯，政府可能繼續(xù)觀察三季度以及以后的情況，在財(cái)政和貨幣政策上進(jìn)行調(diào)整。資金面：寬松造成市場(chǎng)估值提升 流動(dòng)性增加提高了市場(chǎng)的估值。在政府寬松貨幣政策引導(dǎo)下，利率、準(zhǔn)備率下調(diào)、貨幣凈投放及信貸的快速擴(kuò)張，流動(dòng)性改善推動(dòng)了A 股市場(chǎng)的估值修復(fù)。我們認(rèn)為A 股市場(chǎng)合理的估值水平大體在09 年動(dòng)態(tài)PE18-20 倍，上證綜指2000 點(diǎn)仍是合理估值中樞。從國際市場(chǎng)估值動(dòng)態(tài)變化看，中國滬深300 指數(shù)的PE水平為18倍，要高于大多數(shù)國家股票指數(shù)的PE，從PB上來看，大多數(shù)國家的PB都在2倍以下的水平，中國滬深300 指數(shù)的PB水平為2.8倍，較歐美市場(chǎng)溢價(jià)30%左右，已經(jīng)充分反映了經(jīng)濟(jì)的基本面和估值溢價(jià)。雖然未來利率進(jìn)一步下調(diào)，估值水平還能有所上升，但整個(gè)上半年企業(yè)盈利的同比下滑將成為制約二 季度市場(chǎng)運(yùn)行的主要壓力因素之一。同時(shí)，“大小非”減持也會(huì)對(duì)股指上升形成壓力。“大小非”解禁減持明顯增長(zhǎng)，在2 月份反彈行情中，A 股大宗交易市場(chǎng)共計(jì)減持交易192 筆，較1 月份增加87 筆；減持股份6.6 億股，環(huán)比增長(zhǎng)22.8%，減持市值64 億元，環(huán)比增長(zhǎng)74.7%。2 季度整個(gè)市場(chǎng)的限售股解禁規(guī)模比1 季度約高出600 億元，5 月份是09 年股改限售股解禁的第二大規(guī)模月份。行業(yè)配置2009年，行業(yè)輪動(dòng)和主題投資可能大行其道的市場(chǎng)。我們認(rèn)為，目前市場(chǎng)估值相對(duì)合理的情況下，二季度大盤上漲空間有限。大部分行業(yè)的股票已經(jīng)反映和透支較高的增長(zhǎng)預(yù)期。我們認(rèn)為，市場(chǎng)估值整體提升后，低估值的行業(yè)，存在更高的安全性，無論在市場(chǎng)上漲或調(diào)整中，跑贏指數(shù)的概率更高。建議關(guān)注的估值較低的行業(yè)，這些行業(yè)低于市場(chǎng)預(yù)期的可能性較小：鋼鐵，食品飲料，醫(yī)藥；回避已經(jīng)較充分透支預(yù)期的行業(yè)：機(jī)械，建材，電力設(shè)備，有色。標(biāo)配：金融，地產(chǎn)，煤炭，電力。IT等。債券投資策略經(jīng)過美國當(dāng)局采取較為激進(jìn)的財(cái)政和貨幣政策，使得全球經(jīng)濟(jì)在一季度出現(xiàn)了暫時(shí)企穩(wěn)的現(xiàn)象，但長(zhǎng)期來看，未來全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的模式還未找到，經(jīng)濟(jì)可能仍未見底。隨著“再去庫存化進(jìn)程”的開始，未來國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)也不樂觀，出口、消費(fèi)都出現(xiàn)了一定的問題，短期內(nèi)沒有明顯反彈的跡象；隨著成品油價(jià)格的上調(diào)，通貨緊縮的預(yù)期快速消除，3月份CPI有較大可能觸底反彈；未來銀行信貸是重點(diǎn)關(guān)注對(duì)象，長(zhǎng)短期新增貸款規(guī)模有較大可能下降，唯一的擾動(dòng)因素是票據(jù)融資。利率市場(chǎng)：二季度經(jīng)濟(jì)形勢(shì)可能仍不明朗，市場(chǎng)仍就處于多空消息的互相影響下，相信不會(huì)出現(xiàn)大幅的波動(dòng)，債市市場(chǎng)將維持平穩(wěn)。投資建議：由于目前期限利差保持歷史高位，建議持有510年期的債券。信用市場(chǎng)：出于對(duì)信用事件擔(dān)憂的減弱以及流動(dòng)性的泛濫，尤其高票息的債券受到追捧，目前信用利差已經(jīng)處于歷史低點(diǎn)，調(diào)整的壓力在加大。建議密切關(guān)注未來票據(jù)融資的情況。轉(zhuǎn)債市場(chǎng)：目前轉(zhuǎn)債市場(chǎng)已經(jīng)機(jī)會(huì)不多，大部分轉(zhuǎn)債都在120元以上，已經(jīng)沒有大的投資價(jià)值，建議減持。 三 行業(yè)分析金融業(yè)保險(xiǎn)業(yè)我們對(duì)09年保險(xiǎn)行業(yè)給予超配評(píng)級(jí)。主要原因有以下幾點(diǎn)：（1）各家保險(xiǎn)公司及時(shí)調(diào)整壽險(xiǎn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，目前銷售產(chǎn)品以分紅和傳統(tǒng)險(xiǎn)為主，且保險(xiǎn)期限和繳費(fèi)期限較長(zhǎng)，產(chǎn)品的利潤(rùn)率有所提升。（2）從各家上市公司09年12月份的壽險(xiǎn)保費(fèi)來看，保費(fèi)的增長(zhǎng)基本不受經(jīng)濟(jì)危機(jī)影響，代理人數(shù)量的增長(zhǎng)將會(huì)對(duì)保費(fèi)增長(zhǎng)有所貢獻(xiàn)。（3）國內(nèi)資金流動(dòng)性充足，進(jìn)一步降息的預(yù)期在減弱。（4）財(cái)險(xiǎn)市場(chǎng)有待繼續(xù)觀察，車輛銷售的超預(yù)期將會(huì)促進(jìn)車險(xiǎn)的銷售，但是企業(yè)財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)的保費(fèi)收入會(huì)受到金融危機(jī)的負(fù)面影響。（5）從估值和利潤(rùn)來看，各家上市公司逐步進(jìn)入穩(wěn)定期，各家保險(xiǎn)公司對(duì)于09年的權(quán)益投資均持謹(jǐn)慎態(tài)度，行業(yè)整體估值相對(duì)合理，整體行業(yè)有望獲得超過整體市場(chǎng)收益。證券業(yè)我們對(duì)09年證券行業(yè)給予超配評(píng)級(jí)。主要原因有以下幾點(diǎn)：（1）從年初市場(chǎng)波動(dòng)和交易量來看，市場(chǎng)資金充裕，在市場(chǎng)各種力量博弈之下，市場(chǎng)將會(huì)持續(xù)波動(dòng)，交易量將會(huì)超出市場(chǎng)預(yù)期。（2）近期IPO重新開啟以及創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的啟動(dòng)呼聲很高，這將會(huì)吸引市場(chǎng)對(duì)于整體行業(yè)的關(guān)注。（3）證券公司自營的獲利能力將在震蕩市中得到體現(xiàn)，業(yè)績(jī)有超預(yù)期的可能。（4）光大證券和招商證券的發(fā)行近期仍然沒有啟動(dòng)跡象，整體行業(yè)股價(jià)相對(duì)于市場(chǎng)比較合理，股價(jià)下行壓力不大。房地產(chǎn)行業(yè)市場(chǎng)銷售出現(xiàn)回暖2009年前2月，全國商品房銷售面積5131萬平米，與去年同期基本持平。但一、二線城市銷售回暖好于全國平均，同比出現(xiàn)1520的增長(zhǎng)；同時(shí)從時(shí)間觀察，13月的銷售出現(xiàn)逐次遞增的現(xiàn)象。從公開信息來看，保利、萬科、富力、榮盛發(fā)展、萬業(yè)企業(yè)等相當(dāng)數(shù)量的地產(chǎn)公司春節(jié)后的銷售形勢(shì)都比較樂觀。顯示上市公司的銷售回升速度快于市場(chǎng)平均，預(yù)計(jì)在一季報(bào)中，會(huì)看到現(xiàn)金流量表的明顯好轉(zhuǎn)。開發(fā)商過度悲觀導(dǎo)致階段性供不應(yīng)求市場(chǎng)出現(xiàn)供不應(yīng)求的局面，一方面是壓抑兩年的剛性需求釋放，一方面是有效供給階段性不足。目前市場(chǎng)上的可售房屋，絕大多數(shù)在08年就拿到預(yù)售證的，甚至在07年就開盤銷售的，由于沒有降價(jià)，這部分可售面積無法形成有效供給。而09年以來，開發(fā)商在極度悲觀的情況下，基本沒有領(lǐng)取預(yù)售證，造成新增供給缺乏。較小的有效供給遇到剛性需求釋放，造成了目前一房難求的狀況。開發(fā)商過度悲觀，在開工和拿地方面表現(xiàn)謹(jǐn)慎，體現(xiàn)在現(xiàn)金流支出上銳減。對(duì)應(yīng)的是銷售回暖造成的現(xiàn)金流入增長(zhǎng)，可以預(yù)期，至少09年半年報(bào)的現(xiàn)金流量表將明顯改善。筑底可確認(rèn)，過程漫長(zhǎng)在靜態(tài)的宏觀經(jīng)濟(jì)假設(shè)下，可認(rèn)為房地產(chǎn)筑底開始。前提是房?jī)r(jià)下降和利率下降使房?jī)r(jià)落入居民的可承受范圍內(nèi)，同時(shí)開發(fā)商的新開工面積繼續(xù)縮減。目前，深圳和廣州已符合上述條件，并可作為全國筑底的前奏。我們對(duì)筑底的時(shí)間長(zhǎng)度表示謹(jǐn)慎。其一是除了廣深地區(qū)外，其他城市的房?jī)r(jià)依然沒有降到位；其二是08年新開工面積增長(zhǎng)，對(duì)應(yīng)09年潛在供給量增加，去庫存化過程漫長(zhǎng)；其三，開發(fā)商在銷售回暖時(shí)開始漲價(jià)，會(huì)拖慢筑底時(shí)間。估值已反映樂觀預(yù)期，存在相對(duì)收益，絕對(duì)收益已不明顯當(dāng)前地產(chǎn)股的估值水平已不安全，股價(jià)反映了市場(chǎng)的樂觀預(yù)期，絕對(duì)收益已無安全邊際。我們認(rèn)為成交量在5月前可保持高位，地產(chǎn)股在良好的銷售和季報(bào)刺激下，表現(xiàn)會(huì)超越大盤。零售行業(yè)居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)持續(xù)走低今年2月份CPI同比下降1.6%，與一月份相比基本持平。該指數(shù)自2008年2月達(dá)到108.7的階段性高位后，連續(xù)12個(gè)月走低至98.4，該水平接近于2002年的價(jià)格指數(shù)。正如我們?cè)谏霞径葓?bào)告中提到的食品價(jià)格繼續(xù)進(jìn)入下降通道，非食品價(jià)格上漲的乏力以及當(dāng)前消費(fèi)增長(zhǎng)的動(dòng)力不足，對(duì)短期物價(jià)的走高產(chǎn)生較大壓力。但考慮到食品價(jià)格指數(shù)已長(zhǎng)期下跌并觸及2002年的歷史低點(diǎn)，CPI進(jìn)一步大幅下行的可能性不大。因此，我們預(yù)計(jì)CPI在二季度可能呈現(xiàn)小幅震蕩的格局，長(zhǎng)期來看，隨著經(jīng)濟(jì)地逐漸回暖，CPI將有望穩(wěn)定上升。社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速明顯放緩今年1-2月份全國社會(huì)消費(fèi)品零售總額為20080.4億元，同比增長(zhǎng)15.2。較去年12月份下降3.8%。剔除價(jià)格因素后的實(shí)際增速為15.8%，仍有1.3%的下降。這說明CPI的下滑對(duì)社零總額增速的影響難以掩蓋實(shí)體經(jīng)濟(jì)下行帶來的壓力。基本面分析基于市場(chǎng)需求方考慮，今年一月的消費(fèi)者信心指數(shù)為86.8，是11年來的低谷；目前城鎮(zhèn)的失業(yè)率也已達(dá)到4.2%，失業(yè)率的高企對(duì)消費(fèi)者信心指數(shù)和社零總額都會(huì)產(chǎn)生很大的負(fù)面影響。同時(shí)，正如08年四季的策略報(bào)告指出的，消費(fèi)回落一般滯后。因此，我們認(rèn)為零售行業(yè)二季度總體增速放緩是必然，并且只是一個(gè)開始，短期內(nèi)難以被提升。從長(zhǎng)期來看，我國經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)的趨勢(shì)未變，隨著政府刺激消費(fèi)政策效果的體現(xiàn)，零售行業(yè)景氣將逐步回升，未來仍有望實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)。相對(duì)于其他行業(yè)，估值明顯偏高從A股零售企業(yè)當(dāng)前的股價(jià)來看，相對(duì)于其他行業(yè)估值明顯偏高。且鑒于當(dāng)前困難重重的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境已經(jīng)零售行業(yè)不容樂觀的盈利增長(zhǎng)前景。我們預(yù)測(cè)零售行業(yè)股價(jià)短期內(nèi)上行壓力較大。中長(zhǎng)期來看，我國的零售行業(yè)正處于長(zhǎng)周期的上行通道，經(jīng)過這一輪的價(jià)格下跌以及估值泡沫的消化，零售行業(yè)仍是價(jià)值投資者很好的關(guān)注對(duì)象。綜合來看，我們對(duì)二季度零售行業(yè)持較為謹(jǐn)慎的態(tài)度。整體性投資機(jī)會(huì)很難挖掘。家電行業(yè)空調(diào)行業(yè)內(nèi)銷下滑趨勢(shì)即將結(jié)束2月空調(diào)行業(yè)內(nèi)銷同比增長(zhǎng)21%，1-2月內(nèi)銷同比下降12%，好于市場(chǎng)前期過于悲觀的預(yù)期?？紤]到房地產(chǎn)銷售已經(jīng)回暖，二手房銷售將在3個(gè)月時(shí)間內(nèi)傳到到空調(diào)銷售，一手房銷售傳到期在6個(gè)月左右。考慮到08年2季度因天氣因素導(dǎo)致產(chǎn)品滯銷導(dǎo)致基數(shù)較低，基本可判定空調(diào)內(nèi)銷下滑的趨勢(shì)已經(jīng)逆轉(zhuǎn)。庫存消化良好廠家?guī)齑娼档偷?41萬臺(tái)，同比去年降低28%，為近年來低點(diǎn)。廠商庫存壓力已不大，另外從經(jīng)銷商渠道了解的庫存，大部分省市庫存量匹配12個(gè)月的銷量，表現(xiàn)良好。庫存消化將降低行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)釋放擠壓的現(xiàn)金流。毛利率保持在高位近期空調(diào)企業(yè)加大促銷力度，我們的理解是廠商在08年中期囤積的高價(jià)原材料已消化完畢。而隨著08年底的原材料進(jìn)入生產(chǎn)，成本下降幅度明顯。毛利率將繼續(xù)保持高位，企業(yè)獲利能力得到保證估值恢復(fù)促使股價(jià)上漲我們認(rèn)為公司盈利超預(yù)期的可能性不大，但因前期市場(chǎng)悲觀預(yù)期而明顯下滑的估值水平將得到修復(fù)?？春每照{(diào)在2季度的表現(xiàn)。黑電行業(yè)面板價(jià)格和終端銷售回暖，階段性有利于整機(jī)廠商LCD 電視對(duì)CRT 的替代是當(dāng)前彩電市場(chǎng)需求的主導(dǎo)因素，自08年11 月份開始，LCD電視在降價(jià)的刺激下銷量出現(xiàn)100-200的增長(zhǎng)。同時(shí)，面板價(jià)格跟隨電子產(chǎn)品下滑。銷售火爆和成本下降，促成了整機(jī)企業(yè)業(yè)績(jī)出現(xiàn)增長(zhǎng)。競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定，黑電依然缺乏長(zhǎng)期投資價(jià)值我們對(duì)黑電企業(yè)的長(zhǎng)期投資價(jià)值保持謹(jǐn)慎，其一是競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定，市場(chǎng)集中度過低；其二是不掌握核心零部件的生產(chǎn)，渠道控制力不強(qiáng)，企業(yè)只賺取制造環(huán)節(jié)的利潤(rùn)。正因如此，價(jià)格戰(zhàn)依然不可避免，同時(shí)面板價(jià)格的波動(dòng)也可能吞噬整機(jī)企業(yè)的利潤(rùn)。估值修復(fù)完畢，保持謹(jǐn)慎在銷售增長(zhǎng)和成本下降的促動(dòng)下，黑電企業(yè)的估值水平出現(xiàn)了修復(fù)。我們對(duì)盈利持續(xù)恢復(fù)保持謹(jǐn)慎。紡織行業(yè)出口型企業(yè)壓力未退2月份，我國出口紡織品服裝共66.75億美元，同比大幅下降35.19%，未出現(xiàn)好轉(zhuǎn)跡象。我們認(rèn)為09年全年，出口型企業(yè)都將承受壓力。其一，09年歐元、日元和英鎊相繼貶值；其二，訂單繼續(xù)下滑；其三，訂單出現(xiàn)壓價(jià)現(xiàn)象，吞噬了出口退稅帶來的收益；其四，面臨未來通脹的影響，或?qū)⑦M(jìn)一步擠壓獲利能力。有利因素表現(xiàn)在，其一企業(yè)降庫存化已有成效，供求失衡局面有所緩解；其二政策面異常寬松。但上述有利因素暫不能支持我們對(duì)紡織行業(yè)作出正面的評(píng)價(jià)。內(nèi)銷企業(yè)面臨估值修復(fù)1-2月份國內(nèi)銷售較為樂觀，限額以上企業(yè)服裝銷售額同比增長(zhǎng)17.3%，其中1月份，全國百大重點(diǎn)商場(chǎng)服裝銷售額增長(zhǎng)40%。內(nèi)銷的增速主要取決于居民可支配收入的增加幅度，在宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)波動(dòng)的前提下，需對(duì)收入增速低于預(yù)期做出充分預(yù)計(jì)?；乇艹隹谛推髽I(yè)，關(guān)注內(nèi)銷型企業(yè)出口型企業(yè)的拐點(diǎn)依然未現(xiàn)，建議回避。內(nèi)銷型企業(yè)具備良好的防御性，但目前的估值水平顯然過于樂觀地估計(jì)了其增長(zhǎng)速度，需繼續(xù)等待估值回落。旅游行業(yè)旅游板塊超逾大盤，概念性因素主導(dǎo)從2008年10月28日大盤觸底反彈至3月17日，旅游板塊跑盈上證指數(shù)40，除了行業(yè)基本面因素外，國民休閑旅游計(jì)劃、迪斯尼、環(huán)球影城項(xiàng)目、世博會(huì)等題材為旅游板塊的投資活動(dòng)反復(fù)加溫。國內(nèi)旅游消費(fèi)具備剛性觀察國內(nèi)游人數(shù)、收入、人均花費(fèi)均繼續(xù)保持增長(zhǎng)；另根據(jù)萬事達(dá)對(duì)大陸居民消費(fèi)傾向調(diào)查，旅游休閑未進(jìn)入隨意性消費(fèi)的前三位，顯示當(dāng)前我國國內(nèi)居民出游欲望仍較為強(qiáng)烈，消費(fèi)具備一定剛性。另外，我國居民年人均出游僅有1.29次，國內(nèi)旅游增長(zhǎng)潛力還很大。出入境游下滑不可避免入境游方面，人數(shù)、收入、人均花費(fèi)均出現(xiàn)下降，這反映出天災(zāi)人禍、經(jīng)濟(jì)減速等不利因素同樣對(duì)我國入境旅游產(chǎn)生了較大的負(fù)面影響。出境游方面，人數(shù)繼續(xù)保持兩位數(shù)的增長(zhǎng)，但增速有所下降，這反映出經(jīng)濟(jì)減速、奧運(yùn)會(huì)召開等諸多事件同樣對(duì)我國出境旅游產(chǎn)生了一定的負(fù)面影響。由于本輪經(jīng)濟(jì)危機(jī)對(duì)西方國家家庭財(cái)富造成較大影響，預(yù)期入境游人數(shù)依然不樂觀，而出境游作為偏向奢侈品的消費(fèi)品，也將受到國內(nèi)居民收入增幅縮小的影響。期待更多政策我們期待國民休閑旅游計(jì)劃、旅游消費(fèi)券等促進(jìn)內(nèi)需的舉措相繼出臺(tái)，制約居民消費(fèi)意愿的“時(shí)間”和“金錢”兩大核心矛盾得到一定程度的緩解。主題投資把握趨勢(shì)，基本面投資等待估值下降旅游目的地在特殊的宏觀環(huán)境下將出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，比如國內(nèi)的遠(yuǎn)程旅游轉(zhuǎn)化成近郊游或自駕游，將對(duì)桂林旅游、黃山旅游、中青旅帶來機(jī)會(huì)；出境游轉(zhuǎn)變?yōu)楹u游，對(duì)首旅股份帶來機(jī)會(huì)。其次是關(guān)注主體性投資機(jī)會(huì)，如世博會(huì)和廣東的國民休閑計(jì)劃。煤炭行業(yè)下游需求仍然疲弱，通脹預(yù)期帶來煤價(jià)堅(jiān)挺和股價(jià)反彈，短期估值較高。煤炭作為基礎(chǔ)資源品，其價(jià)格既有受供需關(guān)系影響的商品屬性，也有資源稀缺性造成的類似石油的金融屬性。從金融屬性看，全球政府釋放流動(dòng)性引發(fā)的“走出通縮”預(yù)期和大宗商品近期的強(qiáng)勁反彈，結(jié)合下游出現(xiàn)的回暖跡象，共同促成了一季度煤價(jià)堅(jiān)挺。然而從商品屬性看，扣除政府投資因素后，總需求的恢復(fù)是否可持續(xù)存在很大不確定性，目前無法對(duì)此做出方向性的判斷，只有等待私人部門消費(fèi)與投資的后續(xù)數(shù)據(jù)。2009年二季度煤炭行業(yè)投資主要考慮兩個(gè)主線：一是煤價(jià)走勢(shì)，二是資產(chǎn)注入與整合。（一）煤價(jià)預(yù)計(jì)在二季度震蕩整理影響煤炭股超額收益水平的是對(duì)未來煤價(jià)的預(yù)期，而非目前時(shí)點(diǎn)的煤價(jià)水平。預(yù)計(jì)二季度下游的去庫存和補(bǔ)庫存的過程可能會(huì)反復(fù)進(jìn)行，從而帶來煤價(jià)的波動(dòng)；而小礦復(fù)產(chǎn)因素和政策性因素如資源稅改革，也帶來較大的不確定性。因此煤價(jià)在二季度將呈現(xiàn)震蕩走勢(shì)，僅帶來階段性的投資機(jī)會(huì)，除非經(jīng)濟(jì)走出方向性趨勢(shì)或外部因素發(fā)生變化，如美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇超預(yù)期帶來的國際能源價(jià)格大幅上升、政府干預(yù)煤電談判最終結(jié)果超預(yù)期等。建議密切關(guān)注月度經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的公布。（二）資產(chǎn)注入與整合值得期待很多煤炭股都是大集團(tuán)，小上市公司的形式，有較大的整合空間，且市場(chǎng)對(duì)央企整合的期待也比較強(qiáng)烈，目前盤江、金牛的整合已經(jīng)在進(jìn)行當(dāng)中。另外，中長(zhǎng)期來看大型企業(yè)整合地方煤礦也值得關(guān)注。綜上，煤炭下游的需求支撐并不強(qiáng)，3月份被爆炒之后估值已經(jīng)偏高，市場(chǎng)的注意力可能會(huì)逐漸轉(zhuǎn)移到電力需求尚無明顯起色，鋼鐵需求在補(bǔ)庫存和去庫存過程中的反復(fù)、國際煤炭的供給沖擊和內(nèi)部小礦復(fù)產(chǎn)等基本面因素上來，預(yù)計(jì)短期風(fēng)險(xiǎn)較大，給予行業(yè)“中性”評(píng)級(jí)。IT行業(yè)行業(yè)仍有不確定，關(guān)注子行業(yè)機(jī)會(huì)和有安全邊際的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的08年全年IT行業(yè)整體收入仍然保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，但從四季度開始，相關(guān)子行業(yè)不約而同地受到金融危機(jī)的影響，出現(xiàn)需求突然被抽走的極端情況。全年下來，電子元器件和計(jì)算機(jī)硬件收入下滑明顯，軟件服務(wù)和通信行業(yè)情況稍好，但增速明顯低于往年。09年2-3月份以來，受到行業(yè)性的補(bǔ)庫存和國內(nèi)刺激性政策的推動(dòng)，許多企業(yè)開始走出1月份低谷，經(jīng)營情況開始好轉(zhuǎn)；但全年能否持續(xù)復(fù)蘇甚至增長(zhǎng)還有待觀察。電子元器件 可能走出最低谷，持續(xù)復(fù)蘇還有待觀察受到需求不振影響，行業(yè)在08年四季度開始訂單大幅減少，這種情況持續(xù)到09年1月份；春節(jié)過后，由于補(bǔ)庫存效應(yīng)，企業(yè)開工率上升。行業(yè)內(nèi)股票也從08年11月起伴隨大盤反彈而開始上漲；開工率上升的數(shù)據(jù)也給與股價(jià)一定支撐；市場(chǎng)上的新能源主題投資思路更給了相關(guān)個(gè)股再次上漲的動(dòng)力。但目前企業(yè)訂單以短單/急單為主，全年訂單能見度低。從目前情況來看，相關(guān)行業(yè)預(yù)測(cè)機(jī)構(gòu)仍在下調(diào)全球電腦和手機(jī)的出貨量為負(fù)增長(zhǎng)。在Q2-Q3之間，需要觀察企業(yè)開工率能否維持在較高水平；一旦不符合預(yù)期，可能出現(xiàn)股價(jià)調(diào)整。屆時(shí)可關(guān)注買入的機(jī)會(huì)，重點(diǎn)關(guān)注受益于相關(guān)國內(nèi)投資的個(gè)股。行業(yè)有關(guān)新能源等主題投資的個(gè)股較多，但大多在未來2-3年內(nèi)難以看到實(shí)質(zhì)性的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)。對(duì)此類投資我們持謹(jǐn)慎態(tài)度；建議選擇相對(duì)現(xiàn)有主業(yè)具有安全邊際的投資標(biāo)的。軟件行業(yè) 宏觀經(jīng)濟(jì)的影響開始顯現(xiàn)，行業(yè)增速預(yù)期降低從現(xiàn)有公布年報(bào)的軟件企業(yè)來看，均不同程度受到宏觀經(jīng)濟(jì)的影響，收入增速較年初大幅下滑。下游客戶在不確定的情況下，均推遲或取消了相關(guān)開支計(jì)劃。隨著經(jīng)濟(jì)走向的逐步明朗，相關(guān)需求將逐漸釋放。政府投資推動(dòng)（包括3G建設(shè)）帶來的需求將會(huì)早于企業(yè)的恢復(fù)性需求，建議關(guān)注在電力、電信、稅務(wù)等行業(yè)具有較強(qiáng)優(yōu)勢(shì)的個(gè)股投資機(jī)會(huì)；外包行業(yè)也可能出現(xiàn)好于市場(chǎng)預(yù)期的結(jié)果。此外，在經(jīng)濟(jì)低谷的時(shí)候，正是優(yōu)勢(shì)企業(yè)實(shí)施并購的好時(shí)機(jī)，建議也對(duì)此類投資機(jī)會(huì)保持關(guān)注。通信行業(yè) 3G開始大規(guī)模推廣，設(shè)備商從網(wǎng)絡(luò)建設(shè)中受益5月份中國聯(lián)通的3G業(yè)務(wù)推出，標(biāo)志我國全面進(jìn)入3G時(shí)代。三家運(yùn)營商搭配三種3G制式，將正式開始新一輪的競(jìng)爭(zhēng)。雖然我們對(duì)全年電信運(yùn)營行業(yè)收入增長(zhǎng)不樂觀，但運(yùn)營商之間競(jìng)爭(zhēng)形勢(shì)的變化可能帶來較好的投資機(jī)會(huì)。通信設(shè)備廠商受益于電信投資的大幅拉動(dòng)，預(yù)計(jì)上半年業(yè)績(jī)將非常漂亮。相關(guān)設(shè)備廠商中，國內(nèi)業(yè)務(wù)占主導(dǎo)地位的相關(guān)廠商將受益最多。電力設(shè)備行業(yè) 新能源個(gè)股高估，繼續(xù)關(guān)注輸配電行業(yè)電力設(shè)備行業(yè)中，我們?nèi)匀蛔顬榭春幂斉潆娦袠I(yè)。國家電網(wǎng)公布的投資計(jì)劃稍低于預(yù)期，但加上南方電網(wǎng)后，整個(gè)電網(wǎng)投資仍然保持較快速度增長(zhǎng)，且在未來2-3年內(nèi)仍將持續(xù)。輸配電行業(yè)的景氣確定性較高；但行業(yè)規(guī)律是前1-2季度招標(biāo)少，潛在的股價(jià)刺激因素較為缺乏，可能導(dǎo)致相關(guān)個(gè)股表現(xiàn)略輸于大盤。同時(shí)，應(yīng)該關(guān)注行業(yè)內(nèi)可能的資產(chǎn)重組的機(jī)會(huì)。新能源相關(guān)個(gè)股是最近主題投資的熱點(diǎn)，政府也配合出臺(tái)相關(guān)利好政策。但從估值上來講，大多已高于合理的估值范圍；不建議參加本輪炒作。行業(yè)本身技術(shù)發(fā)展較快，現(xiàn)有技術(shù)路線均存在很快被淘汰的風(fēng)險(xiǎn)，這一點(diǎn)尚未被投資者充分認(rèn)識(shí)。交通運(yùn)輸行業(yè)高速路，同比難有增長(zhǎng)高速路面臨較多的不利因素。二季度宏觀經(jīng)濟(jì)增速減緩，對(duì)物流運(yùn)輸?shù)男枨髸?huì)產(chǎn)生負(fù)面的影響，雖然車流輛有所增長(zhǎng)，但貨車比例降低，導(dǎo)致收入下降。計(jì)重收費(fèi)的效應(yīng)已經(jīng)消失，特別是東部經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)區(qū)域，一季度已經(jīng)非常明顯，單車收費(fèi)下降明顯。同時(shí)高鐵的建設(shè)，對(duì)現(xiàn)有的高速路形成分流。燃油稅的推出和二級(jí)高速收費(fèi)的取消，對(duì)現(xiàn)有的高速路都有一定的分流作用。我們認(rèn)為，二季度高速路的業(yè)績(jī)下降的可能性存在，但幅度有限。二季度航運(yùn)指數(shù)反彈有限，港口航運(yùn)中性觀點(diǎn)不變受到人民幣升值和歐美經(jīng)濟(jì)衰退的影響，我國的外貿(mào)在前2個(gè)月出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)，相應(yīng)的大部分港口可能出現(xiàn)下降，特別是南部沿海港口影響顯著。港口鐵礦石和煤炭裝卸量累計(jì)同比分別下降2.4%和22%2月份，我國規(guī)模以上港口貨物吞吐量約為3.8億噸，同比下降10%，環(huán)比下降15%.二季度，行業(yè)的景氣度依然較低，難有增長(zhǎng)，保持“中性”觀點(diǎn)。航運(yùn)市場(chǎng)，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減弱，對(duì)航運(yùn)市場(chǎng)整體不樂觀。全球干散貨2009年上半年將會(huì)比較悲觀，大量新船投運(yùn)對(duì)BDI都有負(fù)面的影響，整體期租水平會(huì)相對(duì)2008年會(huì)大幅下降； 2009年沿海運(yùn)輸合同預(yù)計(jì)低于保持2008年水平的40%左右。 2 月底的運(yùn)力同比去年同期增長(zhǎng)了6.2%。值得注意的是下半年平均每月交付的新船量明顯高于上半年，屆時(shí)將對(duì)運(yùn)價(jià)形成較大壓力。我們對(duì)港口維持“中性”評(píng)級(jí)。汽車行業(yè)緊跟政策步伐 把握階段性機(jī)會(huì)汽車行業(yè)周期波動(dòng)的決定因素是需求而不是供給，08年12月份以來，國家陸續(xù)出臺(tái)振興規(guī)劃、燃油稅改革、下調(diào)小排量乘用車購置稅和汽車“下鄉(xiāng)”等利好政策來呵護(hù)汽車行業(yè)發(fā)展，乘用車低端車型（1.6升以下）銷售出現(xiàn)回升，但客車和重卡（物流用）需求仍未見好轉(zhuǎn)。圖1：2004年以來汽車子行業(yè)月度銷量同比增速資料來源：CAAM 如果我們仔細(xì)考量汽車行業(yè)銷量反彈的細(xì)分子行業(yè)，就可以發(fā)現(xiàn)汽車行業(yè)進(jìn)入反轉(zhuǎn)周期尚早，在周期反轉(zhuǎn)尚未明確和到來之前，我們認(rèn)為行業(yè)整體不具備大的整體性投資機(jī)會(huì)，但政策可以改變預(yù)期，所以我們延續(xù)一季度的核心觀點(diǎn)：除了關(guān)注業(yè)績(jī)穩(wěn)定企業(yè)由于資本市場(chǎng)原因存在的折價(jià)機(jī)會(huì)之外，應(yīng)該緊跟政策步伐，把握階段性的政策驅(qū)動(dòng)投資機(jī)會(huì)。化工行業(yè)年初化工產(chǎn)品在去庫存化的過程中價(jià)格出現(xiàn)反彈，銷量也有所上升，因此一季度化工行業(yè)整體比去年四季度有所改善，行業(yè)表現(xiàn)和大盤基本持平，目前化工板塊估值水平按09年預(yù)期市盈率在20倍左右。行業(yè)表現(xiàn)如下圖所示：展望二季度，我們認(rèn)為化工產(chǎn)品價(jià)格將面臨回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)橄掠尾]有表現(xiàn)出真實(shí)的需求，同時(shí)目前的開工率仍較低，如果價(jià)格持續(xù)反彈，開工率必然上升造成供給增加。我們二季度更好看石化類行業(yè)和鉀肥行業(yè)，因?yàn)橄啾然A(chǔ)化工，我們覺得09年石化類行業(yè)煉油盈利更確定，同時(shí)很可能超出市場(chǎng)預(yù)期；此外鉀肥行業(yè)受益于大宗商品價(jià)格上漲和通貨膨脹預(yù)期。醫(yī)藥行業(yè)由于去年醫(yī)藥跌幅較少，以及去年年底醫(yī)藥板塊隨著醫(yī)改的推動(dòng)漲幅較大，因此今年一季度以來醫(yī)藥板塊落后大盤，整體落后在10%左右，其中一線股落后幅度更大，基本年初到現(xiàn)在沒怎么漲，可能由于一線股相對(duì)更加防御以及增長(zhǎng)確定，想象空間也不大等原因造成。具體情況如下圖：展望二季度，我們認(rèn)為現(xiàn)在的醫(yī)藥行業(yè)整體估值無論從相對(duì)和絕對(duì)的角度都偏低，09年預(yù)期市盈率20倍左右，相對(duì)整體市場(chǎng)溢價(jià)20%左右。所以我們覺得醫(yī)藥行業(yè)接下來有跑贏大盤的可能，其中我們看好三個(gè)細(xì)分行業(yè)，第一個(gè)是醫(yī)藥商業(yè)，受益于行業(yè)整體規(guī)模變大，市場(chǎng)集中度提高以及醫(yī)改政策；第二個(gè)是抗腫瘤行業(yè)，這個(gè)行業(yè)仍然持續(xù)維持高速增長(zhǎng)；最后是疫苗，疫苗行業(yè)龍頭公司是“全民防疫”概念下醫(yī)改最先受益的公司。水泥行業(yè) 二季度進(jìn)入政策驗(yàn)證期，關(guān)注區(qū)域景氣確定企業(yè) 08年底國家出臺(tái)經(jīng)濟(jì)刺激投資政策后，在此強(qiáng)烈利好政策預(yù)期下，水泥股估值大幅獲得提升，目前與市場(chǎng)估值水平相比，溢價(jià)2025左右，與歷史最好水平相當(dāng)，我們認(rèn)為在接下來一個(gè)季度，水泥股依靠估值提升空間不大，開始進(jìn)入利好政策驗(yàn)證期，由于基建項(xiàng)目分布的不均勻性，將致使水泥企業(yè)業(yè)績(jī)開始出現(xiàn)分化，從而市場(chǎng)表現(xiàn)也出現(xiàn)分化。圖：固定資產(chǎn)投資本年新開工項(xiàng)目計(jì)劃總投資增速（按 09年 2月）資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局從我們實(shí)地調(diào)研了解到的情況來看，我們認(rèn)為水泥行業(yè)景氣的實(shí)質(zhì)性回升至少要到第二季度以后才能看到，但區(qū)域的景氣會(huì)繼續(xù)出現(xiàn)分化，我們認(rèn)為基礎(chǔ)設(shè)施薄弱和地產(chǎn)投資占比較小的西部和中部區(qū)域積極財(cái)政政策受益最大，因此景氣回升也會(huì)較快。玻璃行業(yè)等待黎明到來深加工企業(yè)依然是首選 浮法玻璃行業(yè)從08年第三季度開始，由于地產(chǎn)行業(yè)實(shí)際投資大幅下降，行業(yè)需求加速放緩，產(chǎn)品價(jià)格的下跌帶動(dòng)毛利率和利潤(rùn)率的快速下滑，全行業(yè)進(jìn)入虧損階段，我們認(rèn)為在地產(chǎn)投資景氣回升和外圍經(jīng)濟(jì)走穩(wěn)前，玻璃行業(yè)在未來一個(gè)季度內(nèi)景氣難以回升，行業(yè)整體依然處于寒冬中。圖表3：?jiǎn)卧沦徶猛恋睾屯瓿砷_發(fā)土地面積同比圖表4：商品房新開工面積單月同比增速數(shù)據(jù)來源：CEI 景氣周期的下降加劇行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈程度，普通浮法玻璃企業(yè)日子更加艱難，全行業(yè)已經(jīng)有22左右的生產(chǎn)線停止生產(chǎn)，而其下游的深加工玻璃則能受惠其低廉的上游玻璃基片價(jià)格。另外，隨著建筑節(jié)能政策的推進(jìn)，競(jìng)爭(zhēng)程度較弱的高品質(zhì)優(yōu)質(zhì)浮法玻璃、特種玻璃和附加值高的深加工玻璃，將有長(zhǎng)足的增長(zhǎng)空間，他們依然能保持相對(duì)較好的盈利能力。 造紙行業(yè)紙業(yè)景氣處于回升前夜，新環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)或促文化紙景氣率先回升 09 年一季度因低價(jià)原材料逐步使用，毛利率水平環(huán)比有望提升，盈利環(huán)比略有好轉(zhuǎn)，但由于一季度通常為銷售淡季且行業(yè)受益于政策具有滯后性，需求暫未明顯好轉(zhuǎn)制約銷量回升，但在第二季度開始行業(yè)將逐漸進(jìn)入傳統(tǒng)的紙張銷售旺季，下游需求有望逐漸恢復(fù)。圖5：各紙業(yè)公司紙種結(jié)構(gòu) 資料來源：各上市公司 另外，五月份新環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)的推行將有助于限制供給，從而進(jìn)一步改善供需關(guān)系，文化紙為最大的受益子行業(yè)，雖然目前國家強(qiáng)調(diào)保經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要性，但我們認(rèn)為由于造紙行業(yè)的經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)度（占工業(yè)增加值不足 2%）明顯小于污染貢獻(xiàn)度（占工業(yè)廢水總排放量的18.0% ；COD總排放量的33.6%）使之可能成為節(jié)能減排重點(diǎn)落實(shí)對(duì)象。綜合上述分析，選股策略上，我們建議選擇林漿紙一體化和文化紙占比高的上市公司。 建筑和工程行業(yè)回避民用建筑公司，關(guān)注基建股和專業(yè)工程股 受固定資產(chǎn)投資的政策導(dǎo)向變動(dòng)影響，行業(yè)內(nèi)各領(lǐng)域的外需及景氣程度的分化進(jìn)一步加劇，來自于房地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)（如房屋建筑、市政工程等領(lǐng)域）的需求因受到宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行因素抑制而有所“回落”，而來自于基建領(lǐng)域的需求則受擴(kuò)張性財(cái)政的拉動(dòng)而呈現(xiàn)“擴(kuò)張”。圖表3：房地產(chǎn)開發(fā)投資單月同比增速圖表4： 基建投資月度累計(jì)增速數(shù)據(jù)來源：CEIC其中，鐵路、地鐵和水利水電建設(shè)領(lǐng)域的增速最快，且景氣度逆勢(shì)上揚(yáng)。當(dāng)前以基建投資為主導(dǎo)的中央投資規(guī)模不斷擴(kuò)大基本能保障相關(guān)領(lǐng)域增長(zhǎng)的確定性，此外，適度寬松的貨幣政策落實(shí)情況好于預(yù)期，使得相關(guān)公司將繼續(xù)受益。鋼鐵行業(yè)對(duì)09年鋼鐵行業(yè)給予中性評(píng)級(jí)。主要原因有以下幾點(diǎn)：（1）在預(yù)期國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩的背景下，鋼鐵需求的增長(zhǎng)速度相應(yīng)放緩，引起國內(nèi)鋼價(jià)的深幅調(diào)整。（2）從09年初來看，市場(chǎng)鋼鐵產(chǎn)量的控制相對(duì)困難，供需的平衡將會(huì)在震蕩中實(shí)現(xiàn)，較難判斷鋼價(jià)到底的跡象。（3）原材料的下調(diào)幅度小于鋼價(jià)的調(diào)整，鐵礦石談判的結(jié)果至今難以預(yù)測(cè)，要超過30的降幅還是有較大的困難。（4）鋼材期貨的推出將會(huì)進(jìn)一步加劇鋼價(jià)的波動(dòng)，這將不利于鋼廠的生產(chǎn)安排。（5）鋼鐵行業(yè)股價(jià)從年初以來漲幅和大盤基本一致，市場(chǎng)對(duì)于鋼鐵行業(yè)基本面較差的情況比較清楚，股價(jià)已充分反映基本面，鋼鐵行業(yè)在股市震蕩中有良好的防御性。有色金屬行業(yè)在1季度的題材炒作結(jié)束后，有色金屬行業(yè)回歸業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)對(duì)于1季度有色金屬行業(yè)的巨大漲幅和給投資者帶來的巨大收益，可以理解為在充裕流動(dòng)性推動(dòng)下的有色金屬行業(yè)估值的提升。在市場(chǎng)表現(xiàn)上，業(yè)績(jī)最好的股票漲幅最小，基金持有最多的股票漲幅最小，08年跌幅最小的股票漲幅最小。對(duì)于2季度有色金屬行業(yè)的投資策略，我們認(rèn)為存在過度投機(jī)向價(jià)值投資的轉(zhuǎn)化，促成風(fēng)格轉(zhuǎn)化的主要原因在于流動(dòng)性逐步轉(zhuǎn)差，帶來的投機(jī)氣氛的下降。和政策利好真空期間投資者轉(zhuǎn)為對(duì)企業(yè)盈利的關(guān)注。因此，二季度有色金屬整體行業(yè)戰(zhàn)勝市場(chǎng)的可能性較小，對(duì)行業(yè)給予平配的建議。選股方面：（1）看好黃金，在經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)期，黃金作為避險(xiǎn)工具，價(jià)格將保持強(qiáng)勢(shì)，并帶動(dòng)上市公司保持良好盈利。（2）相對(duì)看好銅。中國是銅的稀缺國，中國的需求將確保銅價(jià)維持在相對(duì)較高的位置。自產(chǎn)銅的上市公司盈利有望維持在一個(gè)較高的水平。電力行業(yè)用電量需求短期反彈，中長(zhǎng)期趨勢(shì)有待確認(rèn)。電力需求短期將受政府投資推動(dòng)而觸底反彈。至于中長(zhǎng)期的電力需求，由于扣除政府投資因素后，總需求的恢復(fù)是否可持續(xù)存在很大不確定性，目前無法對(duì)此做出方向性的判斷，只有等待私人部門消費(fèi)與投資的后續(xù)數(shù)據(jù)。煤價(jià)預(yù)期的關(guān)注點(diǎn)從通脹轉(zhuǎn)向供需，等待煤電雙方的談判結(jié)果。影響電力股超額收益水平的是對(duì)未來煤價(jià)的預(yù)期，而非目前時(shí)點(diǎn)的煤價(jià)水平。未來市場(chǎng)注意力將從通脹預(yù)期轉(zhuǎn)向?qū)嶋H供需。中轉(zhuǎn)地與坑口煤價(jià)倒掛現(xiàn)象難以持續(xù)，坑口價(jià)存在進(jìn)一步的下調(diào)壓力，而中轉(zhuǎn)地煤價(jià)會(huì)繼續(xù)在目前價(jià)格水平附近徘徊，等待煤電合同談判結(jié)果指明方向。板塊機(jī)會(huì)來自市場(chǎng)對(duì)煤價(jià)預(yù)期和電力需求反彈預(yù)期之間時(shí)間上的不一致。這依賴于對(duì)中國經(jīng)濟(jì)未來走勢(shì)的判斷。二季度受政府投資拉動(dòng)的影響，電力需求環(huán)比會(huì)繼續(xù)反彈，需求反彈預(yù)期和煤價(jià)堅(jiān)挺預(yù)期之間時(shí)間上的不一致會(huì)帶來超額收益機(jī)會(huì)，要捕捉這種機(jī)會(huì)，須密切關(guān)注月度宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的公布。綜合上述分析，考慮到短期用電需求的回升以及前期市場(chǎng)整體估值大幅提升而電力股明顯走弱，電力板塊的防御價(jià)值再次凸顯，但中長(zhǎng)期還要看經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的速度和對(duì)煤價(jià)的預(yù)期。給予電力板塊“中性”評(píng)級(jí)，建議標(biāo)配以提高組合的防御性。機(jī)械行業(yè)工程機(jī)械行業(yè)作為高周期性行業(yè)，工程機(jī)械受到國家投資拉動(dòng)最大，也是四萬億國家投資中最受益品種。資本市場(chǎng)給予了很高的預(yù)期，因此2季度工程機(jī)械行業(yè)還是能夠維持強(qiáng)勢(shì)特征。另外，雖然1季度的工程機(jī)械銷售數(shù)據(jù)同比下滑，低于投資者預(yù)期，但國家的四萬億投資大部分在2季度實(shí)施，對(duì)行業(yè)的拉動(dòng)作用在2季度有更大體現(xiàn)。給予行業(yè)增持評(píng)級(jí)。重型機(jī)械行業(yè) 重型機(jī)械生產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈很長(zhǎng)，目前下游需求例如冶金，造船等行業(yè)還處于下滑周期的初始階段，由于滯后效應(yīng)，目前重型機(jī)械行業(yè)訂單情況并未出現(xiàn)大幅度下滑，而且由于資本投入較大，相應(yīng)上市公司的業(yè)務(wù)調(diào)整也比較困難。因此重型機(jī)械行業(yè)在機(jī)械行業(yè)中是短期強(qiáng)勢(shì)，但中長(zhǎng)期弱勢(shì)的投資品種。2季度給予重型機(jī)械設(shè)備增持評(píng)級(jí)，但長(zhǎng)期趨勢(shì)不容樂觀。船舶和港口機(jī)械行業(yè)世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩導(dǎo)致船舶和港口機(jī)械行業(yè)的運(yùn)行趨勢(shì)得到逆轉(zhuǎn)，07年的高估值難以維持。另外船舶和港口機(jī)械都是簽訂的閉口訂單，在鋼材價(jià)格大幅上漲的情況下，企業(yè)盈利空間會(huì)大幅下滑。給予船舶和港口機(jī)械行業(yè)中性評(píng)級(jí)。軍工行業(yè)軍工行業(yè)仍然是未來國內(nèi)需要政府大力支持的行業(yè)。汶川地震也暴露出國防裝備嚴(yán)重落后的狀況。從整個(gè)行業(yè)來看，主要是重組和集團(tuán)上市等資本運(yùn)作事項(xiàng)帶來的投資機(jī)會(huì)，可把握性不強(qiáng)。特別是經(jīng)過1季度的投機(jī)炒作后，軍工行業(yè)的投資價(jià)值已經(jīng)被透支，建議2季度低配。食品飲料行業(yè)根據(jù)國內(nèi)外的歷史經(jīng)驗(yàn)，我國食品飲料行業(yè)的拐點(diǎn)一般滯后宏觀經(jīng)濟(jì)2個(gè)季度。目前國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)均出現(xiàn)了積極的信號(hào)，但是拐點(diǎn)在何處？仍不是很確定。我們估計(jì)，該行業(yè)景氣的拐點(diǎn)將出現(xiàn)在今年年底以后。我國GDP增速放緩，CPI持續(xù)下跌，2月首次達(dá)到1.6。在這樣的宏觀背景下，從行業(yè)基本面上分析，短期（在行業(yè)拐點(diǎn)出現(xiàn)之前）應(yīng)關(guān)注大眾必需消費(fèi)品，因?yàn)樾枨髲椥员容^小，相對(duì)剛性。重點(diǎn)關(guān)注公司的銷量，以及成本和費(fèi)用的控制上。建議二季度重點(diǎn)關(guān)注啤酒行業(yè)：銷量增長(zhǎng)穩(wěn)定，且存在超預(yù)期的可能，今年2月份的銷量增速同比增長(zhǎng)1.2；在一季度去高價(jià)庫存之后，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的下跌導(dǎo)致成本端利好，低價(jià)啤麥有利于公司降低成本；同時(shí)運(yùn)輸價(jià)格的下降有利于降低公司的管理費(fèi)用?；谝陨先c(diǎn)，有利于公司毛利在短期得到提升。去年9月爆發(fā)的“三鹿奶粉”事件給于當(dāng)時(shí)的乳制品企業(yè)以重創(chuàng)，但長(zhǎng)期利好龍頭企業(yè)的健康長(zhǎng)久發(fā)展，提高了整個(gè)行業(yè)的安全性。在國家同樣，國際原奶價(jià)格的下跌同樣導(dǎo)致成本端利好。奶制品企業(yè)因此收益。從長(zhǎng)期（行業(yè)拐點(diǎn)出現(xiàn)以后）來看，長(zhǎng)期看好高端消費(fèi)品。我國人均GDP在2020年將達(dá)3.13萬元。我國居民消費(fèi)升級(jí)的趨勢(shì)并沒有改變。因此，堅(jiān)守行業(yè)前景好的龍頭品種仍是價(jià)值投資的優(yōu)選。